Le maillon faible reste la Chine, le pays des hernies

Les médias, les commentateurs et les marchés saluent la situation Chinoise comme positive. Ils ont tort. Vendredi dernier, on pouvait lire “Economic Data Signals Turnaround, Stability in China;” Les signaux économiques pointent vers un tournant, vers une stabilité en Chine ». Bien entendu à court terme tout est possible, mais nous sommes d’avis que les problèmes chinois sont devant nous et non derrière. Nous sommes dans la phase terminale de la bulle chinoise, nous ne sommes pas reparti pour un cycle positif. La Bulle a « hoqueté » en 2015 et début 2016, l’éclatement d’une ou d’une myriade de bulles reste programmé.

Les observateurs, comme le sens commun ont toujours tendance à se laisser influencer par l’actif des bilans, c’est à dire par ce qu’ils voient. Les difficultés viennent rarement par l’actif des bilans, elles viennent par ce que l’on ne voit pas, les passifs des bilans. Et s’agissant de la Chine les bilans continuent de se détériorer. très vite. Selon Bloomberg: “China’s currency outflows may be bigger than they look », « les sorties de capitaux sont supérieures aux apparences », » capital is exiting the country in Yuans rather than in dollars », « les capitaux fuient sous forme de Yuans et non plus sous forme de dollars ». Ce n’est pas un hasard si les sorties de gros capitaux reprennent , le smart money chinois connaît la situation du pays.

La Chine a réussi, comme nous l’avions justement prévu,  à bloquer en Août 2015 et en Février 2016 l’éclatement de sa bulle du crédit, on est donc reparti pour un tour! Elle l’a fait , il n’y avait pas d’autre moyen, en créant encore plus de crédit  à un point tel que les organisations internationales comme le FMI et la BRI ont été obligées d’attirer l’attention sur la montée des risques bancaires, financiers et autres risques pour la fameuse stabilité financière. .

Pour satisfaire aux besoins de la concertation globale destinée à  préserver la stabilité, dans le cadre du consensus de Shanghai, la Chine a stoppé la dépréciation de sa monnaie pendant quelques mois, cela ne pouvait durer bien sûr et depuis plusieurs semaines, la dépréciation est à nouveau en route. Le Yuan est au plus bas de 6 ans. La semaine dernière le Yuan a été piloté en baisse de 0,8%, ce qui est la plus forte baisse depuis les temps troublés de janvier 2016. Symétriquement le dollar index a fait un bond de 1,7% ce qui rappelle les troubles de 2015 et 2016 qui ont dissuadé Yellen de normaliser. Pour compléter le tableau et pour ceux qui auraient des difficultés à saisir le paysage d’ensemble, le cuivre, Docteur copper a chuté de 2,4% et les devises des émergents ont subi une bouffée de dégagements, de type risk-off.

Les exportations Chinoises ont plongé de 10% en Septembre année sur année, c’est bien plus que ce qui était anticipé, mauvaise surprise. Les importations, elles se sont contractées, alors que les chiffres d’Août suggéraient un rebond. Nous en tirons la conclusion que les signes positifs de stabilisation étaient trompeurs et que la situation de la Chine est tout, sauf stabilisée. Le demande interne se délite, elle faiblit et ceci doit être mis en relation avec la bouffée de dépréciation pilotée par les autorités.

La conjoncture Chinoise est profondément déséquilibrée par le crédit et ceci est masqué par des îlots dangereux de spéculation, en particulier , de spéculation immobilière. Le secteur automobile participe lui aussi à cette situation déséquilibrée par la création de crédit: les ventes autos ont fait un bond de 29% le mois dernier!

La spéculation est si impressionnante dans le secteur immobilier que 21 agglomérations ont jugé bon, ces dernières semaines  de tenter de la calmer par des mesures de restriction des achats et des resserrements de conditions d’octroi des crédits hypothécaires. Nous sommes en train d’inverser la vapeur, au lieu de favoriser la reflation, on essaie de la modérer. faire et défaire, telle est le schéma maintenant bien connu de la régulation. Ce stop and go est bien le signe d’une situation dangereuse, mal ajustée et donc fragile.

Le mal chinois est culturel, la spéculation est endémique et toute largesse donne lieu immédiatement à des excès: on l’a vu récemment avec la flambée sur les marchés de commodities, lieux d’une véritable frénésie. Les autorités contrôlent beaucoup de choses, mais elles ne peuvent contrôler le tempérament de la population, fascinée par le jeu et le momentum. Goldman Sachs et la Royal Bank of Scotland pensent que d’autres mesures restrictives vont devoir être mises en place et qu’il faudra prendre le risque de sur-réagir quitte à  casser le marché immobilier. Si cela devait arriver, compte tenu du fait que la construction représente un quart du GDP, le risque d’atterrissage brutal n’est pas à négliger. si on en croit Bloomberg , la Banque Centrale, le Régulateur Bancaire et la China Securities Regulatory Commission sont d’accord pour resserrer les contrôles sur les investissements en immobilier et sur les mouvements de fonds concernant les achats de terrains.

