Cette semaine, tout a mal tourné:

hausse des rendements des bons du Trésor à long terme,

la chute du dollar et

le retour de l’instabilité boursière.

L’absence de remontée des bons cours des valeurs du Trésor face à la chute des actions est une mauvaise nouvelle pour de nombreuses stratégies à effet de levier.

Le paradigme risk-on/risk-off qui assure la manœuvrabilité de la Fed n’a pas fonctionné, l’argent quitte les deux classes d’actifs en même temps. Il ne reste pas dans le marché.

Voici es commentaires de Jamie Dimon lors de la séance de questions-réponses de la Journée des investisseurs de JP Morgan :

« Nous avons d’énormes déficits. Nous avons ce que je considère comme des banques centrales complaisantes – presque [si] complaisantes que les banques centrales se croient omnipotentes. Et vous pensez tous qu’elles peuvent gérer tout cela. Je ne pense pas qu’elles y parviennent.

Elles fixent les taux à court terme, n’est-ce pas… Elles ne fixent pas le taux à 10 ans. Qui fixe le taux à 10 ans ? Vous.

Les étrangers détiennent 35 000 milliards de dollars de titres publics américains sous forme de dette, de crédit aux entreprises, de fonds du marché monétaire et de dette américaine. Ils sont là pour contribuer à fixer ce taux. Et je regarde tous les éléments… y compris le commerce, le commerce en général – pas seulement les droits de douane. Cela crée beaucoup de risques, et vous devez vous y préparer. »

Personnellement, je pense que les gens se sentent plutôt bien, car les droits de douane n’ont pas eu d’effet. Le marché a chuté de 10 %. Il a remonté de 10 %. Je trouve cela extraordinairement complaisant. C’est mon point de vue : quand j’ai vu tous ces événements s’accumuler, à la limite de l’extrême, je ne pense pas qu’on puisse prédire l’issue, et je pense qu’il y a un risque d’inflation et de stagflation un peu plus élevé que ce que l’on pense. Il y a trop de choses à craindre.

Je ne vais pas aborder le risque géopolitique. Je ne l’écarterai pas. Je pense que l’on part du principe que ce n’est pas grave ; cela ne posera pas de problème. Je ne sais pas. Je pense que le risque géopolitique est extrêmement élevé. On ne sait pas comment il évoluera au cours des prochaines années. Mais il est clair que, s’il se révèle pire qu’aujourd’hui, cela affectera tous les scénarios.

Nous examinons donc les différentes issues possibles. Je pense que la pire pour les banques et la plupart des entreprises est la stagflation, qui est en fait une récession avec inflation. Je pense que la probabilité que cela se produise est probablement deux fois plus élevée que ce que le marché estime…

Ce qui se passe alors, c’est que les pertes de crédit augmentent. Ce ne sera pas comme lors de la crise financière mondiale. Je pense que nous avons connu quinze années de crédit plutôt insouciant : beaucoup de nouveaux acteurs du crédit, des clauses restrictives différentes, des ratios de levier différents, et il y a des effets de levier qui s’ajoutent à d’autres dans certains cas. Je m’attends à ce que Le crédit serait pire que ce que l’on pense en période de récession… »

« Nous avons le plus gros déficit en temps de paix que nous ayons jamais connu, près de 7 % du PIB. Si vous faites le tour du monde, les autres grands pays, environ 3,5 % du PIB.

Notre dette par rapport au PIB est de 100 %. Sous Paul Volcker… elle était de 35 % et l’inflation de 3,5 %. La dernière fois que nous avons imposé des droits de douane de 10 %, c’était en 1971. Nixon était président. La situation était florissante. Il remportait une victoire écrasante en 1972… Et il a démissionné.

