Choc boursier en Europe, incertitude de la Valeur, incertitude de la Vérité

Article Bruno Bertez du 2 mai 2015

Titre : Choc boursier en Europe, incertitude de la Valeur, incertitude de la Vérité

Avertissement : le présent texte n’est pas à usage de trading, il est à usage que nous qualifions de patrimonial. Donc de long terme. Dans une perspective courte, nous ne sommes ni haussier ni baissier, ni inflationniste ni déflationniste. Nous voulons faire passer la conviction que ce qui nous attend c’est l’instabilité, la fragilité. Les bulles d’actif, la mauvaise allocation des ressources, les déséquilibres économique, les tensions sociales, les conflits géopolitiques sont au bout du chemin, ils sont la conséquence inéluctable des politiques irresponsables qui sont menées. Avant, trop d’argent était à la chasse de marchandises et de services ; maintenant, trop d’argent est à la chasse d’actifs financiers performants.

Pendant longtemps, le calme a régné sur les marchés financiers. Une tendance haussière continue du prix des titres, peu de corrections, peu de volatilité, des écarts de fluctuations de plus en plus resserrés. Il y a bien eu quelques alertes, en 2013 ou fin 2014, mais, à chaque fois, une fois l’alerte sonnée, les régulateurs sont intervenus, ils ont rassuré, et les affaires ont repris leur cours… à la hausse. A la hausse pour ce qui devait monter, comme le prix des assets, à la baisse comme le cours du dollar qui avait trop monté. A un point tel que le jeu financier était en train de devenir monotone. Monotone jusqu’à ce que l’on reparle de la conjoncture américaine. Le beau scénario de la désynchronisation, de reprise auto-entretenue des Etats-Unis et du pataugeage ailleurs a vacillé.

Depuis quelques semaines, malgré le calme apparent en surface des marchés, les gourous et leaders d’opinion tentaient d’attirer l’attention sur divers risques. Risque de surévaluation des actions, risque sur les profits des entreprises américaines, risque de choc sur les marchés de taux, risque de désordre sur les marchés des changes, risque de liquidité sur les marchés. En mot comme en cent, les avertissements allaient dans le même sens, le risque n’est pas à son prix, les primes de risque sont trop basses. Les marchés ne connaissent qu’un sens, c’est anormal, en Bourse il y toujours deux sens et le second, occulté, revient toujours comme une vengeance.

La semaine écoulée est venue confirmer que la tempête menace toujours après le calme. Le prix des Bunds allemands, la valeur de référence mondiale, l’ancrage incontesté de toute valeur, a plongé cette semaine, déclenchant la plus forte hausse des taux depuis deux ans. Comme à l’accoutumée, on a blâmé la technique, c’est toujours un bon moyen de minimiser, d’une part, et d’éviter de réfléchir, d’autre part. La Commerzbank, serial quasi-faillie, a qualifié cette chute de « flash crash ». C’est un moyen de tenter de refermer la porte et d’éviter de s’interroger. Si c’est un flash crash, ce n’est pas grave, on en a encore eu un le 15 octobre sur le Bonds US dernier et on n’en est pas mort, n’est-ce pas!

Il y a comme cela des mots, des expressions, du vocabulaire, dont la fonction est non pas d’exprimer la pensée, mais de l’empêcher de fonctionner et de l’obturer. Ainsi « flash crash » est une anomalie de courte durée sur un marché, le « risk » est un mot pudique pour signifier les pertes potentielles, la « volatilité » un mot délicat pour pointer la baisse, etc. Il y en a un qui est à lui seul un condensé de magie, c’est celui de « liquidité ». Nous en parlons souvent car c’est un régal pour l’esprit que cette liquidité. C’est un concept central,… mais il est impossible, sinon à définir, du moins à mesurer. Nous citons souvent celle qui nous semble la meilleure: « La liquidité, c’est quand on croit que l’on va pouvoir vendre plus cher que l’on a acheté ». Elle est d’un ancier gouverneur de la Fed, Kohn, qui aurait, selon nous, remplacé avantageusement Bernanke lors de la succession de Greenspan, mais il n’était pas assez « inflationniste ». La liquidité, on n’en parle que lorsque l’on en manque, quand elle devient rare. C’est un mot pudique, un nom qui vient sitôt que l’on veut vendre et que l’on ne trouve pas de contrepartie. La liquidité, c’est la rareté des contreparties en temps de crise. Jamie Dimon, qui, par exemple, avait envie de liquider une partie du portfeuille obligataire de sa banque avant la hausse des taux de la Fed s’en est plaint récemment. « Il n’ y a plus de liquidité sur le marché obligataire depuis les réformes imposées aux établissements bancaires, ils réduisent leurs stocks et leur exposition ». La disparition de la liquidité augmente les coûts de transaction, élargit les spreads, empêche de vendre et dévalorise les portefeuilles. Le problème de la liquidité, en un mot comme en cent, ne se pose que quand on en a besoin, tant que les prix montent, tant que les Banques Centrales injectent de l’argent, il n’y a aucun problème, mais lorsqu’il y a un renversement réel ou anticipé, alors chacun s’efforce de liquider avant les autres .. et l’on découvre qu’il n’y a pas d’acheteur.

