Joe Calhoun

Il se passe beaucoup de choses en ce moment et j’ai bien plus de questions que de réponses. En voici quelques-unes qui me semblent importantes :

Cette correction boursière marque-t-elle le début d’un marché baissier ? Nul ne le sait, bien sûr, mais la clôture de vendredi a constitué un tournant. Le S&P 500 et le NASDAQ Composite ont tous deux clôturé sous leur moyenne mobile respective à 200 jours. Cette dernière n’est qu’une tendance qui lisse les fluctuations à court terme du marché. De nombreuses études démontrent qu’une stratégie de suivi de tendance, consistant à acheter l’indice au-dessus de sa moyenne et à le vendre en dessous, est plus performante qu’une simple stratégie d’achat et de conservation, notamment en tenant compte du risque. En revanche, en tant que signal de vente, elle génère un nombre non négligeable de faux positifs.

Une autre moyenne mobile utile, bien que moins suivie, est la moyenne mobile sur 50 mois. Depuis le début du siècle, le S&P 500 a connu six replis supérieurs à 20 % (environ un tous les quatre ans). Dans quatre de ces cas, la moyenne mobile sur 50 mois a marqué le point bas. Les deux autres étaient des marchés baissiers de grande ampleur, caractérisés par une baisse moyenne de 50 %, contre 25 % pour les marchés baissiers classiques. Le marché baissier lié à l’éclatement de la bulle Internet, de mars 2000 à octobre 2002, a vu l’indice chuter de 49,1 %. Le marché baissier de 2008, consécutif à la crise financière, a quant à lui enregistré une baisse de 56,8 %. Lors de ces marchés baissiers, l’indice est passé sous la moyenne mobile sur 50 mois et a continué de baisser. Aujourd’hui, le S&P 500 accuse une baisse d’environ 7 % par rapport à son plus haut niveau et une chute jusqu’à la moyenne mobile sur 50 mois nécessiterait une baisse supplémentaire de 20 %. Par conséquent, s’il s’agit bien d’un marché baissier, la baisse est encore loin d’être terminée. La différence entre les grands marchés baissiers et les marchés baissiers classiques est significative. Après l’éclatement de la bulle internet, le marché n’a atteint un nouveau sommet qu’à la fin de 2007, avant de s’effondrer presque immédiatement en 2008. Au total, il a fallu près de 13 ans pour atteindre un nouveau sommet. En revanche, les marchés baissiers classiques mettent environ deux ans pour se redresser et atteindre de nouveaux sommets. Espérons que, s’il s’agit bien d’un marché baissier, ce soit un marché baissier classique.

Si vous avez raté la forte hausse des actions hors États-Unis l’an dernier, devriez-vous profiter de cette baisse ? Ou l’année dernière était-elle une exception ? Pendant la majeure partie de l’année dernière, le consensus était de diversifier son portefeuille avec des actions hors États-Unis. La baisse du dollar, véritable facteur favorable, a largement contribué à ce succès en 2025. L’indice EAFE a surperformé le S&P 500 l’an dernier, avec une performance de 31,5 % contre 17,7 %. Mais lors de cette correction, l’EAFE a chuté de plus de 11 % tandis que le S&P 500 n’a reculé que de 7 % ; les actions étrangères des marchés développés continuent de surperformer les actions américaines depuis le début de l’année (-2,5 % contre -4,6 %). Les actions hors États-Unis sont évidemment plus affectées par la guerre en Iran que les actions américaines. Environ 80 % du pétrole et du GNL transitant par le détroit d’Ormuz sont destinés à l’Asie. L’Europe, en revanche, n’importe qu’environ 10 % de son énergie par ce détroit. L’Europe souffrira néanmoins, car les prix du Brent resteront élevés tant que le détroit sera fermé. Si le blocus d’Ormuz se prolonge, les économies étrangères, notamment asiatiques, seront plus durement touchées que les États-Unis. Cette situation se reflète probablement dans la valeur du dollar, et même si le détroit est rouvert prochainement, le retour à la normale des approvisionnements énergétiques prendra du temps. Je ne m’attends pas à une surperformance des marchés boursiers étrangers tant que le dollar ne commencera pas à baisser.

