Le message contradictoire du marché obligataire

Journée difficile pour les rendements des obligations d’État à long terme, notamment dans les pays européens fortement endettés. Les rendements des pays fortement endettés, dont la France, avaient été tirés vers le bas ces dernières semaines par l’espoir d’une Fed très conciliante. La Fed a fait ce qu’elle a pu, mais cela n’a pas suffi. Les rendements s’envolent désormais.

Ce que nous venons de constater sur les obligations après la baisse de 25 pbs des taux de la Fed semble paradoxal. Une baisse devrait entraîner une baisse des rendements, surtout à court terme. Or, les rendements à 2 et 30 ans ont en réalité progressé, la partie longue étant en flèche .

Le marché indique clairement qu’il n’est pas favorable à cette baisse, surtout face à des offres de dettes aussi importante.

L’encombrement d’émissions prévues contraint les investisseurs à exiger une rémunération plus élevée pour détenir des obligations à long terme, ce qui explique la pentification de la courbe des taux, alors même que la Fed a tenté d’assouplir sa politique monétaire.

En dehors des États-Unis, « les rebellions » sont plus nettes.

Au Royaume-Uni, les obligations d’État à court et moyen termes ont rebondi, mais le 30 ans a légèrement progressé, une situation classique de stress pour les caisses de retraites où les garanties à long terme sont censées ne pas pas trop fluctuer.

En Allemagne et en France, les rendements ont augmenté sur toute la courbe. L’Italie a connu une fracture médiane : la partie courte s’est légèrement détendue, mais les spreads à 7-10 ans se sont creusés, rappelant à tous que le risque de crédit est toujours présent.

Au Japon, les assureurs et les fonds de pension ont atteint leur limite sur les obligations d’État à long terme ; la partie ultra-longue s’est donc affaissée tandis que la partie basse a résisté, exactement le genre de fragilité qui force généralement la Banque du Japon à redevenir activiste.

Les marchés émergents ont également résisté à la décision de la Fed. Les rendements à court terme du Brésil ont augmenté.

Globalement, la baisse des taux de la Fed n’a pas déclenché une vague d’assouplissement des conditions.

Si la situation semble confuse, le message est cohérent : la liquidité, même si elle semble bonne globalement, ne se transmet pas . Ce qui devait etre un assouplissement est en réalité un resserrement furtif au vu du comportement de la courbe des taux

La Fed devra à terme aller au-delà du taux directeur par le biais de prises en pension, d’injections de réserves ou d’un allègement du QT voire retour au QE.