Philip N Jefferson : Perspectives économiques et cadre de la politique monétaire de la Fed

13 octobre 2025
Discours de M. Philip N Jefferson, vice-président du conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, au Drexel Economic Forum, Drexel University LeBow College of Business, Philadelphie, Pennsylvanie, 3 octobre 2025.

C’est un honneur pour moi de participer au premier Forum économique de Drexel et de rencontrer certains des étudiants, chercheurs et chefs d’entreprise présents. Cet événement est un moment important pour ces groupes, car il y a beaucoup à discuter sur l’évolution rapide de l’économie.

Pour ma part, en tant que responsable de la Réserve fédérale, je m’engage à remplir le double mandat que nous a confié le Congrès : promouvoir le plein emploi et la stabilité des prix. La réalisation de ces objectifs est importante pour les communautés, les familles et les entreprises de tout le pays, y compris ici même à Philadelphie.

Pour éclairer nos discussions d’aujourd’hui, je partagerai avec vous mes perspectives économiques et ma vision actuelle de la politique monétaire, avant de vous présenter quelques points saillants du nouveau cadre de politique monétaire révisé de la Réserve fédérale. Après mon intervention, je répondrai à quelques questions.  

Perspectives économiques

Si l’on observe l’ensemble de l’économie américaine, je constate que la croissance s’est modérée cette année et que les risques pesant sur les deux volets de notre double mandat ont évolué.

La croissance de l’emploi a ralenti en raison d’une croissance plus faible de l’offre de travail et d’un fléchissement de la demande de main-d’œuvre. La légère hausse du taux de chômage par rapport au début de l’année suggère que la demande a diminué légèrement plus que l’offre et que les risques de baisse de l’emploi s’accentuent.

Parallèlement, la hausse des droits de douane se traduit par une hausse de l’inflation pour certains biens. Je m’attends à ce que les effets des droits de douane sur l’inflation, l’emploi et l’activité économique se fassent encore sentir dans les mois à venir.

Au premier semestre 2025, le PIB américain a progressé à un rythme annuel de 1,6 %, ce qui reflète un ralentissement marqué par rapport aux 2,4 % de l’année précédente. Le ralentissement de l’activité économique au premier semestre de cette année est principalement dû à la baisse de la consommation des ménages. Cela dit, les dépenses de détail aux États-Unis ont repris durant l’été. Globalement, je m’attends à ce que l’économie américaine maintienne son rythme de croissance du premier semestre jusqu’à la fin de l’année.  

Concernant le marché du travail, nous n’avons pas reçu le rapport sur l’emploi de septembre ce matin en raison d’une interruption du financement fédéral. Bien que ce soit loin d’être idéal, je ne me concentre jamais sur un seul rapport ; j’examine plutôt une série d’indicateurs pour évaluer le marché du travail et l’économie.

Les données disponibles, tant gouvernementales que privées, indiquent que l’offre et la demande de travail ralentissent conjointement, comme en témoigne le ratio offres d’emploi /chômeurs américains en recherche d’emploi. Il y a quelques années, les emplois disponibles dépassaient largement le niveau de chômage. Ce niveau s’est rééquilibré depuis un an environ. Les données publiées en début de semaine ont montré que le niveau de chômage a légèrement dépassé les offres cet été, mais ce que les économistes appellent le ratio V/C reste proche de 1. De même, le ministère du Travail a indiqué la semaine dernière que les demandes initiales d’allocations chômage continuaient de stagner pour l’essentiel. L’immigration nette aux États-Unis, un contributeur important à la croissance de la main-d’œuvre, a fortement diminué, ce qui constitue un facteur limitant une hausse plus importante du chômage.  

Concernant l’autre volet de notre double mandat, il est notable que l’inflation a considérablement ralenti par rapport aux sommets atteints lors de la réouverture de l’économie après les perturbations liées à la pandémie. L’inflation reste toutefois légèrement supérieure à notre objectif de 2 %, et les droits de douane annoncés et mis en œuvre jusqu’à présent se répercutent sur les prix de certains biens. Globalement, les dépenses de consommation personnelle (PCE) ont augmenté de 2,7 % sur la période de 12 mois se terminant en août. L’inflation sous-jacente (PCE) – qui exclut la volatilité des prix des produits alimentaires et de l’énergie – s’est établie à 2,9 % en août.  

Il est souvent utile d’étudier les trois principales composantes de l’inflation sous-jacente des dépenses de consommation (PCE) afin de mieux comprendre les facteurs qui influencent les mesures globales des prix.

Actuellement, les prix des biens de base, qui avaient légèrement baissé l’an dernier, sont en hausse, sous l’effet des droits de douane. Il convient toutefois de noter que cette hausse a été jusqu’à présent inférieure à celle annoncée par de nombreux prévisionnistes ce printemps. Parallèlement, l’inflation des services de base, hors logement, a globalement stagné cette année, tandis que celle du logement semble s’inscrire progressivement à la baisse.  