Face à l’incertitude mondiale actuelle, pourquoi l’or chute-t-il ? N’est-il pas censé être la valeur refuge par excellence ? Sa correction a été encore plus marquée que celle des actions hors États-Unis, avec une baisse de plus de 16 % depuis son pic de fin janvier. D’une certaine manière, la cause est la même : le dollar a atteint son point le plus bas au moment même où les actions et l’or culminaient. Depuis, le dollar a progressé de 4 % tandis que les actions et l’or ont reculé ; la corrélation est donc manifestement négative, n’est-ce pas ? Certes, pour l’instant, mais de nombreux facteurs influencent la valeur du dollar, ainsi que le prix des actions et des matières premières. J’ai vu des spéculations selon lesquelles les banques centrales asiatiques pourraient liquider leurs réserves d’or pour acquérir des intrants énergétiques devenus soudainement très coûteux, mais cela semble prématuré. Il se pourrait aussi que, même après cette récente correction, l’or affiche une hausse de 130 % sur les trois dernières années, soit près du double du rendement du S&P 500. Quelques prises de bénéfices ne devraient pas surprendre. L’or et les autres matières premières constituent d’excellents actifs de diversification pour les portefeuilles stratégiques, mais ils nécessitent une gestion active. 

Les investisseurs devraient-ils se ruer sur la hausse des valeurs énergétiques ? Les actions pétrolières ont bien performé cette année pour des raisons évidentes, dont la pérennité reste incertaine. Il convient d’être prudent avant d’acheter après cette ascension fulgurante ; un règlement du conflit d’Ormuz pourrait les faire chuter rapidement. Les investisseurs devraient probablement envisager une allocation stratégique au secteur de l’énergie, que ce soit par le biais d’actions énergétiques ou d’un ETF indiciel de matières premières. Les chaînes d’approvisionnement en ressources naturelles sont actuellement fragiles et la guerre en Iran ne fait que renforcer la tendance à l’accumulation de matières premières. Je pense que nous assisterons à une intensification de cette tendance dans les années à venir. Un indice de matières premières généraliste pourrait s’avérer un meilleur choix, car il offre une exposition à un marché plus large que le seul pétrole. Une allocation stratégique aux matières premières – même modeste pour bénéficier d’une diversification – peut parfois freiner la performance, mais elle est très utile dans des périodes comme celle-ci.

S’agit-il de la première d’une longue série de fermetures du détroit d’Ormuz ? L’Iran en avait la possibilité auparavant, mais ne l’a jamais fait. L’Iran et l’Irak ont ​​tous deux attaqué des navires dans le détroit pendant leur guerre dans les années 80, mais celui-ci n’a jamais été fermé comme aujourd’hui. Il n’était pas totalement sûr, mais il était ouvert. Plusieurs autres incidents ont rendu cet espace dangereux – ce n’est pas la première fois que les primes d’assurance flambent – ​​mais il est resté ouvert depuis la révolution iranienne. Les Iraniens savaient que la fermeture du détroit entraînerait une forte réaction des États-Unis et de nombreux autres pays qui en dépendent. Maintenant que nous avons attaqué préventivement, le coût pour les Iraniens d’une fermeture du détroit est pratiquement nul. Nous savons qu’ils autorisent déjà le passage de certains navires et, au cours du week-end, des informations ont circulé selon lesquelles ils envisagent d’instaurer un péage. Avons-nous brisé le tabou pour les Iraniens ? La probabilité que le détroit soit fermé à tout moment est-elle plus élevée à l’avenir qu’elle ne l’était par le passé ? C’est possible. Si les Iraniens pensent que les États-Unis et Israël attaqueront quoi qu’ils fassent, ils n’ont aucune raison de ne pas utiliser la fermeture du détroit comme une arme. Dans ce cas, la sécurité énergétique de l’ensemble de l’économie mondiale est compromise. Les régions disposant de leurs propres ressources énergétiques semblent mieux placées dans ce contexte, et les États-Unis figurent en tête de liste.

