Bruno Bertez

Agefi Suisse

Vendredi 22/07/2016

La BundesBank (Buba) vient de lancer une véritable bombe cette semaine. Elle suggère que les emprunts souverains pourraient contenir des clauses qui autoriseraient de retarder les paiements dus aux créanciers pour les pays en difficulté.

En clair, ces clauses réintroduiraient le facteur risque dans  l’appréciation des emprunts des pays fragiles conformément à la logique.

La première réaction qui nous vient à l’esprit est que la Buba cherche à réintroduire le risque  dans  le marché obligataire des dettes souveraines.

Si on  insère pareille clause, on introduit la possibilité de défaut sans drame. Donc on retire un élément considérable de «moral hazard». Les investisseurs savent que le système est tellement fragile qu’il ne peut se payer le luxe d’un défaut en raison des effets de contagion, donc ils se disent que ce risque est nul: «ils n’oseront jamais!»  Donc ils achètent n’importe quoi, indifféremment, et ils sont persuadés qu’ils seront toujours sauvés.

Introduire des clauses qui permettent la dédramatisation des défauts et des reports  équivaut à les rendre possibles, eux et également ensuite les moratoires et les restructurations  de dettes! Le système redevient comme le souhaitent les Allemands depuis longtemps, «gérable», «bio dégradable», ce qui est leur objectif orthodoxe: la sanction. En fait la Buba vient de trouver une brèche dans  la bien-pensance des banquiers centraux inflationnistes et dans  la pensée dominante.

La Buba est cohérente, depuis de nombreux mois elle lutte pour que l’on cesse de considérer que les emprunts souverains sont sans risque, elle lutte pour que ces créances n’aient plus un statut privilégié dans  le calcul des ratios de capital et de sécurité des banques. La Buba sait qu’un jour ou l’autre il y aura des défaillances ou des restructurations. Elle refuse d’être entrainée dans la chute finale.

On sait que la position de la Buba est la suivante: par les achats de titres à long, LSAP, ou encore QE, les Banques Centrales font chuter artificiellement les taux des emprunts des pays périphériques déficitaires, ceux que l’on appelait les pestiférés. Cette baisse des taux réduit le coût des emprunts de ces pays et les autorise, voire les incite à emprunter plus, plutôt qu’à prendre les mesures nécessaires à la résorption des excès de dettes. En plus, cette absence de risque, ce moral hazard incite les banques des pays concernés (les banques Italiennes et espagnoles et portugaises)  à accumuler les créances sur leur gouvernement puisqu’elles sont sûres de faire leur plein ou de déclencher une catastrophe. C’est en fait une sorte de  chantage implicite.

La Buba cherche à se défendre ou plutôt à défendre ses conceptions et l’argent de ses citoyens/épargnants/retraités en montrant les dangers de la politique de la BCE et de Draghi, mais elle n’y parvient pas très bien. Cependant ce qui se passe avec les banques italiennes montre que les ex-pestiférés sont rusés, ils ont plus d’un tour dans leur sac,  et qu’ils utilisent toutes les ficelles pour contourner les textes et l’esprit  des  traités. Au lieu de couper le lien avec leurs souverains, ils le renforcent et se mettent en position de chantage: si ils coulent nous coulons ensemble et réciproquement.

Il y a un autre aspect  plus général et c’est ce qui mérite encore plus attention. Pour l’instant, depuis 2008, on tape dans la boite, on «kick the can». On le fait par la politique monétaire non conventionnelle laquelle consiste à inonder de liquidités pour masquer la non-solvabilité et on le fait par les taux zéros lesquels réduisent le poids  des dettes et augmente la «sustainability», la possibilité de soutenir un fardeau de dettes excessif..

Ce système touche ses limites depuis 2015. On en voit les symptômes dans la multiplication des accidents, dans  la chute des cours de Bourse des banques et dans l’impossibilité de retrouver une croissance auto-entretenue d’un niveau suffisant. C’est la raison pour laquelle on est passé aux taux négatifs, c’est la raison pour laquelle on parle d’«helicopter money». Ce sont des subterfuges afin de gagner du temps au prix d’une aggravation et fragilisation du système.

Ce que l’on a jusqu’à présent refusé, c’est la seule vraie solution, celle qui consiste à réduire le fardeau des dettes de façon chirurgicale comme on le faisait dans le passé par les restructurations, moratoires, rééchelonnements et donc par l’euthanasie des dettes.

Bref ce que les Allemands, mine de rien essaient de faire, c’est de bousculer le consensus  de la facilité inflationniste et de faire réfléchir sur une issue de la crise plus douloureuse à court terme, mais aussi plus progressiste.