Je considère que l’incertitude entourant mes perspectives de base est particulièrement élevée, principalement en raison des changements de politiques gouvernementales et des difficultés à évaluer leurs effets nets sur l’emploi et l’inflation. À mesure que ces changements seront finalisés et que nous aurons plus de temps pour évaluer leur impact sur l’économie, je m’attends à ce que l’incertitude générale entourant l’économie américaine s’atténue.

Politique monétaire

Compte tenu des perspectives que j’ai décrites, je considère que les risques pesant sur l’emploi sont orientés à la baisse et les risques pesant sur l’inflation à la hausse. Il s’ensuit que les deux volets de notre mandat sont sous pression.

Bien que l’inflation liée aux droits de douane soit visible sur les prix des biens, les hausses tarifaires représentent généralement une variation ponctuelle du niveau des prix. L’ampleur et la persistance de la hausse de l’inflation qui en découle seront déterminées par plusieurs facteurs, notamment les taux tarifaires définitifs, l’ampleur de leur répercussion sur les prix à la consommation, les effets sur les chaînes d’approvisionnement, la conjoncture économique générale et l’évolution des anticipations d’inflation à long terme. Les anticipations d’inflation à court terme ont diminué par rapport aux pics atteints au deuxième trimestre, et la plupart des indicateurs des anticipations d’inflation à long terme sont restés globalement stables, ce qui suggère que le peuple américain comprend notre engagement à ramener l’inflation à notre objectif de 2 %. Par conséquent, je m’attends à ce que le processus de désinflation reprenne après cette année et que l’inflation revienne à l’objectif de 2 % dans les années à venir.

Comme je l’ai indiqué précédemment, les tendances observées dans plusieurs séries de données indiquent un ralentissement du marché du travail, ce qui suggère que, sans soutien, il pourrait connaître des tensions. Afin d’équilibrer le risque d’une inflation persistante supérieure à l’objectif et celui d’une détérioration du marché du travail, j’ai soutenu une réduction de 25 points de base de notre fourchette cible lors de la dernière réunion du FOMC. Ce changement a rapproché notre taux directeur d’une position plus neutre tout en maintenant une approche équilibrée pour promouvoir nos objectifs de double mandat.  

Concernant l’évolution future du taux directeur, je continuerai d’évaluer l’orientation appropriée de la politique monétaire en fonction des données disponibles, de l’évolution des perspectives et de l’équilibre des risques. J’examinerai et analyserai également les informations relatives aux politiques gouvernementales et à leurs effets sur l’économie.

Le cadre révisé de la Fed

Maintenant que j’ai exposé mes perspectives et la dernière décision politique, je souhaite aborder un document important qui me sert de guide pour ces décisions : la Déclaration sur les objectifs à long terme et la stratégie de politique monétaire . Cette déclaration vise à donner au public une idée claire de notre conception de la politique monétaire. Comme l’a indiqué le président Powell lors de son discours de Jackson Hole, une version révisée de ce document a été publiée en août ^. 

Le document-cadre, souvent appelé « déclaration de consensus », a été publié pour la première fois en 2012, sous la direction de Ben Bernanke. Ce cadre repose sur le double mandat de la Fed, établi par le Congrès, visant à favoriser le plein emploi et la stabilité des prix. Notre engagement à remplir ce double mandat est indéfectible. Les révisions de notre cadre soutiendront cette mission dans un large éventail de conditions économiques.

Le FOMC a révisé sa déclaration de consensus après un examen public. Cette révision s’articulait autour de trois éléments : premièrement, les banques centrales ont organisé des événements « Fed Listens » ; deuxièmement, le Conseil des gouverneurs a organisé une conférence de recherche ; et troisièmement, nous avons organisé une série de discussions avec les décideurs politiques lors des réunions du FOMC cette année, appuyées par des analyses de nos services. Les changements mis en œuvre à la suite de cette révision constituaient une progression logique, et non un changement de cap, et s’appuyaient sur notre compréhension en constante évolution de notre économie. Je relèverai quatre ajustements apportés à la déclaration de consensus et les aborderai tour à tour.    

Premièrement, la déclaration de consensus révisée a supprimé la mention de la borne inférieure effective (BNE) comme caractéristique déterminante du paysage économique. Elle stipule désormais que notre stratégie de politique monétaire vise à promouvoir un emploi maximal et des prix stables dans un large éventail de conditions économiques. Cette révision, qui s’éloigne de la période post-crise financière marquée par des taux d’intérêt historiquement bas, renforce notre cadre. Il est utile de rappeler que lors de la précédente révision du cadre par le FOMC, en 2019 et 2020, les responsables politiques envisageaient une économie qui, pendant de nombreuses années, affichait une faible croissance, une faible inflation et une courbe de Phillips très plate, ce qui signifiait que l’inflation était peu sensible aux capacités inutilisées de l’économie. La préoccupation majeure des banquiers centraux à l’époque était de savoir comment agir lorsque les taux d’intérêt à court terme sont proches de la BNE. Aujourd’hui, bien sûr, nous évoluons dans un environnement très différent, en partie dû aux conséquences économiques de la pandémie de COVID-19.

