J’aime bien JOSEPH CALHOUN, c’est la raison pour laquelle je le suis et vous rapporte ses propos. Vous lirez le texte qui m’a inspiré cet éditorial ci dessous.

Cela ne veut pas dire que je suis d’accord avec sa démarche ou que je pense comme lui, non absolument pas. La pensée de Calhoun est totalement étrangère à la mienne et à ma façon d’aborder la problématique et les questions qui se posent aux investisseurs.

Calhoun reste « in the bottle », il est , il vit dans la bouteille ; il n’est pas extérieur à la névrose boursière, il en est l’un des participants, il fait partie du symptôme que constitue le marché. Le symptôme n’est pas la maladie, non c’est sa façon d’apparaitre et il ne faut pas confondre le symptôme et son traitement par le Doliprane avec la maladie et sa véritable évolution. Le marché est une ombre du réel , une projection imaginaire sur le réel et Calhoun fait partie de ce jeu des ombres dont le point de fuite et les déterminations sont ailleurs. Radicalement ailleurs.

Je vais prendre une comparaison qui est celle de la Roulette du Casino.

Le mouvement de la bille et son arrêt sur une case sont déterminés par des lois et des caractéristiques physiques objectives, endogènes au système que constituent cette roulette et sa bille, la table, le lanceur etc. Les lois de ce mouvement et de son arrêt nous sont inconnues mais bien sur elles existent, simplement nous n’y avons pas accès , c’est trop complexe. Faute de connaître ces lois et les vraies déterminations objectives les joueurs regardent le tableau des séries de numéros déjà sortis et ils jouent des martingales, sortes de recettes magiques censées leur faire gagner de l’argent.

Vous m’avez compris, l’analyse boursière c’est cela: c’est ce jeu sur la base de la connaissance fétichiste des martingales! Exemple la fameuse tarte à la crème de l’inversion de la courbe des taux et de son pouvoir prédictif magique des recessions! Exemple la Tendance, le Momentum, la Volatilité passée, le VIX, le MOVE, les Moyennes et Comparaisons historiques etc etc

Faute d’une connaissance vraie, objective, face à la complexité, le recours aux fétiches, au Cargo Cult, aux signes précurseurs, aux martingales s’impose peu à peu. Le vrai gagnant ce n’est jamais celui qui maitrise le mieux les martingales mais celui qui les produit, qui les implante, qui les popularise comme ce que font Goldman Sachs et la Fed par exemple.

Réfléchissez à ce que j’essaie de vous faire comprendre c’est important dans la vie.

Au lieu d’analyser le Réel, la modernité a évolué vers le déplacement de l’analyse vers le discours, la glose, le commentaire, le commentaire du commentaire, les mises en scène du commentaire, les dérivées de commentaires etc

Je veux dire par là que l’ami Calhoun est prisonnier du paradigme qui consiste à croire que pour investir il faut deviner l’évolution des cours de bourse, il faut prévoir ce que les marchés vont faire et essayer de les battre en quelque sorte;

Cette démarche m’est totalement étrangère et c’est pour cela que je suis plus proche de Hussman que de Calhoun et de ses confrères..

Chercher a deviner l’évolution des cours boursiers, tracer des corrélations magiques, est un jeu vain , inadapté à l’investissement et c’est précisément ce qu’il ne faut absolument pas faire. Mais que les patrons du Casino bien sur veulent que vous fassiez.

Pourquoi ? Parce que cela détourne l’attention, cela consiste à se consacrer à l’étude de l’imaginaire boursier, truqué, trucable et manipulable au lieu de se se focaliser sur la réalité. Deviner les cours de bourse c’est croire à la magie, croire que le marc de café permet de s’adapter au mouvement de la vie, c’est un comportement fétichiste de type primaire .

Je soutiens que toute l’énergie, tour le savoir devraient être consacré à comprendre, je souligne bien, comprendre ce qui se passe en ce moment même dans le monde réel et à analyser les forces qui sont à l’œuvre dans ce monde.