À quel point l’économie chinoise est-elle en mauvaise posture et représente-t-elle une menace pour le reste du monde ? La croissance du PIB réel de la Chine au quatrième trimestre 2025 était de 4,5 % en glissement annuel, ce qui semble plutôt bon, mais ne reflète qu’une partie du problème. La dette totale de la Chine dépasse 300 % du PIB et croît rapidement. La dette publique augmente d’environ 7 % par an, tandis que la dette des entreprises non financières progresse d’environ 6 %. La dette des ménages, en revanche, diminue d’environ 2 % par an. Les problèmes sous-jacents sont similaires à ceux qui ont paralysé l’économie japonaise pendant plus de deux décennies. Un important volume de créances immobilières douteuses persiste et,comme au Japon dans les années 1990, ces créances ne sont pas effacées ; les banquiers prennent des risques et font preuve d’une hypocrisie sans précédent. Les ménages détenaient (détenaient ?) environ 70 % de leur patrimoine immobilier et j’imagine qu’une grande partie de ce patrimoine est aujourd’hui sans valeur, même si les banques et le gouvernement refusent encore de l’admettre. C’est pourquoi les ménages réduisent leurs dépenses – le remboursement des dettes étant une forme d’épargne – au lieu de consommer, et le gouvernement a dû stimuler les exportations vers le reste du monde pour maintenir la croissance économique. Cela a entraîné des représailles, notamment l’imposition de droits de douane, et pas seulement de la part des États-Unis. Le Japon n’a pas pu résoudre son problème d’endettement par ses seules exportations, et je ne pense pas que la Chine y parvienne non plus.

L’économie chinoise croît moins vite que sa dette, ce qui signifie que le ratio dette/PIB continue d’augmenter. Les prix en Chine ont chuté l’an dernier – déflation – si bien que, malgré une croissance du PIB réel de 5 % en glissement annuel, le PIB nominal n’a progressé que de 4 %. Si l’inflation peut, en théorie, alléger le poids de la dette, la déflation l’alourdit considérablement. Quelles sont les conséquences pour les États-Unis et le reste de l’économie mondiale ? Je pense que la situation n’est pas aussi catastrophique que le prétendent les pessimistes. Au début des années 2010, j’ai répété à maintes reprises que la Chine suivrait le même chemin que le Japon : la déflation et la marginalisation. La Chine est confrontée à bon nombre de problèmes similaires : déflation, diminution de la population active, faible fécondité, hostilité envers l’immigration, niveau d’endettement élevé et freins culturels et politiques à son annulation, recours massif à la politique industrielle et un secteur des entreprises davantage axé sur l’efficacité que sur l’innovation. La Chine connaîtra-t-elle une crise financière alimentée par sa dette ? J’en doute. Jusqu’à présent, ils ont plutôt bien réussi à dissimuler leurs difficultés, repoussant sans cesse le règlement de leur problème de dette. Le Japon l’a fait pendant une trentaine d’années et je suppose que la Chine en est probablement capable aussi.

Pourquoi les prix du gaz naturel aux États-Unis n’ont-ils pas augmenté comme dans le reste du monde ? Le contexte actuel semble pourtant idéal pour un marché haussier du gaz naturel. En 2000, le gaz naturel fournissait 16 % de la production d’électricité américaine, tandis que le charbon représentait la part la plus importante avec 52 %. Aujourd’hui, la situation s’est presque inversée : la part du gaz naturel est désormais de 40 % et celle du charbon est tombée à 16 %. La demande d’électricité entre 2000 et 2025 a progressé à un taux annuel moyen de 0,6 %. De 2021 à 2025, elle a crû de 2 % par an et, avec le développement de l’IA, cette croissance devrait se poursuivre pendant un certain temps. Au tournant du siècle, il y a 25 ans, les États-Unis craignaient une pénurie de gaz naturel. Certains des terminaux d’exportation de GNL actuels étaient à l’origine des usines de regazéification, car on prévoyait devoir importer du GNL pour pallier cette pénurie. Le gaz de schiste a résolu ce problème et, pendant des années, nous avons connu une surabondance de gaz. Cependant, les États-Unis ont exporté du GNL pour la première fois en 2016. Aujourd’hui, nous sommes le premier exportateur mondial de GNL. L’impact de la guerre contre l’Iran semble également avoir été positif pour les exportations américaines de GNL, notamment après qu’environ 17 % de la capacité d’exportation du Qatar a été endommagée par une attaque iranienne. Les réparations sont estimées entre trois et cinq ans. Malheureusement, notre capacité d’exportation est actuellement saturée, mais elle devrait doubler d’ici 2030. Les perspectives concernant la demande sont donc excellentes. Alors, pourquoi les prix n’augmentent-ils pas ?

