Héroïne, cocaïne et maintenant Ritaline

Bruno Bertez

Depuis juin 2014, les marchés ont changé. Il faut en prendre la mesure, cela est important pour le futur. Les marchés ne sont plus unanimes, ils sont moins complaisants à l’égard des autorités, ils doutent et certains se rebellent. Les marchés ont cessé d’être des courroies de transmission, ce sont des champs de bataille. Et bien sur, ceci explique la violence des mouvements et la volatilité.

Le fait que les grandes banques TBTF soient laminées par les politiques monétaires, explique certainement la détérioration de l’esprit de connivence. Les banques sont «squeezées»; les taux sont nuls ou négatifs, les pentes de taux sont trop plates et la reprise économique n’est pas au rendez-vous; c’est la pire des situations et ont comprend qu’elles trainent les pieds.

Il n’y a pas que la détérioration des relations entre les banques et les autorités, il y a aussi le combat sur les changes, les uns veulent que le dollar monte, les autres s’y opposent. Il n’y a plus d’intérêt commun en matière de change, nous sommes dans des situations antagoniques. La période actuelle se caractérise par les divergences tous azimuts. Et ceci vient d’être manifeste à l’occasion de la dernière Draghinade, la semaine dernière. Les «marchés» ont fait monter l’euro alors que la BCE veut sa baisse. Nous sommes, nous allons, vers une sorte d’empoignade, de désordre. C’est normal, ce qui maintenait l’ordre, à savoir la stimulation Américaine, ce qui bénéficiait à tous, graissait les rouages, s’estompe. La poigne, l’emprise, sont moins fortes.

A en juger par le score final, une hausse sur le S&P 500, le match boursier de la semaine dernière s’est terminé à l’avantage des favoris, c’est à dire des «dominants». Cela n’a pas été sans mal, car lors des moments les plus critiques, jeudi, ils ont failli perdre le contrôle de la partie.

Draghi a d’abord raté un penalty et tout le monde a alors parié sur sa défaite. Heureusement pour lui, l’équipe de la BCE est venue à la rescousse, on a appelé du renfort, et finalement Draghi  a pu terminer la tête haute.

Il reste qualifié pour la suite de la confrontation, mais en piteux état: il a usé beaucoup de force, sollicité beaucoup de patience, et d’indulgence de la part de ses supporters. Et il a surtout  laissé beaucoup de plumes de sa parure de crédibilité. On quitte le terrain avec l’idée que c’est la dernière fois, la dernière chance.

Le match financier est de moins en moins «fair play», la violence s’est installée, ainsi que les coups bas. Nous sommes loin des parcours radieux et sereins  du bon temps ou les hommes en noir, les banquiers centraux, dominaient d’une tête leurs adversaires. Il y a quelque fois des victoires, à l’arrachée,  qui ont un parfum de défaite. Celle ci en est une puisque l’enjeu essentiel du match: la baisse de l’euro n’a pu être emportée. On a brulé une colossale cartouche pour un résultat nul, l’euro a refusé de baisser, le dollar lui a réussi à confirmer son recul, malgré l’approche de la réunion, la semaine prochaine de la Fed.

On a donc terminé la semaine sur une hausse des marchés, à la faveur d’un contrepied géant. le S&P 500 gagne 1,1%, le Dow 1,2%, le secteur bancaire glisse de 0,2%. Cela aurait pu être pire, mais par solde cela se tient. Le Dax Allemand finit inchangé, mais les «fragiles», les Espagnols et les Italiens  bénéficient d’un beau rebond avec une hausse de près de 4%. Ce n’est pas la grande forme du risk-on, bien sûr, mais le pire a été évité. A noter que malgré des soutiens publics de moins en moins discrets les indices boursiers Chinois ont perdu 2,2% tandis que les Japonais n’ont connu qu’une légère érosion.

Le risk-off a accusé le coup lors du contrepied et du retour de l’escarpolette, le 10 ans US perd du terrain avec un rendement en hausse de 11 pbs à 1,98%.

Le petit regain d’appétit pour le risk de la fin de semaine a permis aux spreads des périphériques européens  de se détendre, ainsi le rendement du 10 ans Italien est revenu à 1,32%, en recul de 14 pbs.

L’échec de Draghi sur les changes est manifeste, le dollar index réussit à baisser de 1% à 96,20, symétriquement l’Euro progresse de 1,1%, ce qui est un comble pour une semaine de tirs intenses de bazooka! Nous nageons en pleine contradiction, les USA sont en cycle de hausse des taux et de resserrement et  le dollar baisse; l’Europe est en phase accélérée de stimulation et d’assouplissement monétaire, et l’euro progresse!  C’est une situation instable qui va devoir se décanter. Nous avons écrit il y a peu que tout était déréglé, on en voit ici l’illustration. On y verra plus clair la semaine prochaine après la réunion de la Fed.

En attendant, il faut saluer le grand évènement de la période; cet évènement c’est l’anniversaire du Bull Market. C’est l’occasion d’un survol pour remettre les choses en perspective et surtout, sachant d’ou l’on vient, anticiper si possible ou l’on va.