Et 18 mois plus tard, l’inflation avait grimpé à 3,5 %. Ils ont instauré un contrôle des prix. Cela n’a pas fonctionné. Ils ont supprimé la convertibilité de l’or. Le marché est passé de 1 000 à 540, soit une baisse de plus de 40 % en 18 mois. Il se passe des choses. »

Je n’ai jamais cru que nous étions aussi exceptionnels qu’on le disait. Je n’ai jamais cru que l’Europe était aussi mauvaise qu’on le disait. Je pense que ces chiffres ont été exagérés. Une partie de notre exceptionnalité… réside dans le fait que nous avons emprunté [depuis 2020] et dépensé 10 000 milliards de dollars, et c’est beaucoup d’argent… Si nous empruntions 1 000 milliards de dollars supplémentaires et que nous les donnions… nous les donnions aux États, aux villes, nous les trompions avec les syndicats, 10 000 milliards de dollars, et cela alimente l’inflation, mais aussi la croissance. Si l’Europe avait emprunté et dépensé 1 000 milliards de dollars supplémentaires, elle aurait probablement aussi 1 000 milliards de dollars de plus de PIB.

Nous n’avons pas encore vu l’autre côté de la montagne. Et il ne faut pas oublier que cela alimente aussi les profits des entreprises. Ces mille milliards finissent dans les poches des restaurateurs, des grandes entreprises et des sociétés de santé, et cela entraîne beaucoup de choses que nous ne comprenons peut-être pas – et cela fait gonfler les prix des actifs. Donc, les prix des actifs américains, je pense qu’ils restent assez élevés. Je les classerais également dans la catégorie des risques. Et les spreads de crédit sont plutôt faibles. Je les classerais également dans la catégorie des risques. Je pense que ces deux facteurs pourraient changer, et que cela modifierait un peu votre mentalité.

« Je ne suis pas un acheteur de crédit aujourd’hui. Je pense que le crédit est aujourd’hui un risque risqué. Je pense que ceux qui n’ont pas connu de crise majeure ne comprennent pas ce qui peut arriver avec le crédit. »

Jamie Dimon dit de façon acceptable et en langage lénifiant ce que je ne cesse de répéter depuis des années voire des décennies; je ne relèverais qu’une déclaration car elles est au coeur de mon cadre analytique et je suis heureux de la voir formulée ici par quelqu’un qui pense juste:

Je n’ai jamais cru que nous étions aussi exceptionnels qu’on le disait. Je n’ai jamais cru que l’Europe était aussi mauvaise qu’on le disait. Je pense que ces chiffres ont été exagérés. Une partie de notre exceptionnalisme … réside dans le fait que nous avons emprunté depuis 2020 et dépensé 10 000 milliards de dollars, et c’est beaucoup d’argent…

Cette semaine, les avertissements de Dimon se sont concrétisés.

L’absence de remontée des bons du Trésor face à la chute des actions est une mauvaise nouvelle pour de nombreuses stratégies à effet de levier.

Le S&P 500 a chuté de 2,6 % (en baisse de 1,3 % depuis le début de l’année) et le Dow Jones a chuté de 2,5 % (en baisse de 2,2 %).

Les services aux collectivités ont perdu 1,7 % (en hausse de 6,8 %).

Les banques ont reculé de 4,1 % (en baisse de 1,4 %) et les courtiers ont reculé de 2,3 % (en hausse de 12,5 %).

Les transports ont chuté de 4,1 % (en baisse de 8,6 %).

Le S&P 400 des Midcaps a chuté de 3,6 % (en baisse de 4,6 %) et le Russell 2000 des petites capitalisations a chuté de 3,5 % (en baisse de 8,5 %).

Le Nasdaq 100 a inversé sa tendance à la baisse de 2,4 % (en baisse de 0,5 %).

Les semi-conducteurs ont chuté de 4,5 % (en baisse de 5,6 %).

Les biotechnologies ont reculé de 0,3 % (en baisse de 3,5 %).

Avec un lingot récupérant 154 $, l’indice HUI de l’or a progressé de 8,7 % (en hausse de 44,3 %).

SUR LES TAUX

Les taux des bons du Trésor à trois mois ont terminé la semaine à 4,23 %.