Cette démarche permet non pas de prédire l’avenir passivement mais de le produire, d’être acteur, de défendre ses droits par opposition à la position passive du porteur de parts d’un fonds indiciel! Deviner les cours de bourse c’est lâcher la proie de l’actionnariat pour l’ombre de la passion du jeu. C’est laisser le pouvoir attaché à l’actionnariat aux autres, à ceux qui vous agitent les hochets séduisants des martingales pour que eux puissent exercer le Pouvoir réel dont vous êtes dépossédés.

Mettre au jour les forces qui produisent la réalité ; Il s’agit non pas donc selon moi de prédire quoi que ce soit mais de voir le présent, voir le réel qui est devant nos yeux avec les outils intellectuels adaptés et a la rigueur avec les yeux que le public des attardés aura demain.

L’avenir ne se prédit pas, la seule chose efficace c’est d’être capable de voir le réel tel qu’il est en profondeur,. Au mieux si on travaille beaucoup avec de bons outils, avec discipline on devient de capable de voir le présent tel que le public lui, ne le verra que demain.

How can a rational personal say the stock market is a proxy for the health of the economy when looking at this👇 https://t.co/4YGdJ9w7R5 pic.twitter.com/RmudWZZYmK

— Jeffrey P. Snider (@JeffSnider_EDU) February 20, 2024

Par Joseph Y. Calhoun III 

 20 février 2024 

Les rapports qui disent que quelque chose ne s’est pas produit m’intéressent toujours, car comme nous le savons, il existe des connus ; il y a des choses que nous savons que nous savons. Nous savons également qu’il existe des inconnues connues ; c’est-à-dire que nous savons qu’il y a certaines choses que nous ne savons pas. Mais il existe également des inconnues inconnues, celles que nous ne connaissons pas. Et si l’on regarde l’histoire de notre pays et d’autres pays libres, c’est cette dernière catégorie qui tend à être la plus importante . 

 -Donald Rumsfeld, 2002

Ce n’est pas ce que vous ne savez pas qui vous cause des ennuis. C’est ce dont vous êtes sûr que ce n’est pas le cas.

– Mark Twain, Josh Billings et/ou plusieurs autres personnes dont vous n’avez jamais entendu parler

J’ai revu la citation de Rumsfeld récemment et cela m’a fait réfléchir.

 En matière d’investissement, avons-nous vraiment des choses connues, des choses que nous savons être sûres ? Il existe certes des inconnues connues et des inconnues inconnues (cygnes noirs), mais savons-nous vraiment quelque chose de sûr lorsqu’il s’agit d’investir ? Je fais ça depuis 30 ans et il s’est passé tellement de choses qui ne s’étaient jamais produites auparavant ou qui n’étaient pas censées se produire au cours de ma carrière, que j’en suis venu à croire que nous ne savons rien avec certitude.

Il y a 2 ans, on savait qu’une courbe des taux inversée était un présage de récession. Maintenant, plus tellement. Peut-être que la récession signalée par la courbe inversée est imminente, mais nous ne le savons pas non plus. J’ai vu récemment un certain nombre de rapports de recherche selon lesquels, maintenant que la courbe des rendements réels (taux ajustés à l’inflation) s’est inversée, la récession pourrait bientôt survenir. Dans combien de temps ? Eh bien, dans le passé, la récession a suivi une courbe des rendements réels inversée entre 7 et 27 mois. Si vous pensez que cela est inutile comme indicateur de récession, vous avez raison. 

En juin 2022, Larry Summers a déclaré :

Nous avons besoin de cinq années de chômage supérieur à 5 % pour contenir l’inflation – en d’autres termes, nous avons besoin de deux années de chômage à 7,5 % ou de cinq années de chômage à 6 % ou d’un an de chômage à 10 % (pour faire baisser l’inflation). Certains chiffres sont remarquablement décourageants par rapport à l’opinion de la Réserve fédérale.

C’était une vision très conventionnelle de la manière de réduire l’inflation. Quelqu’un m’a répété à plusieurs reprises ces dernières années que pour que l’inflation diminue, il fallait que le chômage augmente. Quand je lui ai demandé pourquoi il disait cela , la réponsea été : c’est comme ça que ça a toujours été : la récession tue l’inflation. 

