Document : Inflation, le dilemme de la Fed, le débat sur l’inflation est au centre de la politique et des marchés

Je reviendrai sur l’inflation ces prochains jours. Je vous rappelle que je ne partage absolument pas les analyses conventionnelles et en particulier pas celle qui est ci dessous.

Je ne partage pas non plus les analyses en terme de taux d’intérêt naturel ou autre.

Je ne suis absolument pas d’accord avec la thèse de Summers qui nous fait croire que le potentiel des économies est durablement abaissé.

Ce qui est abaissé, c’est la crédibilité des banques centrale est  celle des économistes qui peuplent leurs services. ils échouent et tentent de faire croire que c’est la réalité qui n’obéit pas à leur remèdes.

Ecureuil a traduit cet intéressant article.   Merci mille fois. avec les questions sur l’inflation, nous sommes à nouveau au coeur des débats malheureusement escamotés par les économistes de l’establishment et les médias qui les recopient;  quelle est la porftée réelle du succès des politiques monétaires non conventionnelles,  la Fed commet elle une  erreur en tentant de normaliser sa politique alors que la reflation n’est pas vraiment là, les marchés fianciers divergent, qui se trompent: les actions ou les bonds? 

Nous sommes au coeur du débat; Gavyn Davies est un bon, c’est pour cela que nous le reprenons, mais il ne traduit ni notre pensée, ni nos analyses. 

Seule la hausse des prix de l’énergie a boosté les chiffres 

Il y a quelques mois, la Réserve fédérale semblait déterminée, enfin, à normaliser la politique monétaire aux États-Unis. En fait, elle semble encore y penser.

Le FOMC (Federal Open Market Committee) a indiqué qu’il avait l’intention d’augmenter les taux en juin de 0,25 pour cent supplémentaires, et il semble également prêt à annoncer un plan visant à réduire le bilan de la banque centrale en septembre.

Mais il y a maintenant une ombre au tableau. Les deux derniers communiqués mensuels ont indiqué une inflation des prix à la consommation beaucoup plus faible que prévue. Bien que le FOMC ait été assez dédaigneux de la première de ces annonces – disant dans le procès-verbal de sa réunion de mai que cela était probablement causé par des facteurs temporaires ou particuliers – on ne sait pas encore s’il a continué à ignorer le deuxième ensemble de données faibles du CPI ( Consumer price index ) en avril. Les deux mois ensemble ont vu l’inflation de base du CPI plus basse que prévu de 0,4 point de pourcentage.

Lorsque le déflateur de PCE sera diffusé mardi prochain, il montrera probablement le taux d’inflation de base sur 12 mois à 1,5 pour cent en avril, soit le chiffre le plus bas depuis lafin de 2015. La réaction du FOMC à ces nouvelles dépendra de leur interprétation des causes sous-jacentes de la faible inflation, qui sont très aléatoires. Mais les marchés ont déjà décidé qu’ils prendraient ces indications assez sérieusement pour interrompre leur programme de hausses tarifaires après l’augmentation planifiée de juin.

Il peut sembler surprenant qu’une si petite quantité de nouveaux éléments puisse induire une révision de la stratégie de normalisation monétaire qui a été si longue à préparer. Mais les décisions de la Fed sont supposées être dépendantes des données, et les dernières lectures de l’inflation n’ont pas confirmé leurs convictions antérieures.

Les modèles d’inflation Fulcrum sont conçus, entre autres objectifs, pour produire des projections à court terme pour l’inflation basées sur des méthodes qui extraient les augmentations de prix sous-jacentes à partir de données mensuelles significatives.

Les projections d’inflation à court terme (ligne rouge) des modèles ont diminué fortement en raison des annonces du PCI de mars et avril, et le taux d’inflation pour le reste de 2017 devrait maintenant être bien inférieur aux taux prévus par la Fed en mars ( Points bleus):

 

Les minutes de mai du FOMC suggèrent que les projections de l’équipe ont déjà été réduites après la première surprise mensuelle. La question maintenant est de savoir si le FOMC peut continuer à prétendre que l’inflation se stabilisera à environ 2 pour cent de l’objectif d’inflation (mesuré par le déflateur de PCE, qui diffère très peu du PCI) à moyen terme.

