Le retour des capitaux à leurs origines

Agefi Suisse

Bruno Bertez

Les flux de capitaux dont on a bénéficié le Rest of the World (Row) lors de la période de faiblesse des Etats-Unis se renversent, les capitaux retournent au bercail avec les conséquences que cela a sur l’affaiblissement des banques mondiales, type Deutsche Bank. C’est un coup de semonce.

Le refinancement en dollars de gros devient serré, partout, le leverage, dans le Row devient de plus en plus difficile à maintenir. Et c’est à ce moment que l’on trie, que l’on compte les amis fidèles, les vassaux, les tièdes et les ennemis. N’oubliez jamais ce dont on ne parle quasi jamais, les Swaps. La hausse des taux, la grande divergence entre les Etats-Unis et le Row, l’insécurité, la fragilité du «dollar short», le risque de «run», de ruée, sur le marché de gros du refinancement, la meilleure situation relative des banques américaines, tout se conjugue pour que soit réaffirmé le leadership américain ou peut être, le leadership anglo-saxon.

Tout est en place pour défier ou pour répondre à ceux qui voudraient lancer/ ou répliquer à la guerre des monnaies.

Ce que nous voulons dire, c’est que l’avenir est politique, pire/ mieux, géopolitique.

La situation qui s’est construite à partir de la Grande crise financière (le déversement des capitaux des Etats-Unis vers le monde) n’a pas affaibli les Etats-Unis, elle a mis les pays tiers, le Row dans une situation de pré-faillite. Qu’il suffise de se rappeler que le leverage chez les émergents est maintenant supérieur à celui des pays développés et singulièrement très supérieur à celui des Etats-Unis. Il suffit maintenant de tirer le tapis, de faire ressortir le «mismatch», le désajustement, de faire en sorte que la mer se retire pour faire apparaître qui se baigne nu: Chine, Inde…

Les Etats-Unis ont la possibilité de demander à chacun dans le monde: «qui t’a fait roi!»

On comprend que le Row se soit donné les moyens de faire face à la banqueroute potentiellement assurée de ses banques par le pillage légal des ressources des déposants! Plus le dollar va devenir rare et plus les dépôts des citoyens, en Europe et ailleurs vont devenir menacés. Songez-y en 2017. L’année 2017 sera l’annnée des menaces sur le cash.

C’est exactement le sens de l’avertissement récent, dont nous nous sommes fait l’écho, des analystes de la BRI, lesquels soutiennent comme nous que l’indicateur, le baromètre du stress mondial est le niveau dollar. Ce n’est pas le VIX, la volatilité du prix des assets, non c’est le cours du dollar.

Ce sont les Etats-Unis qui ont pris le contrôle du rythme de deleveraging du système bancaire mondial, du rythme d’activité et donc des marges de manoeuvres des gouvernements et des élites! Accessoirement, notez que les banques américaines se refont une santé florissante à la fois par le regonflement de la valeur de leurs actifs bilantiels, par l’afflux des capitaux qu’elles peuvent «tondre», par les réserves qu’elles peuvent constituer et pour certaines d’entre elles par les augmentations de fonds propres que la situation va autoriser. Ce qui s’est passé il y a quelques mois sur la Deutsche Bank et ce qui se passe sur les banques italiennes ne sont que des avertissements précurseurs. Le coup en cours sur les banques italiennes est un coup de billard compte tenu de l’imbrication.

L’eurozone ferait bien de ne pas trop faire le malin en titillant la Grande Bretagne sur les conditions du Brexit, les anglo-saxons sont frères ou cousins et ils ont des cartes en mains. Le système anglo-saxon est un système dans le système.

Si notre logique n’est pas prise en défaut, l’année 2017 pourrait être l’année ou la question du leverage et du deleverage se pose enfin avec acuité. Autant préciser tout de suite que cette question concernera surtout les pays tiers, le Row.

L’idéologie dominante, celle qui s’applique aux vassaux et que leurs élites promeuvent, est celle dite des réformes. Qu’est ce que ces fameuses réformes? C’est l’ensemble de mesures qui brisent les rigidités, les blocages, font tomber les obstacles à la compétition internationale. Les réformes ont pour but de faciliter les destructions. Les réformes sont déflationnistes, elles ont pour fonction  de faire baisser les prix commerciaux. Les réformes visent à nous uberiser, nous amazoniser, etc, vous nous avez compris. Réformes pour faire baisser les prix et endettement élevé ne font pas bon ménage, le leverage pour tenir a besoin de hausses nominales des GDP. Les réformes font chuter les prix. Ce sont même des pratiques antagoniques!

Les marchés se tr(u)mpent: les investisseurs gagnés par l’euphorie de fin d’année ont perdu de vue la logique de la situation. Ils croient à un nouveau cycle positif, une accélération de la croissance grâce à des cadeaux fiscaux, des dépenses keynésiennes, des dérégulations et un retour aux préférences nationales. Ils croient aux promesses d’augmenter la production et de faire encore monter le prix des assets financiers.

