Le risque sur les marchés. La banque centrale américaine a t- elle perdu le controle de la situation?

La Réserve Fédérale américaine souhaite resserrer les conditions financières. C’est pour cette raison qu’elle a procédé à deux hausses de taux et c’est également pour cette raison que les gouverneurs multiplient les interventions verbales publiques annonçant la prochaine réduction de la taille du bilan. Si renchérir et communiquer ne suffisent pas, alors, on va réduire la liquidité à la source.

La Fed veut réduire la stimulation , parce qu’elle considère que le « slack » les réserves de capacité disponibles sont  devenus nuls sinon faibles. De ceci témoigne le niveau historiquement bas du chômage… et de ceci également témoignent les calculs de ses modèles. La Fed utilise des modèles qui lui indiquent que le potentiel de croissance sans déséquilibre et surchauffe est faible et n’est guère supérieur à 2% . Si le « slack » a disparu et si le potentiel de croissance est faible alors, il faut resserrer la politique monétaire préventivement, ne pas le faire serait une erreur. D’autant que les délais de réaction des économies sont longs, de l’ordre de 18 mois et que déjà on peut penser que l’on est en retard. Mais la Fed est obsédée par les risques concernant la stabilité financière, elle a peur de casser les marchés et même l’activité économique, elle est paralysée par le souvenir de la bévue de 1937; alors, on avait cassé la reprise par un resserrement monétaire précoce.

Tels sont les raisonnements qui guident  l’action de la Fed et les propos des gouverneurs.

La dernière hausse des taux administrés n’a pas eu les effets désirés: au lieu de constituer une étape vers la réduction de la stimulation, elle a eu l’effet inverse.  Elle a stimulé l’appétit pour le jeu, elle a dopé le goût du risque et les conditions financières mondiales se sont au contraire largement desserrées. A un tel point, avons nous écrit en son temps que les calculs montrent qu’en fait la hausse d’un quart de point du taux a agi comme si il s ‘était agi d’une baisse d’un demi point!

Les marchés financiers ont inscrit partout de nouveaux records, le VIX, l’indicateur de peur s’est effondré, le consensus haussier s’est renforcé. Des pratiques malsaines se sont développées, elles sont généralement significatives des fins de période; ainsi des systèmes d’assurance contre la baisse se développent et ils donnent une fausse impression de sécurité. De même des opérateurs font des opérations complexes qui aboutissent à amortir la volatilité et à donner un faux sentiment de sécurité. Tout cela est bien connu des gens expérimentés, ceux qui ont la mémoire de 1987 par exemple. Mais il y a peu de gens d’expérience sur les marchés. Ces pratiques sont des oiseaux de beau temps, « on vend des assurances contre les inondations très bon marché quand on traverse des périodes de sécheresse prolongées »!

Nous avons toujours considéré que les politiques non conventionnelles ne sont pas le problème, y entrer est toujours facile et nous avons souvent expliqué que le coût des politiques non conventionnelles, on ne le payait que plus tard; lorsqu’il fallait envisager d’en sortir. Le prix à payer n’est jamais à l’entrée, il est à la sortie. Nous y sommes.

Notre idée fondamentale  est que quand on y est entré, on a brûlé ses vaisseaux et qu’il n’y a pas de retour en arrière, c’est un aller simple.  Rien, absolument rien  jusqu’à présent ne nous a démenti. On est allé crescendo et la difficulté que rencontre la Fed en ce moment confirme le bien fondé de notre analyse et de notre hypothèse de travail. Tout comme notre autre certitude:  les politiques qui visent à inflater le prix des actifs financiers réclament toujours plus d’inflation, on peut de moins en moins se permettre de chuter, à la fin on ne peut même plus se permettre une simple correction, c’est marche ou crève!

La caricature de cette situation nous est fournie depuis de nombreux mois en Chine, le gouvernement s’est lancé dans cette folie d’inflation de crédit et il est piégé, coincé. Cela part de partout, tout dysfonctionne et il faut sans cesse écoper, boucher les fuites, freiner, relancer, interdire, contrôler, punir; c’est l’incohérence.

On ne peut sortir par sevrage doux, les bulles appellent pour parler vulgairement, des bulles toujours plus grosses et plus généralisées. Les phase bullaires finales sont les plus belles et elles peuvent durer très très longtemps, nous y sommes.