Il va probablement essayer de s’accrocher à cette évaluation aussi longtemps que possible. Les rapports d’inflation de mars et avril ont peut-être été principalement influencés par des fluctuations aléatoires, auquel cas ils sont susceptibles d’être compensés par des augmentations mensuelles anormalement importantes avant longtemps. Dans ce cas, les affaires reprendront
comme d’habitude.

Toutefois, s’il n’y a pas de rebondissement substantiel des données sur l’inflation au cours du troisième trimestre, le FOMC commencera à privilégier la possibilité d’un changement plus fondamental dans le mécanisme d’inflation américain. Il y a deux possibilités qui seront envisagées:

1. Abaisser l’inflation en raison des changements de mesure

Il est bien connu que les taux d’inflation des États-Unis ont tendance à être surévalués dans les séries officielles de données, car les méthodes BLS ( Bureau of Labor Statistics ) et BEA ( Bureau of Economic Analysis ) pour mesurer les variations de prix font une part insuffisante à l’amélioration de la qualité des biens et des services, en particulier dans les technologies de l’information et les soins de santé. En 1998, la Commission Boskin a conclu que ces problèmes ont probablement entraîné une surestimation de l’inflation américaine d’environ 1,1 point par an, et des ajustements ont été apportés à la méthodologie statistique officielle pour corriger une partie de ce problème.

Rien de tout cela n’aurait d’importance si les problèmes de mesures étaient demeurés identiques sur des périodes de temps successives, puisque l’objectif d’inflation de la Fed tient déjà compte de la probabilité d’erreurs constantes dans les données. Cependant, récemment, il y a eu de nombreuses discussions entre les statisticiens officiels et d’autres (y compris Martin Feldstein), suggérant que la méthodologie des données pourrait changer de manière à mesurer plus précisément qu’auparavant la qualité des produits et l’arrivée sur le marché de nouveaux produits. Ceci est important parce qu’il conduirait à une estimation officielle inférieure de l’inflation, même si rien n’avait changé dans l’économie.

La possibilité de variations de mesure est passée au premier plan au cours des derniers mois, lorsqu’un seul élément – les services de télécommunications – a réduit l’indice de 0,2 pour
cent, reflétant un nouveau traitement méthodologique des changements de qualité des technologies de l’information et l’adoption de forfaits illimités par Verizon.

On ne sait pas si les changements de méthodologie auront d’autres effets sur les services numériques et les produits de soins de santé à l’avenir. Il est possible que cela puisse réduire la mesure officielle de l’inflation de 0,25 à 0,5% par an dans un cas extrême.

Si cela se produisait, la Fed serait confrontée à une tendance récurrente à ce que les données officielles sur l’inflation soient tirées vers le bas. Bien que la réponse de la politique «correcte» à ce phénomène serait probablement de réduire l’objectif d’inflation de 2% à (disons) 1,5%, tout en maintenant la politique monétaire sur une trajectoire inchangée, le FOMC sera extrêmement réticent à le faire. Au lieu de cela, il serait susceptible de maintenir des taux d’intérêt inférieurs à ce qu’il aurait fait, jusqu’à ce que l’inflation atteigne 2 pour centsur la nouvelle mesure (ou 2,5 pour cent sur l’ancienne méthodologie).

2 Inflation plus basse en raison d’une baisse du taux de chômage naturel

Une autre explication possible pour une inflation toujours plus faible, si elle est avérée, pourrait être que le taux de chômage naturel a baissé, ce qui implique que le marché du travail est plus détendu que ce que le FOMC croit actuellement. À l’heure actuelle, le FOMC pense que le taux naturel est de 4,7 pour cent, alors que le taux réel de chômage est de 4,4 pour cent.

Cette baisse du chômage par rapport au taux naturel devrait conduire à une hausse de l’inflation des salaires et des prix, selon la théorie macro traditionnelle.