Et pourtant, nous voilà avec une inflation presque inférieure à l’objectif de la Fed et un chômage en hausse, passant de 3,4 % à 3,7 %. Il s’avère qu’il n’est pas nécessaire d’avoir une récession pour tuer l’inflation. Encore une chose dont nous savions avec certitude que ce n’était tout simplement pas le cas.

Les seules choses dont nous sommes sûrs en matière d’investissement sont celles que nous pouvons observer directement. Je peux vous dire que le rendement du Trésor à 10 ans suit une tendance haussière qui a débuté à l’été 2021. Je peux également vous dire que le taux est essentiellement inchangé depuis octobre 2022, il y a environ 16 mois. 

Je peux aussi vous dire que le dollar est inchangé depuis un an et que, malgré quelques hauts et bas, il est essentiellement inchangé depuis mai 2022 mais que malgré cela, la tendance à long terme est toujours à la hausse. 

Les mouvements des taux d’intérêt et du dollar sont, du moins à mon avis, les informations les plus importantes à suivre pour les investisseurs. Vous ne pouvez prédire ni l’un ni l’autre, mais vous pouvez au moins observer la tendance actuelle et agir en conséquence. Par « en conséquence » j’entends par là la façon dont les marchés se sont comportés dans le passé, lorsque des conditions similaires prévalaient. 

Ce n’est pas une boule de cristal, car les choses n’ont pas toujours fonctionné de la même manière dans le passé et ce ne sera certainement pas le cas à l’avenir. Le fait que les actions de valeur aient mieux performé dans un environnement de hausse du dollar dans le passé ne signifie pas qu’elles ont toujours fait ou qu’elles le feront toujours. Mais si vous avez le choix, si vous savez que 2/3 du temps dans le passé, les actions de valeur montaient avec le dollar, c’est un pari raisonnable que vous faites.

Mais la plupart des éléments ne peuvent ni être observés en temps réel ni prédits, même s’ils peuvent avoir un impact important sur votre portefeuille. 

Ce sont les inconnues connues et elles sont nombreuses aujourd’hui. Je pense qu’il est important de s’interroger régulièrement sur ces inconnues connues, de dresser une liste de choses pour lesquelles on attend des réponses. De cette façon, nous pourrons, espérons-le, savoir quoi faire une fois ces problèmes résolus. Voici ma liste :

