La bulle mondiale est percée . Elle a été colmatée en février 2016, le regain des anticipations inflationnistes et la hausse des taux peuvent la déchirer .

Nous avons soutenu en 2015  et début 2016 que la bulle mondiale était percée. Nous maintenons ce diagnostic. Nous l’avons soutenu à deux reprises, en Aout 2015 et en février 2016. Nous pensons que si la Fed ne réagit pas rapidement, si elle n’envoie pas un signal clair, la bulle mère de toutes les bulles, la bulle des fonds d’état peut se déchirer.

Nous avons défendu l’idée d’un début d’éclatement de la bulle dès l’an dernier.  Au vu de l’évolution des marchés et grâce à l’analyse serrée des déclarations des autorités, nous avons considéré qu’une  sorte de consensus reflationniste s’était formé après l’accident de Fevrier 2016, et nous l’avons désigné sous le nom de « consensus de Shanghai ».

Consensus et non pas accord pour marquer le caractère informel, objectif, de la convergence qui s’est manifestée à cette époque. Il ne s’agissait pas de solidarité mais d’intérêt bien compris de chacun des participants au consensus.

Il faut noter que l’élément important a été le ralliement de la Chine à la ligne et à la pratique des pays développés , matérialisé par d’une part une colossale reflation du crédit intérieur et d’autre part des engagements sur le maintien d’un marché ordonné sur le Yuan. Les Chinois ont promis  un pilotage très prudent , graduel, contrôlé de leur change. La  politique chinoise a été rendue  possible par la mobilisation des réserves (ventes de Treasuries) et des opérations à terme complexes  afin de pallier à la rareté du dollar et de satisfaire les demandes de dollars du système domestique et international chinois. Ce choix a par ailleurs permis de neutraliser l’effet des fuites de capitaux des élites. La mobilisation des réserves des créanciers des USA  à été un élément clef, facteur de stabilité ou de glissade contrôlée au cours de la période.

D’autres actions complémentaires ont été entreprises, dont l’une des  moindres n’est pas la stabilisation puis remontée des cours du brut, élément central du dispositif global , la stabilisation du pétrole résulte non d’un accord économique, mais d’un marchandage géopolitique; dont on voit les émergences comme l’apaisement  des tensions avec la Russie, la réintégration balbutiante de l’Iran dans le jeu international, la quasi liquidation en cours du conflit Syrien , le basculement des alliances Turques etc. On en saura plus tard, mais à un moment donné, il y a eu prise de conscience de la nécessité de stopper l’escalade des affrontements et de revenir à un monde plus apaisé. Le fait qu’Obama ait maintenu sa position ,  contre les néocons, de ne pas aller plus loin avec des envois de troupes en Syrie a été un facteur prédominant.

Donc nous avons eu depuis, ou plutôt à partir de,  février, envers et contre tout, un épisode de reflation bien mené car appliqué là ou il le fallait, c’est à dire sur les variables clefs et non plus sur la seule liquidité.

Puis on a traité l’autre grand problème: la destruction du business modèle des banques, des assurances et des fonds de pension, c’est à dire que l’on s’est attelé à faire monter les taux longs. On l’a fait très habilement, ce qui conforte notre admiration pour les capacités de gestion  à court terme des autorités mondiales. Nous précisons gestion de court terme, car dans une perspective de long terme, elles nous conduisent à la catastrophe. Les taux ultra bas détruisent les spreads, laminent les marges bénéficiaires du système financier , il faut, il fallait stopper la destruction. Les craquements de la Deustche Bank en ont été le signal. A la faveur de l’inefficacité des marchés lors du vote Brexit, les marchés de taux sont devenus mûrs pour un retournement. La Bank of Japan a donné le coup de pouce nécessaire en déclarant vouloir rendre plus pentue la courbe des taux longs, c’est à dire piloter une remontée des taux de long terme.

Nous avons dès lors entrevu, fin juin, début juillet cette perspective de remontée des taux longs et de chute des cours des obligations et fonds d’état et nous avons, ce qui est rare, conseillé de « shorter « et de liquider les portefeuilles obligataires. Voir « Le Nouveau Big Short ». Les élites allemandes sont venues prêter main forte à la remontée des taux longs en pilonnant contre Draghi et surtout en « balançant » à Reuters, par une source non identifiée, mais autorisée, l’idée d’un prochain Taper du QE de la BCE.

Ce qui est frappant, c’est que tout ceci est  intervenu alors qu’en fin d’année 2015 et début 2016, les Institutions Internationales comme le FMI ou l’OCDE étaient très noires. Elles ne parlait que des risques de poursuite du ralentissement de la croissance, de la chute du commerce mondial, des risques de dislocation et autres balivernes. C’est au plus noir, que la remontée, sans tambour ni trompettes s’est dessinée! Certes les Institutions Internationales ont raison sous un certain angle, celui de l’activité réelle et sur celui de l’évolution calamiteuse du commerce international, mais ce sont des indicateurs « retard », le réel est plus lourd que les marchés, on le sait. Les marchés, eux, sont passé en mode optimiste, rose tandis que les institutions globalistes, elles restaient le nez collé sur le quotidien, tout noir.