Leur erreur est méthodologique:

l ils ne parviennent pas à intégrer le fait que si tout cela n’a pas été fait avant, c’est parce que la situation ne le permettait pas. Chaque chose a une raison d’être et si elle n’a pas été pratiquée, c’est parce qu’il y avait de bonnes raisons.

l ce qui a été fait n’est plus à faire, l’inflation du prix des assets a déjà eu lieu, le S&P 500 est valorisé à des niveaux insoutenables, lesquels ne sont soutenus que par les excès de liquidités et les taux encore très bas. Avec un ratio Cape supérieur à 27, il n’y a plus d’acheteurs fondamentaux, value, il n’y a que des acheteurs de momentum et des gogos. Comme le dit la sagesse boursière, «acheter maintenant équivaut à ramasser de la menue monnaie devant un bulldozer».

Trump et ses Trumponomics ne sont qu’une parenthèse dans le continuum de la crise, ce ne sont pas des «game changers». Le jeu est gouverné par le fondamental, pas par les hommes, leurs perceptions et leur volonté. Leur influence est à la marge, au niveau de l’écume. Trump est une sorte de pause, utile afin de décharger certaines tensions et de remettre un peu d’ordre dans la marche. Pas étonnant qu’il soit le candidat des traînards, des laissés pour compte et comme nous l’avons écrit, des braillards. Bien entendu, les marchés allant d’erreurs en erreurs, d’excès en excès, il n’est pas impossible que les opérateurs confondent la pause avec un vrai changement. Nous nous parions sur le vrai changement de paradigme et donc sur la déception des Bourses en cours d’années.

Tous les actifs étant surévalués, tous les prix sont vulnérables: ils ont tous les mêmes sous jacents:

l les animal spirits, l’espoir

l les liquidités pléthoriques

l les taux ultra bas

l la négation du risque

L’année 2017 sera confuse en raison des décalages, des divergences, du jeu de forces antagoniques, tout sera difficile à démêler.

Ainsi, on peut douter de la poursuite de ce que nous avons appelé la Grande Rotation, c’est à dire de la vente des obligations et fonds d’état pour réemployer en actions. Avec un rendement de 2,5% les Treasuries à 10 ans US sont peut être déjà un meilleur placement à 10 ans que les actions, surtout avec un dollar qui a vocation a poursuivre son ascension. L’intérêt pour les Treasuries à moyen et long terme sera renforcé en cas de montée des risques ailleurs, en cas de poursuite ou d’accélération des difficultés du Row. Nous ne sommes pas chauds sur les obligations et fonds d’état dans le monde hors Etats-Unis, mais nous pensons que l’année 2017 pourrait bien voir un regain d’intérêt pour le 10 ans US. Ce qui est sur ce que nous couvririons les «short» le plus rapidement possible.

Nous avons dit que les Trumponomics , pour nous, constituaient une pause dans un mouvement de long terme indépendant de la volonté des hommes. Nous parions sur la fin du modèle antérieur fondé sur la création de crédit, sur la volonté de repousser les limites de l’endettement, sur l’espoir que l’on peut relancer la production de richesse par la politique financière et monétaire. Pour nous les Trumponomics sont une sorte de tentative de jouer les prolongations. Ils ne sont ni une préfiguration du régime nouveau ni même son ébauche.

Le temps du modèle de croissance fondé sur la stimulation financière est terminé: le rendement des efforts est devenu nul, alors que les risques sont pyramidaux. Ce qui veut dire que l’avenir, c’est d’un côté la poursuite de la création de «base money» pour soutenir l’édifice et de l’autre la tendance au deleveraging. La création de base money, les achats d’actifs  n’auront plus pour fonction d’inciter à la création de crédit, mais d’éviter l’effondrement de l’édifice.

Cette tendance au désendettement pilotée par les Etats-Unis et la Fed va faire monter les risques d’accident dans le Row, dans la Périphérie et bien sur et renforcer l’attraction du Centre, maître du jeu. La situation relative des Etats-Unis, et de leurs banques va être très attractive, sous cet aspect de protection, et de sécurité.

Le système américain va, selon nous se trouver en  meilleure position pour affronter les inéluctables phases de turbulences provoquées par la conjonction de la normalisation monétaire, du deleveraging d’une part et de la fragilité structurelle du Row d’autre part.

Les questions de solvabilité et de liquidité vont devenir essentielles: pensez à ce qui se passe en ce moment en Europe et singulièrement en Italie. Pensez aussi à la situation chinoise, déjà très difficilement gérable, quasi dans l’impasse.

Les questions de solidité réglementaire et institutionnelle aussi vont compter: on va voir l’intérêt des packages tout préparés pour gérer les faillites bancaires et shadows bancaires!

La tentative de normalisation monétaire, qui est notre hypothèse de travail pour l’instant repose sur un double constat: d’abord les effets stimulants sur l’économie réelle ont disparu, ils sont épuisés et ensuite, si on supprime les béquilles monétaires et la création de base money, le système s’effondre.

Présenté autrement, nous affirmons que nous sommes dans une phase marquée par la fin d’un paradigme, par la nécessité de préparer le Grand Reset, mais que l’on ne voit pas, on n’entrevoit pas, sur le papier, comment concilier les deux; le mouvement se prouvera en marchant.

Plus que jamais, la dichotomie entre «nominal» et «réel» va devenir opérationnelle, plus que jamais il va falloir être hors du consensus.

Malheur à ceux qui, séduits par la Lorelei de fin de cycle de la gestion passive, vont constituer le charnier des victimes de la guerre qui s’annonce.

Suite et fin de l’article paru dans notre édition d’hier sous le titre «Le commencement de la fin».