C’est en mars 2009 qu’a débuté la grande hausse boursière. Cette hausse, qui commencé au plus fort de la crise d’appauvrissement, a propulsé les prix de tous les actifs financiers. Le marché le plus représentatif, le marché américain a progressé de 193% en 7 ans; c’est une hausse puissante et très longue en comparaison des normes historiques.

Le cycle haussier a été initié par la décision des organes de régulation comptable, à la demande des parlementaires US, de suspendre les règles qui obligeaient à inventorier les actifs bancaires au prix du marché (FASB 157).  A la faveur de cette suspension, les banques  ont pu retenir  la valeur qui les arrangeait pour comptabiliser leurs actifs, ce qui leur a permis d’échapper à la faillite.

La hausse boursière, après une phase normale de soulagement, a été relayée par des mesures fiscales, puis des mesures monétaires.

La mise en place de politiques monétaires non conventionnelles, articulées autour des taux d’intérêt zéro et des QE avait à cette époque, selon ses promoteurs, pour fonction de faire chuter les coûts d’emprunts pour soulager les débiteurs, aider les ménages à conserver leur habitation et empêcher les banques de faire faillite.

Par la suite, il est apparu que les autorités monétaires avaient des objectifs plus complexes et plus discrets comme: faire baisser le coût des emprunts du gouvernement, financer les déficits, faire baisser le dollar pour être plus compétitif, soutenir la consommation des ménages par le crédit, et finalement, les autorités ont reconnu  le pot aux roses: elles s’étaient fixé comme but de créer un effet de richesse artificiel par la mise à zéro des taux et la création de liquidités. En supprimant toute rémunération sur les placements peu risqués anciens, elles ont déclenché une «vague search for yield», une vague de recherche à tout prix du rendement ce qui a eu deux effets, d’abord la revalorisation de tous les placements anciens, et ensuite l’acceptation du risque contenu dans les placements nouveaux de mauvaise qualité. Tout cela a fonctionné parce que les épargnants n’ont porté attention qu’au rendement des placements et ont négligé de se poser la question: est ce que le capital est sûr?

Ce n’est qu’au fil du temps que tout cela s’est clarifié, entre temps, les outils intellectuels n’étaient pas assez pointus pour comprendre tout cela. L’histoire de la crise est l’histoire réelle + l’histoire de la prise de conscience progressive à la fois de la crise et des mesures prises pour la contrer.

Récemment, l’ancien président de la Fed de Dallas, Dick Fischer a osé dire clairement et publiquement ce qui n’était connu que des spécialistes et que nous répétions depuis 2009: «la Fed s’est débrouillée pour provoquer un énorme rally boursier afin de créer un effet de richesse… elle a injecté de la cocaïne et de l’héroïne dans le système (quantitative easing +taux zéro)… maintenant nous maintenons tout cela avec de la Ritaline». La Ritaline est un médicament bien connu des Américains (qui en abusent), médicament pour traiter l’hyperactivité.

Bref, le fait important pour nous c’est le fait que, maintenant, il y a une prise de conscience claire de ce qui s’est passé. Quasi tout le monde comprend:  les causes, les effets; le mal et les remèdes; les effets positifs et les conséquences négatives. Après une prise de conscience, se produit un effet d’apprentissage et plus rien n’est comme avant. Voila , pour nous, ce qui est important. On comprend que l’on a traité le problème de l’excès de dettes par la création d’encore plus de dettes; on comprend que la hausse du prix des actifs n’était pas spontanée, mais qu’elle était recherchée et que son origine était dans  le couple «héroïne + cocaïne», c’est à dire «quantitative easing+taux zéro».

Comme la situation américaine a évolué positivement au niveau de l’emploi et que l’on observe un certain frémissement de la hausse des prix, les autorités , conformément à leur double mandat formel, sont obligées de s’interroger: est ce que l’on continue ou est-ce que l’on arrête? Question binaire, dilemme auquel personne n’a de réponse satisfaisante en raison de la complexité de la situation mondiale, de son enchevêtrement, en raison de l’absence de référence historique et théorique.

Les uns veulent stopper maintenant car la situation domestique du marché du travail a dépassé les objectifs, elle est trop bonne;  les autres veulent temporiser car la situation mondiale est mauvaise et surtout le risque financier est très élevé.

A cette question personne n’a de réponse à ce jour. Le dilemme est d’autant plus crucial que les marchés sont nerveux malgré la Ritaline, ils sont très endettés, très vulnérables et surtout très cher. On ne peut compter sur les investisseurs de long terme pour faire la contrepartie des ventes de ceux qui seront obligés de liquider.

Faute de pouvoir trancher, on tergiverse et on essaie de gagner du temps, de moduler et en quelque sorte de favoriser un atterrissage en douceur. Ce concept d’atterrissage en douceur est très à la mode et il traduit bien la situation mondiale marquée par une lévitation générale et un risque de crash. Le gradualisme et le doigté suffiront-ils? Si ils réussissent, le public au lieu  d’être ruiné d’un  seul coup, le sera, mais sur longue période. Au choix, à vous de choisir!