La régulation économique globale Chinoise est à notre avis dans l’impasse: les demandes internes et externes  sont  médiocre, l’économie dans son ensemble est à la peine, mais les mesures de soutien par le crédit sont contre productives. Il faut d’un côté prendre le risque de souffler dans la bulle du crédit pour maintenir les objectifs de croissance, mais de l’autre on constate que l’argent ne va pas là ou il est souhaité qu’il aille, il va faire des « hernies » , des poches spéculatives là ou il y a le plus de plus-values à réaliser, et non pas dans l’économie réelle productive. La demande finale et la demande locale au niveau des Provinces  reste molle. Les liquidités se dirigent de façon caricaturale, vers les réceptacles et les usages ou le profit est le plus facile, le plus rapide.  Les occasions rentables d’investir sont raréfiées par la situation fondamentale du pays et du marché mondial, donc les « hernies » se multiplient. Un quart du stock total de crédits hypothécaires à été crée au cours des 12 derniers mois!

Il n’y a pas que l’immobilier et les matières premières, il y a aussi un autre signe constitué par les opérations financières, fusion et acquisitions en Chine et bien sur à l’étranger. de ceci témoigne  par exemple les discussions pour le rachat du Milan AC à Berlusconi. La presse rapporte que l’un des milliardaires les plus secrets, Yao Zhenhua, qui vient de lancer une offre géante sur le plus grand développeur immobilier du pays, a multiplié sa fortune par 9 depuis l’an dernier à 17,2 milliards de dollars! C’est devenu la quatrième fortune de Chine, alors qu’il y a un an il était au 204 e rang, c’est dire si le leverage est triomphant.

Nous avons soutenu en 2015 l’idée que l’évolution du système chinois représentait, préfigurait,  en accéléré et en caricatural l’évolution des grands pays occidentaux et que les mêmes causes, la fuite en avant dans les liquidités pléthoriques, aboutiraient aux mêmes effets, mais que dans le cas chinois  ils seraient amplifiées, multipliés, précipités  par le retard de développement de la Chine et de  son système insuffisamment sophistiqué. Faute d’un marché financier efficace, fautes de structures modernes, faute de population formée et d’alternatives à l’emploi des capitaux, les injections de liquidités avons nous affirmé y produiraient des effets beaucoup plus pervers et spectaculaires. Il est frappant de constater que les héritiers de Mao, lesquels ont adopté la voie anglo-saxonne,  sont maintenant empêtrés dans une contradiction interne majeure qui ferait sourire le Grand Timonier; plus la croissance interne bute sur ses limites, plus il faut recourir au dopage du crédit et plus le système se fragilise: « toute situation écrivait Mao évolue en  fonction de ses contradictions internes, nous y sommes. La Chine est victime comme nous, pays développes  de la loi du rendement décroissant de la dette! Mais tout y va plus vite, tout est plus brutal.

Selon les organisations internationales, la dette chinoise a maintenant dépassé les 250% du GDP, largement. On était à 247% en fin 2015 et pour mémoire on naviguait autour des 150% seulement en 2007; la croissance de la dette a été fulgurante. Selon Bloomberg qui est en pointe dans le suivi  des informations Chinoises, ce qui correspond à la dette totale, le Total Social Financing, hors les titres émis par le gouvernement,  progresserait de 3 trillions de dollars cette année! Conséquence de ces débordements, les bilans des banques inflatent exponentiellement : après avoir triplé depuis 2008, on s’attend à ce qu’ils atteignent 32 trillions de dollars en fin d’année. Moody’s évalue le Shadow Banking à près de 80% du GDP , il aurait quasi doublé en deux ans. le recours au crédit par les entreprises ne connaît aucun ralentissement malgré la chute de profits, malgré les pertes et le ralentissement de l’activité, Reuters annonce une dette Corporate  de  18 trillions ce qui la mettrait à  170% du GDP .

Et nous vous rappelons que ni le cadre réglementaire, ni l’ingénierie ne sont aussi sophistiqués que dans les pays développés comme en témoigne les découvertes continues d’irrégularités comptables et juridiques. Le FMI et la BRI suggèrent que les chiffres de dettes Chinoises  et ceux du Shadow sont bien plus élevés qu’ils ne sont déclarés, non pas en raison d’une volonté des autorités de dissimuler la réalité, mais en raison de lacunes et de failles dans le recensement des données. On découvre sans  arrêts de nouvelles niches de création de crédit.

L’existence non pas d’une bulle; mais d’une myriade de bulles ne fait aucun doute. Et ces bulles ne sont pas seulement Chinoises, elles alimentent les marchés mondiaux connexes comme l’immobilier de luxe, les matières premières, les marchés financiers.

Le crédit Chinois est , selon nous  l’archétype du crédit subprime, tous azimuts.  Tout ou presque est subprime, la solvabilité est déplorable, ou que l’on se tourne: vers les banques qui ont besoin selon S&P Global Ratings de plus de 1,7 trillions de dollars de capital neuf d’ici 2020, vers les entreprises ou le pourcentage de défauts approche les 6%, vers les Provinces ou les véhicules spéciaux de financement , les LGFV sont sous perfusion.  Les véhicules spéciaux des provinces du  Hunan, Jiangsu, Hubei and Sichuan sont obligés de se tourner vers les émissions de dettes en dollars, ce qui va accroître la vulnérabilité de la chaîne du bonheur chinoise.

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