Fisher Investments — 11/06/2023

La spirale prix/salaires reste un mythe.

Bonnes nouvelles! Un éminent économiste britannique a trouvé comment résoudre l’inflation ! Il suffit d’utiliser le code des impôts pour rendre impossibles les fortes hausses de salaires et hop, les prix se comporteront bien. 

Oui mes amis, il s’agit vraiment d’une proposition sérieuse d’un membre du Conseil consultatif économique du chancelier de l’Échiquier britannique Jeremy Hunt, et elle fait suite aux discussions généralisées de la semaine dernière sur des hausses de salaires américaines plus rapides que prévu, qui augmenteraient prétendument le risque d’une résurgence de l’inflation.

 Pourtant, en réalité, c’est l’inverse : l’inflation alimente la croissance des salaires.

 Le fait que tant de gens voient la situation comme inversée , malgré les preuves de ce qui se passe actuellement, est un brillant exemple du pessimisme et de l’incrédulité qui alimentent les marchés haussiers, à notre avis.

L’erreur ici est ancienne. Il y a des décennies, certains économistes ont émis l’hypothèse que si la réduction du chômage était corrélée à des salaires plus élevés et qu’il existait un compromis à court terme entre chômage et inflation, alors la croissance des salaires devait être un moteur clé de l’inflation. 

Nous simplifions un peu à l’extrême pour ne pas vous ennuyer, mais c’est l’essentiel du modèle de la courbe de Phillips, et c’est la théorie qui sous-tend la politique de la Fed depuis que le Congrès l’a inscrit dans le mandat de la Fed en 1978.

Aujourd’hui, cela amène les économistes du monde entier à affirmer l’inflation ne peut pas revenir à des taux normaux et bénins si les salaires continuent de croître à un rythme rapide. 

D’où l’inquiétude qui a accompagné l’annonce de la semaine dernière selon laquelle la mesure de la croissance des salaires selon l’indice américain du coût de l’emploi s’est accélérée à 1,2% t/t au troisième trimestre. ^[i] D’ou également l’attention massive accordée aux indicateurs de croissance des salaires dans les rapports sur l’emploi d’ADP et du ministère du Travail la semaine dernière. Et la suggestion de cet économiste britannique selon laquelle les hausses de salaires dépassant 3,0 % sur un an soient soumises à une taxe sur les salaires de 100 %.

La courbe de Phillips est enracinée dans une certaine vérité. 

Lorsque les entreprises sont en concurrence pour recruter des travailleurs dans un environnement où le taux de chômage est faible, elles utilisent des salaires plus élevés pour attirer les gens. Mais le problème survient lorsque vous extrapolez cela aux entreprises qui augmentent les prix afin de financer ces augmentations de salaires… et qui doivent ensuite payer des salaires encore plus élevés pour faire correspondre les salaires des employés à l’inflation… et qui doivent ensuite augmenter les prix pour financer ces augmentations de salaires… ce qui nécessite davantage des hausses de salaires… et encore des hausses de prix… faire mousser, rincer, répéter. 

En réalité, les entreprises disposent d’autres moyens de financer les hausses de salaires. Ils pourraient trouver des moyens de réduire leurs coûts d’exploitation. Ils pourraient négocier de meilleures offres pour les fournitures. Ils pourraient encaisser le coup porté aux marges bénéficiaires.

Mais le facteur crucial est le suivant : lorsque les entreprises fixent les salaires, elles tiennent compte de l’inflation. Autrement dit, ils sont en concurrence avec les salaires réels (ajustés à l’inflation), et non avec les salaires nominaux. Donc, dire que la croissance des salaires provoque l’inflation revient à un argument circulaire selon lequel l’inflation provoque l’inflation. C’est un échec logique de base. Milton Friedman, lauréat du prix Nobel, a parcouru le monde à la fin des années 1960 et son point de vue a résisté à l’épreuve du temps.

En réalité, l’inflation résulte d’une trop grande quantité d’argent qui court après un bassin limité de biens et de services – le fameux « phénomène monétaire » de Friedman. La flambée d’inflation de l’année dernière a fait suite aux décisions des banques centrales mondiales d’envoyer la masse monétaire vers le ciel pendant les confinements liés au COVID, et elle a suivi le « décalage long et variable » qui existe habituellement entre une décision de politique monétaire et son éventuel impact dans le monde réel. 

La croissance de la masse monétaire a culminé fin 2021, et l’inflation ralentit désormais avec un retard tardif. Étant donné que la masse monétaire au sens large se contracte désormais aux États-Unis et au Royaume-Uni, il semble juste de présumer que l’inflation a davantage de marge pour ralentir davantage.

Quant aux salaires ? 

Ils ont pris du retard pendant tout ce temps. 

Le graphique 1 montre l’inflation de l’IPC global et la croissance des salaires aux États-Unis (telles que mesurées par l’outil de suivi de la croissance des salaires de la Fed d’Atlanta, qui mesure le salaire réel des mêmes personnes au fil du temps plutôt que des moyennes générales, qui sont sujettes à des biais en raison de facteurs tels que les départs à la retraite des hauts revenus et les nouveaux emplois. entrants sur le marché). Les prix ont commencé à s’accélérer début 2021, des mois avant les salaires. La modération de la croissance des salaires a également suivi le ralentissement de l’inflation, au point que les ménages commencent tout juste à retrouver un certain pouvoir d’achat. Pendant ce temps, au Royaume-Uni, les salaires ont commencé à s’accélérer après l’inflation et semblent avoir atteint un sommet en juillet, tandis que l’inflation a décéléré de manière irrégulière depuis son pic d’octobre 2022. 

Graphique 1 : Les salaires sont en retard sur l’inflation

Source : FactSet et Atlanta Fed, au 11/06/2023. Taux d’inflation global de l’IPC et outil de suivi de la croissance des salaires de la Fed d’Atlanta, décembre 2020 – septembre 2023.

Donc non, nous ne pensons pas que supprimer l’incitation à augmenter les salaires de plus de 3,0 % par an permettrait de maîtriser ou d’empêcher une inflation élevée. Si cette politique était en place maintenant, elle aggraverait le niveau de vie, rendant les ménages incapables de retrouver le pouvoir d’achat perdu en temps opportun. Pour nous, cela ressemble à une recette pour un malaise économique.

Non pas qu’il ait une chance de passer une boule de neige. Un économiste à l’oreille du Chancelier pourrait le défendre, mais d’autres voix éminentes le dénoncent déjà en faisant simplement observer que les salaires sont en retard sur les prix. De plus, le Parti conservateur au pouvoir est dans l’impasse et l’adoption d’une loi aussi controversée sera impossible pour beaucoup, à l’approche d’élections générales (prévues d’ici janvier 2025). Nous ne pensons donc pas que le fait d’attendre les actions britanniques représente un risque énorme.

Nous pensons plutôt que toute cette frustration salariale est optimiste. Cela signifie qu’un moteur économique clé est largement mal-aimé – une caractéristique du sentiment au début d’un marché haussier. Les actions pourraient actuellement connaître une correction alimentée par le sentiment, et nous savons que cela peut être difficile à supporter. Mais à mesure que les marchés recommencent à peser sur les fondamentaux, ils devraient avoir de nombreuses inquiétudes à surmonter.

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[i] Source : FactSet, au 06/11/2023.