Le stimulus de la Banque d’Angleterre

Conrad Bertez

Hier, Mark Carney, le gouverneur de la Banque d’Angleterre (BoE), annonçait les résultats de la réunion mensuelle du conseil de politique monétaire (MPC) de la BoE. Une baisse des taux d’intérêt directeurs était déjà prévue à l’issue de la rencontre, mais le MPC a favorablement surpris les marchés en annonçant un éventail de mesures de relance monétaires qui comprend aussi une augmentation du programme de quantitative easing (QE), un nouveau programme d’achat d’obligations, et la création d’un fonds pour fournir plus de liquidités aux banques. Le recours au stimulus fiscal est aussi convenu avec le gouvernement. Le conseil de politique financière a également annoncé qu’il réduisait les ratios de capital que les banques doivent détenir et qu’il permettra aux banques d’exclure leurs réserves chez les banques centrales de leurs calculs d’exposition au risque.

La BoE avait décidé de ne rien faire en juillet en attendant de constater l’impact du Brexit. Elle voit maintenant bien mieux l’impact du referendum et ses prévisions économiques pour les années à venir ont changé drastiquement. Alors qu’en février, elle s’attendait à une croissance de 2.2% en 2016, de 2.4% en 2017, et de 2.5% l’année suivante, elle prédit maintenant, prenant en compte son plan de relance, 2%, 0.8%, et 1.8%, respectivement. La croissance pour le reste de 2016 serait bien en dessous de celle du premier semestre. Le trimestre en cours progresserait de 0.1%, et resterait proche de zéro après. La chute de la livre va accélérer le taux d’inflation britannique, et la BoE s’attend maintenant à attendre sa cible de 2% d’ici décembre 2017, au lieu du deuxième trimestre 2018. La banque ne s’inquiète pas de l’inflation. Tenter de la contrôler nuirait encore plus à l’économie, et le pari de la BoE est que son projet de stimulus permettra de stabiliser l’inflation d’une façon durable et saine une fois que les troubles économiques liés au Brexit seront passés. Ce pari semble raisonnable aux yeux des commentateurs. Les différentes facettes du programme de relance inspirent confiance.

La baisse des taux d’intérêt n’est pas un élément très important. Elle réduit les coûts d’emprunt pour les ménages et les entreprises, mais une baisse de 25 points de base n’aura pas de grand effet stimulant. Les programmes d’achat de titres seront plus importants. La BoE a surpris en étendant son programme d’achat de dette souveraine à 435 milliards de livres et en créant un programme d’achat d’obligations du secteur privé. L’achat de titres souverains fera baisser leur rendement, et pourrait ainsi encourager les investisseurs à prendre plus de risques pour chercher un meilleur rendement. L’achat de titres privés peut créer plus de distorsions dans l’économie, mais il peut aussi être plus efficace, car ceux qui vendront leurs obligations à la BoE rachèteront surement des titres comparables plutôt que de la dette souveraine. Cette politique de la BoE fera baisser les primes de liquidité, et pourrait encourager les entreprises à emprunter plus en livres sterling.

La création du fonds de provision de liquidités à long terme de 100 milliards est la partie la plus intéressante du programme du MPC. Carney a bien vu qu’ailleurs, en Italie, par exemple, les régimes de bas taux d’intérêt ont été contreproductifs. Ils ont rogné sur les marges de profit des banques, ce qui a pénalisé leur capital et réduit leur émission de crédit. Le fonds permet à la BoE de prêter aux banques à un cout très proche du taux directeur, et permet ainsi à celles-ci de transmettre la baisse du taux d’intérêt dans leurs prêts sans se soucier autant pour leur capital. Cet élément, joint aux changements sur les ratios de capital et les calculs de risque, démontre un véritable désir de coopération avec les banques, dont beaucoup ont vu leur bénéfice s’évanouir suite aux exigences croissantes des régulateurs en matière de ratios de capital qu’elles doivent maintenir pour éponger d’éventuelles pertes et aux taux négatifs pratiqués par la BCE. Sur ce point, Carney rassure il n’est pas «fan» des taux négatifs: il pense qu’ils ont des conséquences… négatives.

Evidemment, ce n’est pas un arrangement parfait. Adam Posen, l’ex-économiste du MPC, donne crédit à la BoE pour son programme, mais il pense qu’à la marge, ce projet de relance ne suffira pas, que la BoE est trop optimiste et qu’elle espère trop d’effets positifs de son action. Mais Carney est préparé à cette éventualité, et il a annoncé que chaque élément de son plan de relance pourrait faire l’objet de d’extensions et d’approfondissements si nécessaire. Ce qui est plus important ici est la structure du programme, car l’on voit que la banque d’Angleterre a tiré les leçons des actions de la BCE et de la Fed américaine. Ses mesures de relance forment un ensemble cohérent qui sera doublement efficace en raison de son égard pour les marges des banques et sa coordination avec le gouvernement britannique pour la mise en place de mesures fiscales.