Deuxièmement, le cadre révisé adopte une approche flexible de ciblage de l’inflation en toutes circonstances et élimine la stratégie de « complément » qui serait utilisée dans certaines circonstances. L’évolution de l’économie américaine depuis la pandémie met en évidence différents défis pour atteindre notre mandat en matière d’inflation, tels que les chocs d’offre, les évolutions sectorielles et la dynamique non linéaire de l’inflation. La stratégie flexible de ciblage de l’inflation décrite dans notre cadre révisé nous permet d’adopter une approche équilibrée pour promouvoir nos objectifs en tenant compte de l’ampleur des écarts par rapport à ceux-ci. Le cadre révisé souligne à juste titre l’engagement du Comité à garantir que les anticipations d’inflation à long terme restent bien ancrées.

Troisièmement, la déclaration de consensus révisée clarifie la position du Comité concernant son objectif législatif de plein emploi. La version 2020 de cette déclaration indiquait que la Fed atténuerait les « déficits » liés au plein emploi. Cette stratégie de réduction des déficits était en partie motivée par notre reconnaissance de la grande incertitude des évaluations en temps réel du taux de chômage naturel – et donc du « plein emploi ». Cependant, l’utilisation du terme « déficits » a posé des difficultés de communication, car il ne s’agissait pas d’un engagement du Comité à ne jamais prendre de mesures préventives ni à ignorer les tensions sur le marché du travail. Par conséquent, nous l’avons supprimé de la déclaration de consensus. Le document révisé précise désormais que « le Comité reconnaît que l’emploi peut parfois dépasser les évaluations en temps réel du plein emploi sans nécessairement engendrer de risques pour la stabilité des prix ». ³  Comme l’a souligné le président Powell, une action préventive pourrait bien se justifier si les tensions sur le marché du travail ou d’autres facteurs font peser des risques sur la stabilité des prix. La déclaration révisée définit l’emploi maximum comme « le niveau d’emploi le plus élevé qui peut être atteint de manière durable dans un contexte de stabilité des prix ».

Quatrièmement, et en étroite corrélation avec le changement que je viens d’évoquer, le FOMC a clarifié l’approche qu’il adopterait en matière de politique monétaire lorsque les volets emploi et inflation de son mandat pourraient être en contradiction. La déclaration révisée précise que, dans ces périodes, le Comité adoptera « une approche équilibrée pour les promouvoir, en tenant compte de l’ampleur des écarts par rapport à ses objectifs et des horizons temporels potentiellement différents sur lesquels l’emploi et l’inflation devraient revenir à des niveaux jugés compatibles avec son mandat ». Le libellé révisé est plus conforme à la déclaration initiale de 2012. Il est également cohérent avec les actions du Comité durant la période 2022-2024, lorsque l’écart par rapport à notre objectif d’inflation de 2 % était la principale préoccupation.

Je viens de souligner une série de modifications apportées à la déclaration-cadre, mais il est également important de souligner la continuité avec les versions précédentes. Le document continue d’expliquer notre interprétation du mandat que le Congrès nous a confié et décrit le cadre politique qui, selon nous, favorisera le plus l’emploi et la stabilité des prix. Nous persistons également à penser que la politique monétaire doit être prospective et tenir compte des décalages dans ses effets sur l’économie. Nous n’avons jamais fixé d’objectif chiffré en matière d’emploi, car le niveau maximal d’emploi n’est pas directement mesurable et évolue au fil du temps pour des raisons indépendantes de la politique monétaire. De même, nous avons maintenu notre engagement envers un objectif d’inflation de 2 %, car il s’agit d’un facteur clé pour maintenir les anticipations d’inflation à long terme bien ancrées, soutenant ainsi les deux volets de notre double mandat. Nous maintenons également notre engagement à mener un examen public environ tous les cinq ans.  

Conclusion

Le FOMC reste pleinement déterminé à remplir son mandat statutaire, et les révisions du cadre soutiendront cette mission dans un large éventail de conditions économiques. Je vous remercie de me permettre de vous présenter en détail le cadre révisé de politique monétaire et mon point de vue sur les perspectives économiques actuelles. J’espère que ces deux points serviront de point de départ à vos discussions du reste de l’après-midi. Je suis une fois de plus honoré de participer à cet événement inaugural et me réjouis de notre échange.