Joseph Y. Calhoun III   22 octobre 2023 

 Voici mes réflexions sur la semaine dernière :

• Je n’accorde pas autant d’attention à Jerome Powell et aux autres intervenants de la Fed qu’à la plupart des gens du secteur. Je ne me soucie pas vraiment de ce qu’ils disent ; Je fais juste attention à la réaction du marché, à la manière dont les attentes économiques évoluent.
•  Mais… j’ai regardé le discours de Powell au NY Economic Club la semaine dernière et les changements minute par minute sur les marchés basés uniquement sur ce qui sortait de sa bouche. Et les choses qui sortaient de sa bouche étaient… Je vais être poli ici… dépourvues de rigueur intellectuelle. Cela n’aurait pas dû faire bouger le marché car il a parlé pendant près d’une heure et n’a presque rien dit de valable. Cette citation de John Maynard Keynes me trottait dans la tête : 

« Les hommes pratiques qui se croient tout à fait exempts de toute influence intellectuelle sont généralement les esclaves de quelque économiste défunt. Les fous au pouvoir, qui entendent des voix dans l’air, distillent les frénésies d’un gribouilleur académique d’il y a quelques années.

• La Fed en général, et Powell en particulier, doivent se taire. Ils créent de la volatilité et perturbent les marchés sans autre raison que de caresser leur propre ego. Il s’agit d’un spectacle dégoûtant qui pourrait avoir de réelles conséquences économiques.
• Tout ce qui se passe actuellement sur les marchés concerne les taux d’intérêt. Et la récente augmentation de la volatilité signifie, pour moi, que nous approchons très près de la fin de cette hausse des taux. Vous voulez être un acheteur à forte volatilité, pas un vendeur.
• Environ la moitié de l’évolution des taux nominaux la semaine dernière était due à une hausse des anticipations d’inflation. Les taux réels ont également augmenté, mais pas autant. Les points morts d’inflation sur 10 ans ont augmenté d’environ 30 points de base depuis juin, mais cela me semble être une volatilité normale.
• La courbe des contrats à terme SOFR (contrats à terme sur taux à court terme qui a remplacé le LIBOR) a considérablement changé au cours des 7 dernières semaines. Depuis le 31/08/23, les attentes pour le SOFR le 26 juin sont passées de 3,55 % à 4,4 %. Il y a environ 6 mois, on s’attendait à ce que les taux tombent dans la fourchette des 2. Ce chiffre est « plus élevé pendant plus longtemps » et même si le marché l’a considéré comme négatif à court terme, réfléchissez à ce qu’il dit sur les attentes pour l’économie. Les taux à court terme devraient désormais s’établir à 4,75 % fin 2024, tomber à 4,4 % en 2025 et y rester au moins jusqu’en 2026. Cette prévision ne prévoit aucune récession.
• Avec une hausse du taux à 10 ans de 30 points de base en une semaine, je me serais attendu à ce que le dollar augmente ; au lieu de cela, il est tombé. Peut-être qu’il y aura un rattrapage cette semaine, mais c’était vraiment surprenant. Et, encore une fois, cela pourrait être le signe que les taux sont proches d’un sommet. 
• Les matières premières ont de nouveau augmenté la semaine dernière et sont sur une séquence de surperformance sur plusieurs années, doublant presque la performance du S&P 500 depuis le début de la reprise du marché COVID le 01/04/20. Le GSCI a surperformé en 2021 (38,8% contre 28,7%), 2022 (24,1% contre -18,1%) et s’il est en retard sur le S&P 500 cette année, il a progressé lors de cette correction boursière (+7,1% contre -3,8% depuis août 16ème). Le dernier grand cycle de surperformance des matières premières a duré 10 ans (1999 à 2008) et le ratio GSCI/S&P 500 est passé de 1,47 à 8,6. Le plus bas en 2020 était de 0,41 et aujourd’hui il est de 0,88. Si ce cycle est comme le précédent, il lui reste un très long chemin à parcourir.
• Le sentiment à l’égard des actions et autres actifs à risque est actuellement très, très négatif, même si les attentes du marché à l’égard de l’économie continuent de s’améliorer. 
• Les taux d’intérêt à court terme n’ont augmenté que de quelques points de base la semaine dernière, de sorte que la courbe des rendements a continué de se pentifier. La courbe 10/2 est désormais inversée de seulement 14 points de base. Les taux longs étant en hausse, cette pentification reflète l’amélioration des attentes de croissance du NGDP (des courbes plus prononcées sont associées à une croissance future plus élevée). Et comme les anticipations d’inflation ont augmenté plus modestement, le changement concerne davantage la croissance que l’inflation, même s’il reflète une hausse des deux. S’il s’oriente vers une pentification haussière avec des taux en baisse au lieu d’augmenter, alors la récession sera probablement imminente. Nous n’en sommes pas encore là, mais c’est notre préoccupation numéro un en ce moment.
• Nous nous attendons également à un élargissement des spreads de crédit si nous approchons d’une récession et, même s’ils ont légèrement augmenté récemment, ils restent inférieurs à la moyenne à long terme. Les spreads IG sont inchangés sur le mois dernier. Même les spreads de crédit les moins bien notés, CCC et inférieurs, restent inférieurs à la moyenne à long terme.