• Les valorisations boursières élevées d’aujourd’hui indiquent-elles des rendements futurs inférieurs ou une croissance des bénéfices plus élevée que ce que prévoient actuellement les analystes ? Les marchés boursiers américains sont aujourd’hui très valorisés, les actions à grande capitalisation étant les plus chères, à environ 20 fois les bénéfices attendus pour 2024. Nous savons que les cours des actions suivent les bénéfices – avec quelques variations autour de la tendance – alors les actions nous disent-elles que nous sommes trop pessimistes quant aux bénéfices ? Si oui, pourquoi? La hausse de productivité que nous avons constatée au cours de l’année dernière est-elle durable ? Ou les valorisations élevées d’aujourd’hui signifient-elles simplement qu’un grand nombre de rendements futurs ont été réalisés dans le présent ?
• L’inflation est-elle morte ou juste en train de faire une sieste ? L’inflation a chuté rapidement jusqu’à l’objectif de 2 % de la Fed, mais nous ne savons pas si elle y parviendra ou y restera. Un certain nombre de facteurs détermineront le résultat. J’ai écrit à leur sujet dans quelques articles plus longs que vous pouvez télécharger sur notre site : Dawn of a New Era et The Times They Are A-Changin’ . La démographie jouera un rôle important et je ne suis pas d’accord avec le consensus selon lequel une population vieillissante est synonyme de déflation ; non, nous ne devenons pas tous japonais. Je soupçonne que l’objectif d’inflation de 2 % de la Fed ressemblera davantage à un plancher plutôt qu’au plafond qu’il a été pendant si longtemps. Si j’ai raison et que l’inflation est plus volatile – et généralement en hausse – à l’avenir, les obligations vont traverser une période difficile. Si je me trompe, c’est ZIRP et QE qui nous voilà. 
• L’immobilier commercial sera-t-il le catalyseur d’une crise financière ? C’est une croyance populaire mais que je ne partage pas. Oui, certaines banques sont trop exposées à certains types d’actifs et certains opérateurs immobiliers sont trop endettés à l’approche d’un cycle de hausse des taux. C’est comme cela a toujours été après une période d’argent facile. Mais il reste encore beaucoup d’argent liquide en attente de bonnes affaires, pour que les vendeurs soient suffisamment désespérés pour vendre à un prix très réduit. Il y a environ 500 milliards de dollars dans des fonds de capital-investissement dédiés à l’immobilier (et davantage dans des fonds en difficulté ; SL Green vient de lever un fonds d’un milliard de dollars sans problème). Tout cet argent doit être mis à profit et, comme il y a tellement de joueurs dans la couleur, les réductions qu’ils recherchent tous n’apparaîtront probablement pas. Ou peut-être que la crise bancaire la plus attendue de l’histoire approche à grands pas.
• La relocalisation ou la démondialisation, ou peu importe comment ils l’appellent cette semaine, est-elle réellement en train de se produire ? Les entreprises américaines vont-elles réellement ramener leur production sur nos côtes ? Ou bien le secteur manufacturier se déplace-t-il simplement de la Chine vers d’autres pays à bas salaires ? Nos importations en provenance de Chine sont fondamentalement inchangées au cours des 10 dernières années, mais nos importations globales ont continué à augmenter à mesure que nous importons davantage du Mexique, du Vietnam et de Corée (entre autres). Dans quelle mesure ces nouvelles importations sont-elles simplement dues à des entreprises chinoises qui transfèrent leur production hors de Chine ou réacheminent leurs produits vers des pays tiers pour éviter les droits de douane ? C’est inconnu mais nous savons que ce n’est pas nul. Cela doit être surveillé car les deux partis politiques semblent aujourd’hui croire qu’ils peuvent utiliser les droits de douane pour contraindre les entreprises à retourner aux États-Unis. S’ils réussissent, le résultat probable sera des prix plus élevés et, à terme, des produits de moindre qualité. Quelqu’un se souvient-il à quel point les voitures américaines étaient horribles dans les années 1970 ?
• Les prix du pétrole sont-ils sur le point d’augmenter ? La forte augmentation de la production américaine au cours des dernières années a été essentiellement compensée par la baisse de la production saoudienne, mais la production américaine pourrait atteindre son apogée. La production a augmenté de plus d’un million de b/j l’année dernière, mais l’Energy Information Administration des États-Unis vient de réduire son estimation de croissance pour cette année à seulement 170 000 b/j. Si cela est exact, l’équilibre des pouvoirs sur le marché pétrolier semble susceptible de revenir à l’OPEP+ et je ne pense pas que les Saoudiens et les Russes souhaitent une baisse des prix du pétrole. Soit dit en passant, les États-Unis ont plus de capacité, mais pas la volonté de forer. Les sociétés énergétiques américaines sont davantage soucieuses du contrôle des coûts et du retour de liquidités aux actionnaires, c’est pourquoi nous continuons de détenir des actions énergétiques. Il est difficile d’évaluer aujourd’hui l’impact de la hausse des prix du pétrole sur l’économie américaine, les États-Unis étant le plus grand producteur mondial. Dans le passé, la hausse des prix du pétrole était souvent un signe avant-coureur d’une récession. Est-ce toujours vrai ? Bonne question.