Les rendements des obligations d’État à deux ans ont glissé d’un point de base à 3,99 % (en baisse de 25 pbs depuis le début de l’année).

Les rendements des bons du Trésor à cinq ans ont reculé d’un point de base à 4,08 % (en baisse de 30 pbs).

Les rendements des obligations du Trésor à dix ans ont augmenté de trois pbs à 4,51 % (en baisse de 6 pbs).

Les rendements des obligations à long terme ont augmenté de neuf pb à 5,04 % (en hausse de 26 pb).

Les rendements des MBS Fannie Mae de référence ont bondi de 10 pb à 5,87 % (en hausse de 3 pb).

20 mai – Bloomberg :

« L’inflation et la faiblesse de la croissance sont néfastes pour tous, mais surtout pour les banques, et plus encore pour les petites banques américaines qui essuient encore de lourdes pertes sur leurs obligations à taux fixe… Les pertes latentes sur les bons du Trésor et les obligations hypothécaires sont devenues une source d’inquiétude majeure pour les prêteurs en 2022 et 2023, lorsque les fortes hausses des taux d’intérêt ont contribué à déclencher une poignée de faillites, dont la Silicon Valley Bank. Aujourd’hui, les rendements obligataires repartent à la hausse, tandis que les craintes de récession s’accentuent. Des pertes de valeur de marché sur les titres, combinées aux impacts réels de la dette immobilière commerciale ou des prêts aux petites entreprises, seraient désastreuses. »

AILLEURS

Les rendements des Bunds allemands ont baissé de deux points de base à 2,57 % (en hausse de 20 points de base).

Les rendements français sont restés inchangés à 3,26 % (en hausse de 7 points de base).

L’écart entre les obligations françaises et allemandes à 10 ans s’est élargi de deux points de base à 69 points de base.

Les rendements italiens à 10 ans ont glissé d’un point de base à 3,58 % (en hausse de 6 pb depuis le début de l’année).

Les rendements grecs à 10 ans ont chuté de trois pb à 3,31 % (en hausse de 10 pb).

Les rendements espagnols à 10 ans ont baissé de deux points de base à 3,19 % (en hausse de 13 points de base).

. Les rendements des Gilts britanniques à 10 ans ont augmenté de trois points de base à 4,68 % (en hausse de 11 points de base).

L’indice boursier britannique FTSE a gagné 0,4 % (en hausse de 6,7 % depuis le début de l’année).

L’indice boursier japonais Nikkei 225 a chuté de 1,6 % (en baisse de 6,9 ​​% depuis le début de l’année). Les rendements japonais à 10 ans « JGB » ont bondi de huit points de base à 1,54 % (en hausse de 44 points de base depuis le début de l’année).

20 mai – Financial Times:

« Les rendements des obligations d’État japonaises à plus long terme ont atteint des records mardi, après une adjudication de dette décevante qui a renforcé les craintes des investisseurs quant à un manque de demande. Le rendement de l’obligation à 30 ans a grimpé jusqu’à 3,14 %, tandis que celui de l’obligation à 40 ans a atteint un record historique de 3,61 %, en hausse de 0,17 point de pourcentage… »

20 mai – Bloomberg :

« La chute des obligations japonaises s’est aggravée mardi après la plus faible demande lors d’une adjudication de dette publique depuis plus de dix ans, soulignant les inquiétudes quant au retrait de la banque centrale du marché. Cette déroute a fait grimper le rendement à 20 ans d’environ 15 pbs, atteignant son plus haut niveau depuis 2000, tandis que celui des obligations à 30 ans a atteint son plus haut niveau depuis la première vente de cette échéance en 1999. Le rendement à 40 ans a atteint un niveau record, signe de nervosité avant la vente de cette dette la semaine prochaine. »

22 mai – Financial Times :