Au passage nous pensons qu’il n’est pas inutile pour la centième fois de répéter  notre point de vue sur les bulles. Nous utilisons le terme de bulle par facilité de langage, il est inexact. C’est la même chose lorsque nous parlons des politiques monétaires non conventionnelles, pour être compris nous parlons de money printing alors que ce n’est pas du money printing, mais comme tout le monde le dit il est plus simple l’utiliser. Après tout communiquer est une question de code et il suffit de le repréciser de temps à autre. Ici nous disons qu’en  fait il n’y a pas de bulle, nous sommes dans une situation très différente de celle des bulles: c’est une politique monétaire délibérée qui vise à créer le maximum de crédit, à maintenir coûte que coûte l’appétit pour le risque pour éviter l’effondrement déflationniste et la fameuse réconciliation entre la sphère financière et la sphère réelle. Cela ce n’ est pas une bulle, c’est une politique qui se croit rationnelle, mise place par des dirigeants devenus fous.  Ce n’est pas une folie du public. Si il y a des fous, ils ne se trouvent pas dans le public, ce ne sont pas les animal spirits du public qui produisent cette situation, ses animal spirits ne sont qu’une conséquence de l’action des sujets supposés savoir, des prétendus savants.  Cette réaction du public est  bien faible d’ailleurs car si le public avait tout compris et était devenu aussi fou que les savants,  les actifs financiers seraient à des niveaux bien plus élevés qu’ils ne le sont maintenant! Mais il y a  des gens raisonnables et ces gens gardent leur argent, ils ne participent pas. Donc les prix des actifs ne sont pas au niveau qui devrait être le leur en regard des injections . Nous ne résistons pas à ce rappel; les gens de la Fed refusent de reconnaître qu’ils fabriquent sciemment des bulles. Selon eux on ne peut reconnaître une bulle. Vous savez ce que l’on dit de la pornographie: « je ne sais pas ce que c’est  ou comment la définir, mais je sais la reconnaître quand j’en vois! Eh bien c’est la même chose pour les bulles. Pour notre part nous dirions qu’une bulle ce n’est pas une chose, mais une situation. C’est une situation dans laquelle on se trouve quand on ne peut plus se permettre d’arrêter de créer de la monnaie. Une bulle c’est quelque chose qui se définit par le fait que l’on ne peut pas s’arrêter de souffler dedans. Et comme un jour on finit toujours par arrêter de  souffler,  une bulle se  reconnaît après, quand on a stoppé de la gonfler, elle se reconnaît parce qu’elle éclate. Et comme je le répète, nous y sommes, on ne peut arrêter.

Et puis il y a des symptômes annexes qui accompagnent toujours les bulles: il y a la création de crédit, il y a les rationalisations. Ah les rationalisations qu’elles sont belles, mais peu originales. On tourne toujours autour cette imbécillité: nous sommes dans un monde nouveau, cette fois c’est différent, plus rien n’est comme avant mon brave monsieur. Vous avez compris je n’insiste pas.

Ici ce qui est différent , mais classique et répétitif, c’est que l’on crée de la monnaie de crédit , que les marchés en risk-on créent de la monnaie, que les banques créent de la monnaie et que cette monnaie comme elle ne tourne pas dans la sphère réelle elle tourne dans la sphère des signes, dans la sphère des money- like, dans la sphère de la quasi monnaie, c’est à dire les titres, les valeurs mobilières, les billets de  loterie .

Est ce que la Fed est en situation d’échec? Est ce qu’elle a perdu le contrôle de sa politique, le contrôle de  la situation qu’elle a créée en jouant aux apprentis sorciers comme Law? C’est la question , la seule question. Et nous pensons que c’est la seule mais qu’il ne faut pas tenter d’y répondre trop tôt. La perte de contrôle n’est peut être  que temporaire. Peut être y a t-il des effets de seuil par exemple.

Le resserrement du crédit intervient dans une phase ou l’économie mondiale, grâce aux injections chinoises de 2016 est en phase de d’amélioration. Donc il est normal que les perspectives de croissance étant  légèrement meilleures, le risk se  mette « on » et ceci vient contrebalancer la tendance au  risk-off qui découle du resserrement monétaire proprement dit .

Et puis il y a la politique de la BCE et de la BoJ et autres, ces institutions continuent de  créer des centaines de milliards , ces milliards se promènent  par le monde et ils viennent s’ajouter à tous les autres, ils partent la recherche leur contrepartie spéculative.

Et enfin il y a la transitivité, la circularité,  c’est à dire les cercle vicieux. La  deuxième hausse des taux au lieu de calmer  à stimulé, ce qui fait monter les perspectives de croissance au lieu de les faire baisser. L’amélioration des  conditions financières produit sa propre justification, logique mais perverse.

Le risque de la situation n’est pas la perte de contrôle, mais peut être la sur-réaction: certains à la Fed pourraient prendre peur et défendre l’idée que l’on ne peut modérer, calmer les ardeurs qu’en faisant peur, en choquant.  C’est une possibilité qu’il faut avoir présente à l’esprit mais elle n’est guère la plus probable compte tenu de la personnalité de Yellen.

 

 

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Une réflexion sur “Le risque sur les marchés. La banque centrale américaine a t- elle perdu le controle de la situation?

  1. Pour vous lire depuis quelques années, je constate que votre cadre d’analyse n’a pas été pris en défaut (je me souviens d’un de vos titres de 2010 « ich bin über bullish »!)

    Que faut-il envisager comme scénario possible à court terme? Une erreur de pilotage de la Fed entraînant une sortie de route généralisée? Une reprise en main de haute volée comme en février 2016 avec les accords de Shanghai et le reflation trade?

    Vous aurez également remarqué que le thème de l’helicopter money a disparu des écrans radar, peut être parce que le programme fiscal de relance de Trump n’ a aucune chance de succès au Congrès, ou peut être parce que c’est le joker final à sortir de la manche en cas de sortie de route de la Fed .

    En attendant, la meilleure chose à faire n’est elle pas d’acheter un peu d’or et d’argent puisque comme vous le dîtes, c’est en période de sécheresse qu’il faut acheter des assurances contre les inondations?

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