 Mais le plus important n’est pas là, n’oubliez pas qu’en début 2016 la confiance, la crédibilité des Banques Centrales était au plus bas! Nous étions proches de la catastrophe, et cela risquait de les paralyser, de les mettre hors jeu. Situation particulièrement grave avec la question de la normalisation impérative de la politique monétaire américaine toujours pendante. Faute de crédibilité restaurée, impossible de tenter une normalisation/hausse des taux. Le grand miracle de cette période de février à novembre, c’est  cela: la remise en selle des Banques Centrales. Leur crédibilité et donc leur capacité manoeuvrière sont restaurées. Cela ne veut pas dire qu’elles mènent des politiques efficaces, raisonnables, non , cela veut dire qu’elles sont habiles dans le registre qu’elles ont choisi, habiles dans cette voie activiste qui, au contraire débouchera sur la catastrophe.  Cela veut dire qu’elles ont latitude pour continuer leurs actions néfastes.

Une nouvelle phase, vient de commencer. Une faille béante s’est  ouverte sous les pieds des Gouverneurs de la Fed depuis l’élection de Trump: les deux politiques, celles de Trump et de la Fed sont antagoniques.

Dès les jours qui ont suivi l’élection, une situation nouvelle s’est imposée: on est sorti de la propagande de la croissance séculaire faible, de la stagnation déflationniste, et les anticipations inflationnistes se sont réveillées.  On a connu un « sell off », des ventes de panique sur les obligations et fonds d’état. Le dollar a échappé au contrôle, il a franchi un seuil symbolique.

Les deux politiques, celle des Trumponomics et celles de  la Fed sont antagoniques historiquement, fondamentalement, philosophiquement.   La Fed veut  piloter l’inflation quand elle la juge  insuffisante, mais elle ne veut pas la subir, elle ne veut pas que l’inflation s’impose comme une donnée qui risque de lui échapper.

Et c’est la même chose avec les taux d’intérêt. Et c’est la même chose avec le marché des actions, elle veut qu’il soit stable, ordonné, elle ne peut tolérer qu’il soit exubérant et que les »animal  spirits » se réveillent. Nous y reviendrons en détail.

Depuis que la Fed s’est ralliée aux thèses Friedmaniennes et qu’elle conduit sa politique par les taux, elle est obligée de gérer de façon préemptive. Comme on s’en doute, les Gouverneurs ne se sont pas exprimés directement, ils ont peur des rétorsions, non, c’est par le patron de la Bank of England, par Carney interposé qu’ils ont lancé un avertissement. Celui ci a attiré l’attention sur la forte hausse des taux d’intérêt sur le marché américain depuis la victoire de Trump, « elle peut être un précurseur à un brutal mouvement de hausse des coûts  d’emprunt des gouvernements du monde entier , ce qui serait très déstabilisant ». Et la BOE de surenchérir des fois que l’on n’aurait pas compris: “La victoire de Donald Trump à l’élection présidentielle a augmenté les menaces de hausse des taux qui pèseraient sur  l »économie mondiale et le commerce international » .

La question des taux nous parait centrale, comme le dit un observateur, « la Fed détient la bombe atomique qui peut faire sauter les Trumponomics ».  Bannon, l’un des conseillers les plus en vue de Trump n’at-il pas déclaré; « notre programme de grands travaux d’infrastructure est tout à fait opportun et faisable dans le contexte  des taux d’intérêt très bas dont nous bénéficions ». Le nouveau secrétaire au Trésor  est moins persuadé que Trump et  Bannon de la poursuite des taux bas. Il vient de chez Goldman et sait de quoi il parle,  Steven Mnuchin vient de déclarer qu’il souhaite explorer la possibilité d’émettre de la dette à maturité supérieure à 30 ans afin  d’amortir les effets de la hausse des taux qu’il juge inéluctable: « we will look at potentially extending the maturity of the debt, because we are going to have higher rates and that’s something that this country is going to need to deal with ». Comme il dit, il va falloir faire face à ce vent contraire!

La politique dite des Trumponomics est inflationniste, cela ne fait aucun doute, même si cela semble bizarre de parler de risque d’inflation alors qu’hier encore on était engagé dans une lutte contre la déflation! On passe brutalement de la peur de la déflation aux anticipations inflationnistes. Le dispositif de réglage en place est anti-déflation, et il n’ a pas encore eu le temps d ‘être modifié.  Le chômage est sous les 5%, les salaires sont encore comprimés, mais ils commencent à frémir. Le personnel qualifié est déjà rare, c’est lui qui va être sollicité. En même temps, Trump prétend revenir en arrière sur les échanges avec la Chine et sur le Nafta, ce sont ses bêtes noires, or la Chine et le Nafta sont les grands facteurs de long terme qui ont permis  la désinflation américaine.

En face de Trump, il y a la Fed, qui depuis le début des années 80 professe une doctrine dite d' »opportunistic desinflation ». Selon cette doctrine, la Fed doit resserrer de façon préemptive dans les phases de reprises économiques, bien avant que l’inflation ne se manifeste, elle doit resserrer sur la base des indicateurs avancés, d’au moins 12 mois à 18 mois.