WALL STREET avait déjà fort à faire cette semaine : les terres rares se transforment en paratonnerres géopolitiques, le marché de l’IA vacille sous les rumeurs de bulle, la paralysie des administrations publiques étouffe les flux de données vitaux et le marché du travail s’allume en alerte ; le tout, tandis que les actions stagnent à leurs plus hauts de l’année, saturées et complaisantes. La Bourse se nourrit de baisses de taux et d’optimisme autour de l’IA depuis des mois, mais cette semaine, le serveur a apporté quelque chose que personne n’avait commandé : le retour du croque-mitaine du crédit.

Zions et Western Alliance ont tour à tour ouvert la porte à la confiance du marché. Zions a avoué une dépreciation de 50 millions de dollars liée à des prêts commerciaux douteux de sa branche californienne, tandis que Western Alliance a révélé qu’un emprunteur n’avait pas fourni les garanties promises – le code financier pour « fraude ». Tous deux étaient exposés à First Brands, aujourd’hui disparu, le même emprunteur de pièces automobiles qui avait fait exploser les portefeuilles de subprimes de JPMorgan et Fifth Third le mois dernier. Soudain, le déjà-vu de la secousse des banques régionales de 2023 ne semblait plus si lointain.

Le moment ne pouvait pas être plus mal choisi. L’exubérance de l’IA est remise en question ; désormais, en coulisses, le système de crédit est en panne. Les actions des banques régionales se sont effondrées, l’or a franchi la barre des 4 300 dollars et les rendements ont chuté, les traders étant contraints de redéfinir la notion de « fuite vers la sécurité ». Lorsque les rendements obligataires et les actions chutent simultanément, ce n’est pas un marché haussier, mais le moment est venu de se retirer.

Jefferies, surpris en pleine présentation lors de sa journée investisseurs, a perdu 11 % de sa valeur, son implication dans le scandale First Brands étant de nouveau sous le feu des projecteurs. Les analystes ont répété le refrain : « événements isolés », mais le marché connaît ce refrain, et il se termine rarement sur une note positive. Ces « événements exceptionnels » commencent à rimer, et c’est ce qui inquiète les professionnels : non pas les chiffres, mais la tendance.

Il ne s’agit pas d’un effondrement systémique — du moins pas encore — mais cela rappelle que sur les marchés en fin de cycle, le risque de crédit ne disparaît pas ; il se cache simplement jusqu’à ce que la liquidité commence à se tarir.

On le sent au son des écrans – pas de la panique, pas encore – mais ce bourdonnement nerveux que ressentent les traders lorsque le marché commence à murmurer sur des fréquences que seuls les blessés peuvent entendre. Quelque chose cloche. Les tuyaux qui lubrifient la plus grande machine financière du monde claquent à nouveau, et le tuyau de repo d’urgence de la Fed – cette valve silencieuse dont personne ne parle jusqu’à ce qu’elle éclate – vient de grimper à des niveaux jamais vus depuis la pandémie. L’or grimpe tandis que les marchés racontent leur propre histoire de nervosité et d’absurdités.

Les marchés financiers débattent activement des valorisations de l’IA, des politiques tarifaires et du calendrier de la Fed, mais en arrière-plan, l’effet de levier s’érode discrètement. Les fantômes de Tricolor, First Brands et maintenant Zions murmurent tous le même avertissement : l’ère du crédit bon marché est peut-être révolue pour un temps, et son sillage commence à se dissiper sur le marché boursier.

Pendant ce temps, la Fed occupe le devant de la scène, prête à baisser ses taux pour apaiser une économie en perte de vitesse. Mais ces baisses pourraient désormais être interprétées moins comme une « assurance » que comme une « mesure d’endiguement ». La baisse des taux favorise la duration et les stocks, et non la délinquance. Dès que la qualité du crédit commence à se dégrader, le problème se déplace de la courbe des taux vers le bilan.

S’il existe une métaphore pour le moment, c’est celle-ci : la table du banquet de la Bourse est surchargée : droits de douane sur les terres rares, valorisations tendues de l’IA, paralysie des administrations publiques, inquiétudes sur le marché du travail et, maintenant, risque de crédit à saveur frauduleuse. Les lumières clignotent, et les cafards sont de retour. Les traders connaissent la chanson. Quand l’or brille autant et que les banques régionales commencent à murmurer « reconnaissance des pertes », on ne se jette pas sur le dessert, on cherche la sortie.

Car dans le crédit, comme dans la vie, les monstres ne se cachent pas sous le lit. Ils se cachent dans les notes de bas de page

Stephen Innes

16 octobre