C’est donc ce qui s’est passé la semaine dernière et on a ainsi découvert, tous, traders et investisseurs, au même moment, que la porte de sortie était trop étroite et qu’il n’ y avait pas d’issue de secours.

Le stock mondial obligataire s’inflate en continu par les émissions et la hausse des cours, plus de 40% des obligations souveraines ne rapportent plus rien et un bon tiers offrent de taux négatifs, les marchés, eux, sont devenus squelettiques, tout est fragile, incertain. Les achats des Banques Centrales ont entretenu la rareté, fait monter les cours, chuter les rendements, les marchés ont disparu, la fonction de découverte des prix d’équilibre est un souvenir du passé, tout cela est remplacé par un seul sous-jacent : la croyance ! La croyance en la toute puissance des Banquiers Centraux, la croyance en la poursuite de la même politique et la croyance dans les manipulations des mots, ses signes, et des rideaux de fumée incantatoires. Il y a des trillions et des trillions de positions spéculatives en leverage dans le monde global qui reposent sur ce seul et même sous-jacent: la foi. Nous y insistons, car cette approche d’un seul et même sous-jacent permet de comprendre pourquoi la diversification a disparu, pourquoi tout chute en chaîne du plus fragile, du plus incertain au moins contesté. Dans l’univers du papier, c’est à dire l’univers des Banques Centrales, il n’y a pas de diversification car toute la pyramide repose sur la même pointe, celle de la Foi, de la Confiance, nous dirions la Croyance en les pouvoirs de magiciens. Rien ne vaut en soi et nous rejoignons notre thèse centrale qui est que: dans le monde moderne, celui où les ombres ont été détachées des corps, les signes détachés de ce qu’ils signifiaient, la Valeur est incertaine. Et si elle est incertaine, elle est fragile, et si elle est fragile, il faut que quelqu’un la garantisse, l’assure et s’il faut qu’elle soit assurée, alors il faut un assureur et cet assureur ce ne peut être que le Démiurge, celui qui s’est octroyé tous les pouvoirs, le Banquier Central. Le monde de la Finance repose sur la pointe, sur la croyance en la magie du Verbe des Grands Prêtres/Prêtresses, c’est cette magie qui permet de défier les lois de la gravitation, de léviter et d’entretenir le fameux momentum, notre déesse à tous, la Tendance.

Les marchés sont valorisés, « pricés » pour la déflation persistante, la croissance faible ou nulle, la liquidité éternelle, les QE perpétuels. Nulle concurrence, nul avis divergent ne parvient à s’imposer en raison du monopole de fait de quelques hommes sur l’académisme mondial. Pourtant et c’est là le fait nouveau, le débat sur le diagnostic du « savings glut » comme origine des taux nuls ou négatifs prend de l’ampleur. Or cette thèse est le fondement de toute la politique mondiale des Banques Centrales, avec ses dérivés, comme l’insuffisance de la demande globale ou le déficit de l’investissement demandeur d’épargne. C’est la thèse, très étroite, des étudiants de Stanley Fisher (Vice Président de la Fed), de ces étudiants prestigieux qui se sont trompés sur tout comme Summers, Blanchard, Bernanke, Krugman. Cette coterie néo-classique, néo-keynésienne, qui croit à la neutralité de la monnaie et du crédit, qui croit « aux anticipations rationnelles ». C’est sur le monopole auto-octroyé de ce quarteron d’économistes que repose la pensée mondiale, celle qui sous tend la pyramide dont nous vous parlons régulièrement.