• L’application de l’intelligence artificielle augmentera-t-elle la productivité ? Est-ce que cela augmente déjà la productivité ? Je suis généralement sceptique à l’égard des nouvelles technologies ou du moins du calendrier qui accompagne habituellement de telles choses. Il faut généralement des années, voire des décennies, aux nouvelles technologies pour réaliser leur potentiel. Je n’ai pas de bonne réponse à cette question, mais je crains que nous réagissions de manière excessive aux problèmes potentiels et que nous l’étranglions dans le berceau. Je crains également que nous ne réagissions pas de manière excessive.
• La poussée en faveur des voitures électriques continuera-t-elle à échouer et si c’est le cas, quelle part du capital investi dans de nouvelles capacités se révélera gaspillée ? Plus généralement, le gouvernement poursuivra-t-il cette nouvelle dynamique de politique industrielle ? L’administration Biden vient de distribuer 1,5 milliard de dollars à Global Foundries – et 1,6 milliard de dollars supplémentaires en prêts fédéraux – et s’apprête à distribuer environ 10 milliards de dollars supplémentaires à Intel. Ces subventions seront-elles payantes ? Et qu’est-ce que cela signifie exactement ? Plus d’emplois? Avec un taux de chômage inférieur à 4 %, je ne sais pas d’où viendraient les travailleurs, surtout lorsque les deux partis semblent hostiles à l’immigration.
• Les entreprises vont-elles forcer les travailleurs à retourner au bureau ? Le devraient-ils ? Les bureaux vacants sont nombreux, mais le problème se concentre dans des endroits comme New York, Boston, Chicago et San Francisco. Le sud et le Midwest sont en grande partie revenus au bureau – avec des horaires plus flexibles. Il semble y avoir un effort plus concerté pour ramener les travailleurs au bureau, car la direction déteste la FMH autant que les travailleurs l’aiment. CB Richard Ellis, la société de services immobiliers commerciaux, a annoncé la semaine dernière des résultats meilleurs que prévu et s’est déclarée « prudemment optimiste » sur le fait que le pire est passé pour la location de bureaux. Cela peut dépendre de l’évolution des taux d’intérêt à partir de maintenant. Une nouvelle hausse des taux ne sera pas positive pour la CRE.
• La production de biens va-t-elle reprendre maintenant que la correction des stocks semble terminée ? L’enquête de la Fed de Philadelphie publiée la semaine dernière s’est révélée positive pour la première fois depuis août dernier et seulement pour la troisième fois au cours des 21 derniers mois. Les nouvelles commandes se sont améliorées à -5,2 contre -17,9, les investissements sont passés à 12,7 contre 7,5 et les conditions commerciales sont passées de -4 à +7,2. En revanche, l’emploi et les prix payés se sont détériorés. Le rapport de la Fed de New York était tout aussi mitigé, mais il s’agissait d’une nette amélioration par rapport au mois dernier. Les ratios stocks/ventes sont généralement faibles, les détaillants étant inférieurs au niveau qui prévalait pendant toute la décennie précédant la COVID. La consommation de biens continue d’augmenter, de sorte qu’il semble que la production – ou les importations – devra s’accélérer pour répondre à la demande continue. Cela n’est pas conforme aux attentes largement répandues d’un ralentissement économique cette année. Quel impact cela aura-t-il sur la politique de la Fed et sur le sentiment du marché ?
• Nos politiciens parviendront-ils un jour à contrôler leurs dépenses ? Ok, celui-là, je le connais, et la réponse est non. Peu importe qui remportera les élections cette année, qui contrôlera le Congrès ou la Maison Blanche. Le déficit budgétaire persistera. Combien de temps cela peut-il durer ? Existe-t-il un niveau d’endettement qui incite le monde à en dire assez ? Probablement pas avant longtemps. Soit dit en passant, la dette privée par rapport au PIB a diminué depuis la COVID, de sorte que le ratio dette totale par rapport au PIB n’est pas beaucoup plus élevé aujourd’hui qu’il ne l’était en 2008.

J’ai des opinions sur la plupart de ces choses mais je ne sais pas ce qui va se passer ; l’avenir est impénétrable. Certaines de mes opinions s’avéreront justes et d’autres fausses. Tout ce que nous pouvons réellement faire, c’est observer les tendances des marchés et essayer de déterminer quand le sentiment a atteint un extrême susceptible de déclencher un renversement. Ces extrêmes ne se produisent pas très souvent, donc de grands changements dans votre portefeuille ne devraient pas non plus se produire. En attendant, nous investissons en fonction de ce que nous savons et non de ce que nous pensons savoir.

Joe Calhoun