Ce travail de la Fed de Kansas City confirme ce que je ne cesse de rabacher:

la politique monétaire qui est soi disant menée depuis 2022 est bien moins restrictive qu’il n’y parait et j’ajoute que c’est volontaire, voulu .

Pourquoi ? Parce que que faire plus et plus longtemps ferait vraiment mal et risquerait de provoquer une montée des risques pour la stabilité financière.

La politique monétaire n’est devenue un peu restrictive que début 2023.

Banque de réserve fédérale de Kansas City

La politique monétaire actuelle pourrait être moins restrictive qu’il n’y paraît

Comparé à la plupart des épisodes inflationnistes historiques depuis les années 1960, le cycle d’inflation américain actuel se caractérise à la fois par une inflation sous-jacente plus élevée et par une économie réelle plus résiliente. Cette évolution conjointe des prix et de l’activité réelle suggère que la politique monétaire n’a pas suffisamment réduit la demande. Nous examinons l’orientation politique actuelle et affirmons que les taux d’intérêt pourraient en effet être moins restrictifs qu’on ne le pense généralement.

Pour ramener l’inflation à 2 %, la Réserve fédérale pourrait devoir maintenir une politique restrictive pendant un certain temps.

par : Johannes Matschke et Alice von Ende-Becker

Pour lutter contre l’inflation, la Réserve fédérale a augmenté le taux des fonds fédéraux de 550 points de base au cours des deux dernières années. Bien que l’inflation sous-jacente du CPI ait depuis considérablement diminué, passant de 6,4 % en février 2022 à 3,8 % en mars 2024, l’inflation n’a pas encore baissé à 2 %. De plus, le PIB réel a augmenté sensiblement de 3,4 % au quatrième trimestre 2023.

Des taux d’inflation toujours supérieurs à l’objectif et une économie réelle résiliente suggèrent que la demande dans l’économie américaine reste élevée.

Ces pressions élevées sur les prix et la vigueur de l’économie américaine sont remarquables au regard des normes historiques.

Le graphique 1 montre l’évolution typique de l’inflation sous-jacente duCPI (partie A) et du PIB réel (partie B) au cours des épisodes inflationnistes historiques dans les économies avancées depuis 1960, à l’exclusion des cycles d’inflation en cours liés à la COVID-19. ^[1] 

La partie A montre qu’historiquement, l’inflation sous-jacente du CPI (ligne bleue) a eu tendance à augmenter rapidement au début d’un cycle d’inflation avant de retomber lentement aux niveaux précédents après trois ans.

Au cours du cycle d’inflation actuel aux États-Unis commençant au deuxième trimestre 2021, l’inflation (ligne verte) a initialement augmenté de 1,8 point de pourcentage au-dessus de la moyenne historique, mais a diminué à un rythme similaire.

Par conséquent, l’inflation est de 2,3 points de pourcentage supérieure à la moyenne historique à ce stade d’un cycle inflationniste.

Graphique 1 : L’inflation est plus élevée et le PIB est plus fort par rapport aux cycles inflationnistes historiques

La partie B montre qu’historiquement, le PIB réel (ligne bleue) a augmenté considérablement au cours de la première année d’un cycle d’inflation avant de ralentir au cours de la deuxième année, puis de reprendre. La trajectoire actuelle du PIB réel (ligne verte) présente une tendance similaire, même si la croissance au cours de la première année est plus forte que la moyenne. Depuis le début du cycle d’inflation, le PIB réel a augmenté de près de 8,0 pour cent, contre seulement 6,9 pour cent en moyenne selon les données historiques.

La dynamique continue de l’économie américaine et une inflation supérieure à l’objectif suggèrent que la demande reste élevée par rapport à l’offre malgré l’amélioration des chaînes d’approvisionnement et de l’offre de main-d’œuvre.

Bien que divers facteurs influencent la demande, sa vigueur persistante pourrait s’expliquer notamment par le fait que les taux d’intérêt sont moins restrictifs qu’il n’y paraît.