« Le marché des obligations d’État japonaises traversait déjà un véritable cauchemar printanier, mais une mauvaise adjudication de dette à 20 ans en début de semaine a propulsé les rendements à long terme à leurs plus hauts niveaux historiques… L’obligation japonaise à 40 ans rapporte désormais près de 3,7 %, en hausse d’un point de pourcentage depuis début avril. C’est dommageable. Si la duration de l’obligation est, disons, de 20 ans, les investisseurs ont perdu près de 20 % en quelques semaines seulement. Pour une obligation d’État de première qualité. Ce genre de situation n’est pas censé se produire sur les marchés développés ; les obligations sont censées être la classe d’actifs la plus sûre…

Ce qui nous amène à la raison pour laquelle les investisseurs américains devraient vraiment s’intéresser à la décision des JGB. La duration est fongible dans les économies développées. Si les investisseurs constatent une forte hausse des rendements des JGB ou des Gilts, ils se précipitent pour vendre de la duration sur des marchés obligataires similaires.

Ce qui se passe au Japon ne reste pas au Japon.

Et puis, il y a le risque que les grands allocataires commencent à changer leurs habitudes. Un gestionnaire de portefeuille à Tokyo pourrait se demander : « Pendant des décennies, la BoJ a maintenu les rendements obligataires à un niveau bas, ce qui m’a forcé à acheter des obligations étrangères. Mais aujourd’hui, les rendements des obligations japonaises atteignent enfin des niveaux attractifs grâce au recul de la BoJ. Pourquoi est-ce que je continue à prendre des risques de change avec les bons du Trésor alors que tous mes engagements sont en yens ? Je devrais peut-être simplement acheter des obligations japonaises. Il est temps de rentrer ! »

Le CAC 40 français a chuté de 1,9 % (en hausse de 4,8 %). Français

L’indice boursier allemand DAX a chuté de 0,6 % (en hausse de 18,7 %).

L’indice boursier espagnol IBEX 35 a ajouté 0,3 % (en hausse de 21,6 %).

L’indice italien FTSE MIB a chuté de 2,9 % (en hausse de 15,5 %).

Les actions des marchés émergents étaient pour la plupart en baisse.

L’indice Bovespa du Brésil a chuté de 1,0 % (en hausse de 14,6 %), tandis que l’indice Bolsa du Mexique a ajouté 0,7 % (en hausse de 18,0 %).

Le Kospi de la Corée du Sud a baissé de 1,3 % (en hausse de 8,0 %).

L’indice boursier indien Sensex a chuté de 0,7 % (en hausse de 4,1 %).

L’indice chinois de la bourse de Shanghai a glissé de 0,6 % (inchangé).

L’indice turc Borsa Istanbul National 100 a chuté de 3,2 % (en baisse de 4,8 %).

SUR LE CREDIT

Le crédit de la Réserve fédérale a diminué de 21,5 milliards de dollars la semaine dernière pour atteindre 6,644 trillions . Le crédit de la Fed a baissé de 2 257 trillions par rapport à son pic du 22 juin 2022. Au cours des 297 dernières semaines, le crédit de la Fed a augmenté de 2 917 trillions, soit 78 %.

Le crédit de la Fed a gonflé de 3 833 trillions , soit 136 %, au cours des 654 dernières semaines.

Par ailleurs, les avoirs de la Fed pour compte des propriétaires étrangers de bons du Trésor et de titres de créance d’Agence ont chuté de 13,2 milliards de dollars la semaine dernière pour atteindre leur plus bas niveau en quatre mois, à 3 253 trillions .

Les « avoirs en dépôt » ont diminué de 71 milliards de dollars en glissement annuel, soit 2,1 %.

Le total des actifs des fonds du marché monétaire a augmenté de 28 milliards de dollars pour atteindre 6 969 trillions . Les fonds monétaires ont augmenté de 834 milliards de dollars sur 43 semaines (16,1 % en rythme annualisé) et de 920 milliards de dollars en glissement annuel (15,2 %).