La demande de gaz naturel est forte, mais l’offre l’est tout autant. Jusqu’à récemment, nous étions confrontés à une surabondance, la production dépassant largement la demande. Mais la situation commence à évoluer. La production américaine a atteint un record l’an dernier, à 118,5 milliards de pieds cubes par jour (Gpi3/j), mais l’offre n’a pas progressé aussi vite que la demande. De ce fait, la marge de manœuvre est aujourd’hui très faible, du moins aux prix actuels. La consommation intérieure s’élevait à 92 Gpi3/j l’an dernier, et les exportations, via gazoduc (vers le Mexique) et GNL, à 24,6 Gpi3/j, ce qui ne laisse qu’une marge de 1,6 Gpi3/j. Cela peut paraître peu, et c’est le cas, mais une légère hausse des prix nous permettrait d’accroître nos capacités. Deux gazoducs acheminant le gaz naturel du bassin permien devraient être opérationnels d’ici la fin de l’année. Il y a aussi la formation de schiste de Haynesville, mais les prix d’équilibre y sont légèrement plus élevés. Il faudrait donc probablement que le prix du gaz atteigne environ 5 dollars, contre 3,10 dollars actuellement, pour observer une augmentation significative de la production. Il y a aussi davantage de gaz dans les Appalaches (schistes de Marcellus et d’Utica), mais la construction de nouveaux gazoducs se heurte à un obstacle réglementaire que même Warren Buffett n’a pas pu surmonter. Où cela nous mène-t-il ? Les prix devront-ils augmenter pour accroître l’approvisionnement de Haynesville ? Probablement un jour, mais les 5 $ nécessaires pour réellement augmenter la production représentent 60 % de plus que les prix actuels, et ces gazoducs en provenance du Permien sont sur le point d’accroître à nouveau l’offre. 

Les investisseurs ont toujours plus de questions que de réponses – l’avenir est par nature incertain – mais le degré d’incertitude actuel semble plus grand que par le passé. Cela est principalement dû à l’impulsivité du président Trump et à son goût pour la surenchère. Il a lancé un ultimatum à l’Iran ce week-end, les avertissant que s’ils ne rétablissaient pas immédiatement le trafic maritime dans le détroit, il bombarderait leurs centrales électriques et autres infrastructures. L’échéance est fixée à lundi, mais personne ne sait s’il mettra sa menace à exécution, d’autant plus que l’Iran a déjà menacé de s’en prendre à des infrastructures essentielles au Moyen-Orient. Le fera-t-il ou non ? L’Iran le fera-t-il ou non ? Je l’ignore, et je ne pense pas que quiconque le sache, pas même le président ni les dirigeants iraniens.

Se poser des questions est un excellent moyen de réfléchir à ce que l’on sait et à ce que l’on ignore, ce dernier étant presque toujours plus étendu que le premier. Si vous avez fait des choix judicieux concernant votre allocation stratégique, modifier votre portefeuille devrait s’avérer complexe. Se poser des questions oblige à ralentir et à réfléchir – et à prendre conscience de l’étendue de nos lacunes par rapport à ce que l’on croyait savoir avant de commencer à réfléchir. Cela peut être une expérience déstabilisante, mais agir sous le coup de l’émotion est la garantie d’échecs et de regrets ; se poser des questions permet de maîtriser ses émotions.

Alors, après tout ça, il ne me reste qu’une question : l’équipe féminine de basketball de l’Université de Caroline du Sud remportera-t-elle un nouveau titre national cette année ? J’espère sincèrement que oui, mais je ne parierai pas là-dessus.

Joe Calhoun