Des taux d’intérêt nominaux plus élevés sont perçus comme ralentissant la demande en augmentant les coûts du crédit et en incitant les ménages à épargner. Cependant, la question de savoir si la politique monétaire conduit à un environnement restrictif en matière de taux d’intérêt dépend non seulement des taux d’intérêt nominaux, mais aussi des anticipations d’inflation et du taux d’intérêt naturel ( r* ) – communément défini comme le taux d’intérêt réel cohérent avec une inflation de 2 % et une production stable.  ^[2]

La prise en compte à la fois des anticipations d’inflation et de r* montre que si la politique monétaire est actuellement restrictive, elle ne l’est devenue qu’au début de 2023, lorsque les anticipations d’inflation ont diminué.

Le graphique 2 montre l’évolution temporelle de l’orientation de la politique monétaire (ligne orange) et ses déterminants au cours des deux dernières années et demie. Les valeurs supérieures à zéro signalent une orientation restrictive de la politique monétaire, tandis que les valeurs inférieures à zéro signalent une orientation accommodante. ^[3] 

Les perturbations continues de la chaîne d’approvisionnement ont entraîné une hausse spectaculaire de l’inflation et des anticipations d’inflation (ligne bleue) en 2021, contribuant ainsi à une politique monétaire accommodante. Bien que le taux des fonds fédéraux (ligne verte) ait commencé à augmenter en 2022, des attentes d’inflation élevées et une hausse de r* ont atténué les effets de la hausse des taux d’intérêt jusqu’au début de 2023.

Pendant combien de temps la politique monétaire a-t-elle été restrictive lors des cycles d’inflation précédents ?

Lors des épisodes passés où le FOMC a resserré sa politique spécifiquement pour réduire l’inflation, l’orientation de la politique monétaire est restée restrictive pendant plusieurs années.

En mai 1981 et décembre 1988, par exemple, le FOMC a resserré sa politique pour faire baisser le taux d’inflation (Romer et Romer 2023). Le graphique 3 montre l’évolution de l’orientation de la politique monétaire et de l’inflation sous-jacente du CPI depuis le pic d’inflation des deux cycles.

Au cours du cycle 1981 (lignes marrons), la politique monétaire a été restrictive pendant deux ans, au cours desquels l’inflation a chuté de 7,0 points de pourcentage.

Au cours du cycle 1988 (lignes vertes), la politique monétaire a été restrictive pendant trois ans, au cours desquels l’inflation n’a diminué que de 0,8 point de pourcentage.

Ces épisodes historiques suggèrent que la politique monétaire actuelle devra peut-être rester restrictive plus longtemps pour ramener l’inflation à son objectif. Au cours du cycle d’inflation actuel (lignes bleues), la politique monétaire n’a été restrictive que pendant environ un an.

Il est important de noter que l’inflation est plus élevée et que l’économie réelle est plus résiliente que lors des cycles d’inflation précédents. Ensemble, ces facteurs suggèrent des pressions élevées sur la demande dans l’économie qui continueront probablement de contribuer à l’inflation. Par conséquent, ramener l’inflation à 2 % pourrait nécessiter que la politique monétaire reste restrictive pendant un certain temps.

