Si l’épargne chinoise reste à son niveau actuel (plus de 40 % du PIB), mais que l’investissement tombe à 30 % du PIB, la Chine devrait maintenir un excédent de compte courant de dix points de pourcentage du PIB pour maintenir son économie en équilibre. À près de 2 000 milliards de dollars, cela suffirait à affecter l’équilibre mondial entre l’épargne et l’investissement.

PROJECT SYNDICATE/ DANIEL GROS

Le ralentissement économique actuel de la Chine a suscité diverses explications . Mais les prévisions ont largement un point commun : même si les données à court terme sont quelque peu volatiles – les taux de croissance annuels ont été faussés par l’héritage de la politique draconienne zéro COVID des autorités – la plupart des observateurs s’attendent à ce que la croissance du PIB chinois continue de suivre une tendance à la baisse. 

Le Fonds monétaire international, par exemple, s’attend à ce que la croissance atteigne seulement 4,5 % en 2024 et tombe à 3 % d’ici la fin de cette décennie. C’est un chiffre meilleur que celui de la plupart des économies avancées, mais bien loin des taux à deux chiffres d’il y a dix ans. Pourtant, la croissance n’est qu’une partie du problème.

Bien sûr, l’accent mis sur ce sujet est compréhensible. Depuis des décennies, la Chine représente une part importante de la croissance du PIB mondial. De plus, la taille de l’économie chinoise – un déterminant clé de sa capacité à continuer à développer ses capacités militaires – façonnera l’évolution de l’équilibre des pouvoirs avec son principal rival, les États-Unis. Mais la croissance n’est pas le seul – et probablement même pas le principal – canal par lequel l’économie chinoise affecte le reste du monde. L’équilibre entre épargne et investissement est également important, peut-être même plus.

L’une des caractéristiques distinctives de l’économie chinoise réside dans ses taux d’investissement et d’épargne extraordinairement élevés , qui dépassent 40 % du PIB. C’est le double du niveau de l’Union européenne et des États-Unis, et même plus élevé que celui des autres pays asiatiques à forte épargne, comme le Japon et la Corée du Sud.

Les investissements – en particulier dans les infrastructures de haute qualité – ont joué un rôle essentiel dans le maintien de la croissance rapide du PIB chinois. La Chine a construit le plus grand réseau ferroviaire à grande vitesse au monde en un temps record. Aujourd’hui, même les villes de taille moyenne disposent de lignes de métro, et les nombreux et nouveaux aéroports chinois font honte aux terminaux vieillissants observés aux États-Unis et en Europe.

Mais, comme l’a souligné Kenneth Rogoff de Harvard , de tels investissements génèrent des rendements décroissants. Les difficultés du secteur de la construction en sont la meilleure illustration. 

Au cours de la dernière décennie, tant de logements ont été construits en Chine qu’il existe déjà environ 40 mètres carrés (430 pieds carrés) par personne – soit à peu près autant qu’en Allemagne ou au Japon . En d’autres termes, la Chine a constitué le stock de capital d’une économie développée, répondant efficacement à la demande de logements – avant d’atteindre le niveau de revenu correspondant.

Cela limite considérablement le potentiel de l’investissement à générer de nouvelles augmentations de revenus. À ce stade, la poursuite de la construction de logements ne ferait que créer davantage de villes fantômes – brillantes, neuves et vides. Et comme le parc immobilier supplémentaire – et les infrastructures en général – ont une longue durée de vie, cela ne changera pas de manière significative dans un avenir proche.

Certes, le gouvernement chinois sera probablement en mesure de trouver de nouveaux moyens de soutenir le secteur de la construction, notamment en trouvant des projets d’infrastructure qui peuvent au moins paraître rentables – par exemple dans les provinces intérieures les plus pauvres et rurales. Mais dans l’ensemble, on peut s’attendre désormais à un déclin progressif des investissements.

Le Japon a été confronté à un problème similaire il y a quelques décennies. Après l’éclatement de la bulle immobilière à la fin des années 1980, le gouvernement a tenté de sortir l’économie d’un grave ralentissement en canalisant d’importants fonds vers des investissements dans les infrastructures . Mais la plupart des nouvelles routes ne menaient nulle part, et après quelques années de lourdes dépenses, le gouvernement a dû abandonner.

En Chine, la réponse à la baisse des investissements peut sembler simple : les Chinois pourraient consommer davantage. Mais rappelons que le taux d’épargne de la Chine est également extraordinairement élevé et qu’il le reste malgré les efforts des autorités au cours de la dernière décennie pour favoriser la consommation intérieure en tant que moteur de la croissance. Une hausse significative est donc peu probable dans un avenir proche.

Au-delà de la consommation, la Chine pourrait canaliser ses économies vers des investissements dans des sources d’énergie renouvelables comme l’énergie solaire et éolienne. Mais avec de tels investissements qui approchent déjà les 300 milliards de dollars par an – bien plus qu’aux États-Unis ou en Europe – la capacité des énergies renouvelables à absorber l’épargne chinoise est limitée.

Dans un contexte de déclin des investissements, l’importante épargne chinoise se répercute sur le reste du monde via les excédents de la balance courante. En Chine, ces excédents sont encore plus importants que ceux d’autres pays ayant un excès d’épargne, comme l’Allemagne ou le Japon, en raison de l’ampleur de l’excédent potentiel et de la taille même de l’économie.

Si l’épargne reste à son niveau actuel (plus de 40 % du PIB), mais que l’investissement tombe à 30 % du PIB – un ratio encore très élevé – la Chine devrait maintenir un excédent de sa balance courante de dix points de pourcentage du PIB pour maintenir l’économie.

En équilibre. Avec un PIB chinois qui devrait bientôt atteindre 20 000 milliards de dollars , cela représenterait près de 2 000 milliards de dollars. C’est plusieurs fois plus important que les excédents précédents de l’Allemagne ou du Japon, et suffisamment important pour affecter l’équilibre mondial entre épargne et investissement.

L’un des effets d’entraînement de l’excédent d’épargne chinois – une pression à la baisse sur les taux d’intérêt – serait relativement bénin. Mais un autre danger, plus important encore, plane : d’importants excédents de la balance courante chinoise alimenteraient une tendance déjà accélérée vers la protection des industries nationales contre la concurrence chinoise.

Cela ne doit pas nécessairement être le cas. Grâce à leurs investissements dans des technologies telles que les batteries, les panneaux solaires et les véhicules électriques, les exportateurs chinois sont en passe d’acquérir un avantage toujours plus grand dans les industries vertes à forte intensité de capital . 

L’Europe et les États-Unis pourraient accueillir favorablement les importations vertes bon marché comme moyen de réduire les coûts de leurs propres politiques climatiques. Mais cela semble peu probable dans le climat actuel de confrontation géopolitique. Au lieu de cela, nous pouvons nous attendre à des politiques plus protectionnistes, qui augmenteront les coûts et ne contribueront en rien à réduire l’épargne chinoise.

Daniel Gros est directeur de l’Institut d’élaboration des politiques européennes de l’Université Bocconi.