La Fed assouplit les conditions monétaires

La Fed assouplit les conditions monétaires

MARDI, 21.03.2017
Agefi Suisse

La hausse des taux si prévisible et la prudence de Janet Yellen ont provoqué l’inverse de ce que l’on aurait pu attendre.

Bruno Bertez

Non, vous ne vous trompez pas, ce n’est pas un lapsus, nous avons bien écrit: la Fed assouplit les conditions monétaires.

En cette semaine de troisième hausse des taux administrés pour les porter à 0,75-1%, les conditions financières ont été desserrées:

l les remarques de Yellen ont été très «dovish», très colombes;

l elle n’a pas révisé le cheminement antérieur de hausse des taux;

l elle n’a pas révisé les prévisions de croissance;

l elle ne s’est pas inquiétée de l’inflation;

l elle n’a pas été effrayée d’un dépassement temporaire des 2% fatidiques;

l elle n’a nullement tenu compte de la nouvelle situation fiscale qui découlerait des projets de Trump;

l elle ne s’est nullement inquiétée des excès et des exubérances des marchés financiers.

Tout ceci réuni a provoqué le contraire de ce que l’on aurait pu attendre: la hausse des taux étant anticipée, le discours a été perçu comme un assouplissement et non comme un resserrement. Les actions ont monté, les taux courts ont baissé, le dollar a reculé, le risk-on a persisté. L’or a monté.

En cette semaine, le S&P 500 a gagné 0,2%, ce qui porte ses gains de l’année à plus de 6%. Les services publics ont progressé de 1,2%, le Russell de près de 2%, le Nasdaq de 0,4%. Les mines d’or ont fait un bond de 4,7%. Les actions des émergents ont nettement monté.

Bloomberg relève la même chose que nous et titre: Les marchés ont réagi comme si la Fed avait abaissé les taux: «The Market Is Acting Like the Fed Cut Rates».

Goldman Sachs qui, comme beaucoup de banques, pousse à la hausse des taux pour des raisons égoïstes, estime que l’index maison des conditions financières «fait ressortir l’équivalent d’un desserrement de 14 points de base». Selon Goldman, tout s’est passé «comme si la Fed avait baissé le taux des fed funds d’un quart de point». «On serait maintenant bien plus stimulant que l’on était en décembre dernier, avant la deuxième hausse des taux».

On pourrait couper les cheveux en 4, disséquer les propos de Yellen, nous avons déjà fait tout cela et expliqué que la Fed cherchait à concilier différentes contradictions: la régulation domestique, la stabilité financière globale, la stabilité du marché financier américain, etc. etc. A force de nuancer et de tenir compte de tout, on finit par ne plus rien faire, ou par faire et dire des choses contradictoires. C’est ce qui se passe, mais reconnaissons que la Fed est habile, elle a réussi une étape, un baby-step dans la voie de la normalisation, sans faire de dégâts. Elle est peut-être en retard au gré de certains, mais elle peut dire «mission accomplie».

Ce que les observateurs ont du mal à comprendre, c’est que la Fed croit à ses théories et donc qu’elle est persuadée que le potentiel de croissance est faible, que la croissance et l’inflation ne vont pas accélérer et donc qu’elle a tout son temps pour normaliser. Tout son temps jusqu’à 2019.

La Fed est persuadée de la validité de sa théorie du «taux naturel» qui serait bas et donc elle se comporte en conséquence: il faut normaliser mais il n’y a pas de hâte, encore moins d’urgence. Il faut normaliser car on approche du potentiel, mais doucement et pas trop. Yellen a expliqué: «The neutral level of the federal funds rate, namely the level of the federal funds rate, that we keep the economy operating on an even keel. That is a rate where we neither are pressing on the brake nor pushing down on the accelerator. That level of interest rates is quite low.» Le niveau du taux naturel, le taux où on n’est ni accélérant, ni freinant, est tout à fait bas.

Beaucoup disent que la Fed a à nouveau laissé passer le coche, qu’elle a raté une fois de plus l’occasion de resserrer et, qu’en ce faisant, elle prend des risques. Ils comparent la situation à celle de Greenspan et de sa dissymétrie des baby-steps qui a conduit aux excès sur le logement. Nous arguons que la situation n’est plus la même, que nous sommes dans un autre système et que, par conséquent, les raisonnements ne peuvent être les mêmes: nous avons inflaté les prix des actifs financiers volontairement, à titre de politique de stabilisation du système contre la crise, nous avons créé de faux effets de richesse et la faute suprême serait de détruire ce que l’on a fait, de renverser la «charrette de pommes»; «the apple cart».

Nous répétons que dès 2009, on a choisi une voie à sens unique, on a brûlé les vaisseaux et donc plus rien ne peut être comme avant. Le prix des actifs financiers est devenu un prix stratégique, un prix central du système. Aussi bien pour les banques, que pour l’économie et pour le gouvernement.

Nous sommes dans un système à la John Law: la monnaie et le crédit sont adossés aux prix des actifs et non pas aux flux, on ne peut se permettre de subir le moindre choc. Sinon, c’est… la contraction en chaîne avec effondrement du système bancaire, avec la nécessité en panique, de recréer de la «base money» en quantité colossale.

Yellen, qui sait tout cela, est terrorisée, et elle se comporte en conséquence, elle erre du côté de la prudence excessive, c’est évident. Tant que les Trumponomics n’ont pas trouvé de points d’application pratiques, concrets, la situation est gérable, elle est sous contrôle, les dérapages actuels ne sont que psychologiques, une bouffée d’animal spirits.

En attendant, la tonte des moutons continue; les entreprises émettent du papier à tour de bras pour profiter des conditions favorables… pour elles, c’est à dire défavorables pour ceux qui souscrivent, ou leurs organismes de  placement collectifs. On pulvérise ce trimestre tous les records d’émissions de dettes!

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