Notes de fin

1. 1Les dates des cycles d’inflation sont obtenues de Blanco, Ottonello et Ranosova (2022), qui déterminent l’année de début d’un cycle d’inflation comme lorsqu’un chiffre d’inflation dépasse pour la première fois le 90e percentile de la distribution de l’inflation. Notre analyse est trimestrielle. Le premier trimestre du graphique 1 (« trimestre zéro ») correspond au trimestre précédant le début de la hausse de l’inflation. Notre analyse couvre 76 cycles individuels et inclut les pays suivants, avec l’année de début de chaque cycle entre parenthèses : Australie (1971, 1985, 1995, 2000) ; Autriche (1980, 1984) ; Belgique (1974, 2008) ; Canada (1973, 1981) ; République tchèque (1993, 2004, 2008) ; Danemark (1962, 1965, 1970, 1973, 1980) ; Estonie (2008, 2017) ; Finlande (1962, 1974, 1980) ; France (1962, 1974, 1980) ; Allemagne (aucun) ; Grèce (1963, 1969, 1973, 1979, 1986, 1990, 2010) ; Hong Kong (2004, 2011) ; Irlande (1961, 1964, 1969, 1973, 1979, 2000, 2010) ; Israël (1961, 1965, 1970, 1977, 1989, 2002, 2008) ; Italie (1962, 1970, 1973, 1979) ; Japon (1965, 1973, 1980, 2014) ; Corée du Sud (1963, 1970, 1974, 1978, 1988) ; Lettonie (2004, 2007, 2011, 2017) ; Lituanie (2008, 2011, 2017) ; Pays-Bas (1964, 1969, 1980) ; Nouvelle-Zélande (1967, 1971, 1974, 1980, 1985) ; Norvège (1962, 1970, 1980) ; Portugal (1969, 1981, 1989) ; Singapour (1973, 1977, 1980, 2008, 2011) ; Slovaquie (1993, 1999, 2003, 2011) ; Slovénie (1983, 2000) ; Espagne (1962, 1970, 1977) ; Suède (1962, 1970, 1974, 1980, 1990, 1993) ; Suisse (1962, 1971, 1979) ; Royaume-Uni (1961, 1971, 1974, 1979, 1990) ; et les États-Unis (1973, 1979).
2. 2R* évolue lentement et est déterminé par les tendances à long terme de facteurs macroéconomiques, tels que la productivité ou la démographie, ainsi que par des facteurs financiers, tels que l’intégration financière ou les préférences pour les actifs sûrs. R* est une variable non observée. Nous estimons r* sur la base des méthodes développées dans Jordà et Taylor (2019). Le modèle sous-jacent est un cadre néo-keynésien standard. Nous convertissons le modèle sous forme d’espace d’état et utilisons le filtre de Kalman pour extraire r*. Nous utilisons des données trimestrielles depuis 1960. Les anticipations d’inflation à un trimestre sont basées sur la projection moyenne de l’Enquête auprès des prévisionnistes professionnels lorsqu’elle est disponible. Sinon, nous estimons un modèle AR(1) sur l’inflation observée.
3. 3La mesure de la position repose sur une estimation de r* . Les estimations de r* sont accompagnées d’une incertitude considérable. Par conséquent, il existe également une incertitude quant à l’orientation de la politique monétaire.

Les références

• Blanco, Andrés, Pablo Ottonello et Tereza Ranosova. 2022. »lien externeLa dynamique des fortes poussées d’inflation. » Bureau national de recherche économique, document de travail no. 30555, octobre.
• Jordà, Oscar et Alan M. Taylor. 2019. »lien externeRiders on the Storm. » Bureau national de recherche économique, document de travail no. 26262, septembre.
• Laubach, Thomas et John C. Williams. 2003. «lien externeMesurer le taux d’intérêt naturel. » Revue d’économie et de statistiques, vol. 85, non. 4, p. 1063-1070.
• Romer, Christina D. et David H. Romer. 2023. »lien externeDiscours présidentiel : la politique monétaire est-elle importante ? L’approche narrative après 35 ans . Revue économique américaine , vol. 113, non. 6, pages 1395 à 1423.
• Wu, Jing Cynthia et Fan Dora Xia. 2016. «lien externeMesurer l’impact macroéconomique de la politique monétaire à la limite inférieure zéro. » Journal de la monnaie, du crédit et de la banque , vol. 48, non. 2-3, p. 253-291.

Johannes Matschke est économiste à la Federal Reserve Bank de Kansas City. Alice von Ende-Becker est chercheuse associée à la banque. Les opinions exprimées sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement les positions de la Federal Reserve Bank de Kansas City ou du Federal Reserve System.