Le total des billets de trésorerie a bondi de 23,6 milliards de dollars pour atteindre un nouveau sommet en 16 ans, à 1 443 trillions . CP a augmenté de 355 milliards de dollars depuis le début de l’année et de 164 milliards de dollars, soit 12,8 %,env.

Les taux hypothécaires fixes à 30 ans de Freddie Mac ont augmenté de cinq points de base cette semaine, à 6,86 % (en baisse de 8 points de base sur un an).

Les taux à 15 ans ont bondi de neuf points de base, à 6,01 % (en baisse de 23 points de base).

L’enquête de Bankrate sur les coûts d’emprunt des prêts hypothécaires géants a montré que les taux fixes à 30 ans ont augmenté de quatre points de base, à 6,99 % (en baisse de 41 points de base).

SUR LES CHANGES

20 mai – Reuters:

« Les incertitudes liées au commerce, l’augmentation de la dette budgétaire et la confiance affaiblie quant à la pérennité de l’exceptionnalisme américain ont pesé sur les actifs américains, le dollar étant l’une des victimes. Les investisseurs voient la monnaie perdre encore de son éclat à mesure que le billet vert retombe sur terre après des valorisations élevées. La salve de droits de douane de l’administration Trump cette année a incité les investisseurs à réduire leur exposition aux actifs américains après une longue période de surperformance… « Il y a beaucoup de marge pour une nouvelle dépréciation, uniquement du point de vue des valorisations », a déclaré George Vessey, stratège principal FX et macro chez Convera, société de paiements. La politique de « vente tout ce qui est américain » est revenue au premier plan après la dégradation de la note de crédit américaine par Moody’s, a-t-il déclaré. »

Sur la semaine, l’indice du dollar américain a chuté de 2,0 % à 99,112 (en baisse de 8,6 % depuis le début de l’année).

Pour la semaine à la hausse, le won sud-coréen a augmenté de 2,6 %, la couronne norvégienne de 2,6 %, la couronne suédoise de 2,5 %, le yen japonais de 2,2 %, le franc suisse de 2,0 %, la livre sterling de 1,9 %, le dollar néo-zélandais de 1,8 %, l’euro de 1,8 %, le dollar canadien de 1,7 %, le dollar australien de 1,3 %, le dollar de Singapour de 1,2 %, le peso mexicain de 1,2 %, le rand sud-africain de 1,1 % et le real brésilien de 0,3 %.

Le renminbi chinois (onshore) a gagné 0,45 % par rapport au dollar (en hausse de 1,65 % depuis le début de l’année).

Sur les matières premières :

19 mai – Bloomberg :

« Les bijoutiers et investisseurs chinois ont importé le plus de platine en un an le mois dernier, la relative stabilité du métal précieux ayant renforcé son attrait par rapport à l’or, en pleine expansion et volatilité. Les importations de platine en Chine, premier consommateur mondial, ont totalisé 11,5 tonnes en avril… La demande mondiale pour ce métal, également utilisé dans les convertisseurs catalytiques et les équipements de laboratoire, devrait dépasser l’offre pour le reste de la décennie, selon les analystes de Bloomberg Intelligence. »

L’indice Bloomberg des matières premières a progressé de 1,7 % (en hausse de 4,0 % depuis le début de l’année).

L’or au comptant a progressé de 4,8 % à 3 358 $ (en hausse de 27,9 %).

L’argent a récupéré 3,7 % à 33,477 $ (en hausse de 15,8 %).

Le brut WTI a perdu 96 cents, soit 1,5 %, à 61,53 $ (en baisse de 14,2 %). L’essence a perdu 1,5 % (en hausse de 4 %), tandis que le gaz naturel est resté stable à 3,334 $ (en baisse de 8 %).

Le cuivre a bondi de 5,3 % (en hausse de 20 %).

Le blé a progressé de 3,3 % (en baisse de 2 %) et le maïs de 3,6 % (inchangé).

Le bitcoin a gagné 5 100 $, soit 4,9 %, pour atteindre 108 560 $ (en hausse de 15,8 %).