Cette thèse, qui fait se croiser sous la ligne du zéro sur ses graphiques, les courbes d’offre et de demande mondiale d’épargne/ investissement, soutient tout l’édifice théorique des marchés. C’est la clef de votre prospérité et de votre spoliation future. Qui ne voit le danger et le dérisoire d’une politique mondiale, globale, définie par quelques hommes, sans contestation; une politique que les gouvernements acceptent, sans en comprendre les fondements théoriques ou académiques. Ces gens ont imposé le règne d’une évidence bidon. Il y a trop d’épargne, il y a trop peu d’investissement, donc les courbes d’offre et de demande d’épargne qui déterminent l’équilibre des taux se croisent sous la ligne du zéro, les taux négatifs sont les taux d’équilibre: CQFD! Ce qui ne tient pas compte du fait que l’épargne mondiale n’est excédentaire qu’en apparence, que parce qu’elle est produite et suppléée à crédit, le crédit ne rentrant pas dans les réfléxions de ces messieurs, puisqu’il est supposé neutre. Ces gens n’ont étudié ni Marx, ni Minsky, une seule phrase de Minsky les aurait sauvé: « « Les structures financières sont le déterminant central du comportement d’une économie capitaliste, le rôle joué par les structures et les institutions financières est essentiel sur la structure des économies réelles et leur performance ». C’est tout un pan des progès de la pensée économique qui est ignoré par ces messieurs, un pan riche qui aurait permis d’éviter la crise de 2008 si, déjà, ces gens n’avaient pas accédé à des postes de responsabilité.
La crise n’est pas une crise d’insuffisance de la demande globale, insuffisance structurelle ou pas, non, c’est une crise d’excès de dettes, de surendettement qui a produit un capital fictif et c’est ce capital fictif que l’on traine comme un boulet qui empêche la reprise. Il pèse sur l’activité, sur le taux de profit, force à l’austérité. Les taux bas ou négatifs augmentent les dettes, empêchent leur euthanasie, gonflent le capital fictif et donc renforcent les freins à la croissance.

A l’incertitude sur la Valeur, s’ajoute, dirions-nous, l’incertitude encore plus grave sur la Vérité. Le retournement fondamental des Bourses se fera sur cette révélaltion, cette prise de conscience de la fausse vérité qui a animé les responsables de la conduite des affaires.

La Banquière Centrale cheffe, notre mère Hannau, joue les pythies, elle ne laisse tomber que des augures opaques, elle entretient, à moins qu’elle n’en soit elle-même victime, l’incertitude. Yellen ne sait plus où elle en est. Confrontée à des indicateurs économiques erratiques, à une constitution de stocks record, à une érosion des dépenses d’équipement des entreprises, à une stagnation du GDP au Q1, à une baisse des profits et à une révision en baisse des perspectives annuelles, Yellen ne sait plus quoi penser et donc quoi dire, et donc elle est elle-même un facteur d’incertitude : au lieu de la réduire, elle la fait monter. Il n’y a plus d’initié, le grand initiateur lui-même est dans le brouillard. La Sphère Financière, la Sphère des Nuages et du Vent, est surpeuplée, tous les Trade sont encombrés, le pool mondial de la finance spéculative a augmenté ses positions récemment à la faveur du QE de Draghi, de la dévaluation de l’Euro, des prolongations du QE japonais, des stimuli fiscaux et monétaires en cours en Chine…Tout le système est soutenu, non par la rentabilité réelle et la solvabilité des investissements, mais par « la performance », or la performance qu’est-ce que c’est si ce n’est l’espoir, l’illusion que l’on va vendre plus cher au suivant qui va se présenter sur le marché. Tout repose sur cette illusion, les illusions, cela se propage vite, comme la lumière ou l’électricité, cela entraine les adhésions, cela fait les troupeaux. Et tout se répand, tout se généralise, tout s’accélère. En dix mois, la monnaie d’un ensemble économique colossal, excédentaire en balance des paiements, l’euro a chuté de 1,40 à 1,05 contre dollar, les marchés d’actions ont monté de 50% ; en deux ans, alors que rien n’a été fait sur le plan réel, alors que les vrais indicateurs économiques « durs » restent dans le rouge, les emprunts de périphériques européens sont passés de taux de détresse à des taux quasi nuls, frôlant le négatif : un pays dans l’impasse, comme la France, émet à des taux négatifs, on se bat pour lui prêter l’argent… que l’on n’a d’ailleurs pas, puisque léveragé.

Il a suffi qu’un grand de ce monde, Bill Gross, fameux joueur de poker, fasse une annonce et dise que « les Bunds allemands, comme en son temps la Livre Sterling, sont le « Short du siécle » pour qu’une prise de conscience s’effectue, il a suffi qu’un autre grand, Jeff Gundlach, vienne surenchérir et joigne le geste à la parole, pour que le troupeau reparte dans l’autre sens. Notre époque se caractérise par son côté moutonnier. Depuis 2009, les « sheeple » écoutent les bergers officiels, et puis, sans que l’on sache tès bien pourquoi, un jour, ils cessent de les suivre, ils suivent les rebelles, les mécréants. C’est ce qui nous guette, l’inversion des leadership. Un faux prophète peut toujours être supplanté par un autre plus adapté au « mood », à l’humeur de l’époque.