Le FOMC pourrait interpréter l’inflation basse comme un indicateur selon lequel son estimation du taux naturel devrait être réduite, laissant une possibilité ultérieure de resserement du
marché du travail. Il l’a fait plusieurs fois au cours des dernières années, mais la preuve est faible cette fois-ci.

Selon les estimations économétriques récentes de Jan Hatzius et autres chez Goldman Sachs et de Bruce Kasman et autres chez J.P. Morgan, la courbe de Phillips qui relie le chômage à
l’inflation des salaires peut avoir été aplatie au cours de la dernière décennie, mais elle n’a pas complètement disparu. En outre, la mesure par Goldman Sachs de l’inflation sous-jacente des salaires, le suivi des salaires des États-Unis, augmente largement en fonction de la voie indiquée par la courbe de Phillips, de sorte que la Fed ne devrait pas être prête à déplacer  actuellement ses modèles du mécanisme inflationniste sur le marché du travail .

Où cela emmène-t-il le FOMC? Je suis d’accord avec Tim Duy pour dire que leur position actuelle est toujours dirigée vers un resserrement progressif, car ils n’accordent pas encore
beaucoup de poids aux changements dans la méthodologie des données ou dans la courbe de Phillips. Ils se sont maintenant installés dans une position où ils seront extrêmement réticents à
abandonner l’augmentation prévue de 25 points de base du taux des Fed Funds le 14 juin, ou le début de la réduction du bilan, probablement annoncé en septembre.

La faible inflation sera probablement moins manifeste dans les prochains mois. Seulement si cela ne se produit pas, la normalisation de la politique monétaire sera mise en attente.

Opinion du Crédit Suisse

Le fait que le président de la Fed de San Francisco, John Williams, ait raison ou pas, que l’inflation et l’emploi aux États-Unis se rapprochent des objectifs de la banque centrale, comme
les investisseurs l’ont vu, – comme il l’a dit à CNBC il y a deux jours – n’est pas pertinent: la banque centrale va augmenter les taux d’intérêt deux fois de plus cette année, peu importe  ce qui se passe dans les prix à la consommation, déclare le directeur des investissements de Credit Suisse pour la Suisse, Burkhard Varnholt.

C’est parce qu’il est vain d’attendre que les prix augmentent alors que la raison réelle de l’ inflation faible – et qui restera probablement faible – n’a rien à voir avec la Fed, mais avec un changement structurel dans l’économie américaine qui est tirée par des géants de la technologie comme Amazon et Uber.

Burkdard affirme que ces entreprises «ont transformé la
plupart des entreprises et des secteurs en preneurs de prix plutôt qu’en faiseurs de prix. »

Eh bien, l’inflation a disparu depuis un certain temps et ce qui a vraiment tué l’inflation de toute évidence n’est pas la politique monétaire de la Réserve fédérale, mais l’Internet –
c’est l’économie de partage, l’économie de réseau, ce sont les sociétés uber-déflationnistes comme Uber, Amazon, Airbnb et autres, qui ont transformé la plupart des entreprises et la
plupart des secteurs en preneurs de prix plutôt qu’en faiseurs de prix. « 

Lorsqu’on lui a demandé s’il y avait quelque chose sur le marché que les investisseurs pourraient ignorer, Burkhart répondit que les investisseurs pourraient sous-estimer la demande d’obligations dans les années à venir, surtout à la fin de la courbe.

La politique monétaire en 2017 sera de suivre les prévisions. Cela signifie deux hausses de taux probables auxquelles [la Fed a] a préparé le public, mais c’est un petit pas, dans une petite image car la grande image – est que les rendements des marchés de capitaux resteront plus bas pour plus longtemps en l’absence d’inflation et aussi en présence d’une demande excédentaire structurelle pour les titres gouvernementaux à long terme émanant d’une population vieillissante et ses fonds de pension.
Williams, qui n’est pas un membre votant du comité de fixation des taux d’intérêt de la Fed cette année, a collé à la ligne du parti de la Fed pour trois hausses de taux cette année, même  si les prix à la consommation ne montent que 1,9% en avril, le rythme le plus lent en 19 mois, alors que le taux de participation de la population active reste proche des plus bas de dizaines d’années.

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