Sur les marchés, pour travailler, il faut des règles, il faut des guides, des gourous et il faut des stabilités, des répétitions. Toute rupture est menacante, percue comme dangereuse. Ainsi, quand en milieu de semaine, on a publié des chiffres du GDP américain très bas, sinon négatifs, on aurait dû monter sur les valeurs du Trésor, les rendements auraient dû baisser, fortement! Eh bien non, ce fut le contraire: alors qu’ils étaient déjà au plus haut de plus d’un mois, ils ont encore monté, ils ont fait un bond pour s’établir à un nouveau record de 6 semaines, la bascule n’a pas joué, une corrélation inverse s’est brisée. Mieux, alors que la règle est que, lorsque les actions baissent, on se rapatrie sur les obligations, cette règle n’a pas joué. L’instabilité des véhicules du risk-on n’a pas profité aux véhicules du risk-off. Le Bund allemand, la valeur phare du risk-off a dévissé. Alors que les investisseurs acceptaient des rendements de 15 points de base, 0,15% l’an, il y a quelques jours, brutalement en deux jours, ils ont exigé plus du double, 0,37%. Incertitude de la Valeur. Sur le 10 ans américain, le rendement a explosé de 21 points de base à 2,12%.

L’une des fonctions de l’économie de marché, c’est la découverte des prix grâce à la confrontation des anticipations ; en économie de marché, les marchés parlent, informent, véhiculent des informations pour les agents économiques. Cette fonction a été détruite. Nos marchés sont dirigés par une poignée de gens qui font le pari de la déflation et de la stagnation séculaires. Que se passerait-il s’ils se trompaient, si un acteur majeur, comme la Chine par exemple, décidait de reflater et comme les autres, se lancait dans une folle fuite en avant ? Quelles conséquences sur les commodities, sur les changes, sur les marchés obligataires ? Ce n’est qu’un des scénarios possibles parmi d’autres, mais il serait sanglant.

Quelques nouvelles d’une semaine riche :

-Chute du Dollar Index à 95,214, on vient de 100 en chiffres ronds, la position acheteur en dollars est le Trade le plus chargé de l’histoire

-Le pétrole est en forte reprise, on a monté de 11% depuis le début de l’année

-Hausse des matières premières sous la conduite du cuivre qui gagne 6,5%

-Première création de crédit positive en Europe

-Les garanties sur les junk bonds sont au plus bas depuis le record de 2011

-Les earnings des sociétés américaines inquiètent, le nombre de « miss » est supérieur à celui des « beat ».

-Bernanke a encore frappé, son blog est un blog de combat et de défense, il répond aux critiques sur l’arbitraire de la politique de la Fed et critique ceux comme Taylor qui défendent l’idée de règles, de rules, pour guider la politique monétaire. Ce débat est fondamental car on approche des élections et on sait que les Républicains penchent pour l’imposition de « rules ».

-Le savings glut se réduit si on en croit les chiffres publiés par la Russie, l’Arabie Saoudite, etc. Ces pays consomment leurs réserves à une vitesse que personne n’avait imaginé.

-Les réserves des Banques Centrales globales hors « gold » sont à un plus bas de 15 mois, à 11,541 Trillions selon Bloomberg, elles ont chuté de 491 milliards depuis leur sommet du mois d’août 2014. Il faut noter qu’avant, la tendance était à la hausse continue au rythme de 12 à 12% l’an.

-Les portefeuilles de Treasuries détenus par la Fed pour compte étranger sont stables à 3,289T, depuis le début de l’année, ils ont cessé de croître et sont en legère baisse.

Ajout numero 1
GUNDLACH: When the Fed starts hiking rates, ‘GET OUT’ of this asset class

« The entire existence of the high yield bond market is during secularly declining rates, » DoubleLine’s Jeff Gundlach said.
This was a key theme in his presentation titled « Summer Insects, » which he gave late Tuesday to a room of investors at the New York Yacht Club.

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Gundlach argued this market is exposed to a unique set of risks, that’ll intensify in the coming years.
High yield (HY) bonds, or « junk » bonds, are the bonds issued by companies of relatively low credit quality. Because of the higher risks that come with lending to such companies, they have to offer higher yields than their investment grade peers.
In this low interest rate environment of the post-financial crisis era, more and more investors have moved increasing amounts of their investment capital into the junk bond market in their desperate reach for more yield.
But with the prospects of higher rates not too far off, the big risk is that investors start dumping these bonds as higher quality bonds become more attractive and the risk profile of these companies increase.

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« GET OUT. »
Some bond market experts will tell you that you have time to sit on these junk bonds, even after the Federal Reserve begins raising interest rates, which it does by hiking its fed funds rate.
Gundlach told this room full of investors to think about selling « the day of the first hike. »

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He presented a chart, which he said was the most important chart of his entire presentation. The white line is of the fed funds rate and the vertical blue bars indicate the first rate hike during each cycle. The yellow line represents the spread between high yield bonds and Treasury bonds.

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When the yellow line moves up,  high yield bonds are losing value relative to Treasury bonds.
« Every single time, » Gundlach said, the spread soon moved up after the first hike. He reiterated it was a « 100% perfect record of history. »

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He walked the audience through each instance including the 2004 rate hike cycle. In that instance, you had to wait a little bit, but when the pattern manifested, the spread exploded from around 300 basis points to over 1900 basis points. If you were short high yield bonds while long Treasuries, you’d be rich.
« GET OUT, » he reiterated very firmly and very close to the podium mic.

http://uk.businessinsider.com/high-yield-credit-spread-and-fed-funds-rate-2015-5?nr_email_referer=1&utm_source=Sailthru&utm_medium=email&utm_content=MarketsSelect?r=US

6 réflexions sur “Choc boursier en Europe, incertitude de la Valeur, incertitude de la Vérité

  1. Les pays développés et à leur tête, les US, ne supporteraient pas une hausse des taux d’intérêts. Ce n’est pas leur unique problème mais c’est le principal. Il est vital que les taux restent au plus bas. La politique remarquablement orchestrée des banques centrales n’a de sens que si l’on admet ce point . C’est pour cette raison que les QE ont été mis en place de façon quasi permanente, des US au Japon en passant par l’UE. C’est la fuite en avant, la course à l’échalote qui, comme chacun sait, conduit inéluctablement à la chute. Ce n’est pas être catastrophiste que de le dire puisque la dernière sortie avant l’impasse a été dépassée depuis 2008, hors la pire de toutes, la guerre.

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  2. Cette hausse brutale des gov euro et des treasuries, alors qu’on révise à la baisse les prévisions économiques me met mal à l’aise parce que je ne comprends pas ce qu’elle cache?
    – perte de confiance ds les BC et chacun pour soi chez les spéculateurs?
    – craintes d inflation ? avec l or qui baisse en même temps ?
    – une « baleine morte  » encore immergée?
    Le mois de mai est fidèle à sa tradition, en tout cas…
    Merci pour ces analyses en temps réel,

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    1. Je pense qu’il y a beaucoup de causes à la hausse des rendements

      -aux USA a chaque fois qu’il y a eu un QE, les taux ont connu une phase de hausse, l’idée étant que l’économie allait s’améliorer et qu’il fallait arbitrer en faveur des actions, ce qui se tient

      -la situation Grecque est nouvelle en ce sens que le FMI s’est désolidarisé de l’UE et affirme à juste titre que la dette Grecque n’est pas remboursable et exige pour participer aux négociations qu’une partie soit restructurée et une partie dépréciée.

      -les banques euros sont en baisse de puis cette réunion de Riga et on craint une contagion , il ya des ventes de précautions sur ce qui est large bénéfice c’est à dire les emprunts souverains européens

      -les gros de la gestion obligataires mondiale prennent leur profit sur ce qu’ils ont acheté en 2012 je le sais directement de source professionnelles

      -il y a des pertes très grosses qui expliquent techniquement des mises en pension de métal , et par un mécanisme complexe, ceci pèse sur le cours de l’or. Chaque fois qu’il y a du stress dans le marché mondial, on voit le même phénomène de baisse de l’or , le métal baisse dans les stress, il ne monte pas.

      Il ya a mon avis deux inconnues majeures en ce moment
      -ce qui va se passer pour la Grèce et les banques euros
      -la chine , va -t-elle faire l’équivalent d’un QE et casser le Peg du Yuan

      ces deux éléments sont vraiment des risques alors que le fond est déjà difficile à gérer en raison du débat américain sur l’éventuelle hausse des taux
      Sur le fond la contestation du bien fondé de la politique de Bernanke/Yellen progresse et ceci pourrait aller plus loin avec les éléctions futures. il y a des républicains comme Taylor et ses amis qui sont influents, ils montent au créneau.

      Bonne journée

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