Editorial: entre deux risques, Yellen choisit le moindre et certains le savent

Le présent article poursuit la réflexion intitulée « On parie , on parie… ».

Le point qui est acquis, pour nous est que l’idée de surévaluation a fait son chemin: elle est admise et on ne trouve plus de gens crédibles et sérieux pour la contester.  On peut chipoter sur les critères, on peut ergoter sur les prévisions de bénéfices de 2017, tout cela ne change rien: la conviction des gens sérieux et des médias professionnels est faite, nous sommes aussi cher sinon plus que nous l’étions en 2000, lors de la grande dégelée du Nasdaq qui a perdu 83% et qui a ensuite fait plonger le S&P de 50%.

L’argument du bas niveau des taux d’intérêt ultra bas n’est plus invoqué pour justifier les évaluations car d’une part on a compris que leur contrepartie ne pouvait être qu’une croissance ralentie et donc des taux de croissance des bénéfices inférieurs aux moyennes historiques et d’autre part on anticipe une normalisation. S’y ajoute la volonté affirmée de réduire la taille du bilan de la Fed , ce qui devrait accélérer le mouvement.

Les raisons pour faire un tour de manège supplémentaire et prendre encore un peu de plaisir sont cependant jugées convaincantes; d’abord il y a le momentum, la hausse appelle la hausse, c’est la meilleure publicité pour attirer les gogos. Ensuite il y a la poursuite du cycle économique, on se dit que tant que l’économie progresse, il ne peut rien arriver de mauvais. Enfin il y a le doute sur la date de l’arrêt des largesses de la BCE et de la BOJ. On se dit que le maintien des QE là bas compense la contraction prévisible du bilan de la Fed. Bref on refait un tour de manège que l’on croit gratuit sans se rendre compte qu’il ne le sera que pour ceux qui seront capables de sauter en marche.

Mon idée est que l’on restera dans cette mentalité, dans cet état d’esprit jusqu’à ce qu’un jour on baisse de plus de 15%. Jusqu’à 15%, les opérateurs se diront que c’est une aubaine et ils achèteront le dip. Ce n’est que si on chute , après diverses oscillations, au dela des 15% que les dispositions changeront. On commencera à faire plus attention aux divergences, il y aura des accidents; les plus clairvoyants se diront que quelque chose est en train de changer.

Bien peu auront conscience du fait que la chute peut être colossale, le souvenir des massacres des années 2000 et 2007 est oublié et seule une infime minorité imagine que les Bourses peuvent chuter comme des pierres de pourcentages aussi importants. Nous vous rappelons que même si le pire est loin d’être certain, on peut chuter de 60% sur les marchés sans pour cela être sous évalué en regard des normes historiques …On nous répondra que les autorités ne laisseront pas faire. Voire car d’une part l’histoire prouve que lors des grandes baisses les réductions de taux d’intérêt sont inopérantes et d’autre part il est probable que lors de la chute , la crédibilité des banques centrales en aura pris un sacré coup.

Les marchés chutent quand ce que l’on croyait invariant se met à varier, comme le prix de l’immobilier par exemple en 2007. L’invariant du système c’est le Mythe de l’infaillibilité des banquiers centraux et la chute, à notre avis, sera provoquée par l’effondrement du Mythe; la bulle c’est à la fois la bulle des liquidités et surtout  la bulle de la confiance dans les zozos.

La question que nous nous posons, mais vous connaissez notre réponse est la suivante: ont ils, nos zozos, ont ils maîtrisé une fois pour toutes l’instabilité financière? Ont-il tout prévu? Ont-ils les théories et les expériences suffisantes? Ont-ils les moyens de faire face non seulement à ce que leur intelligence leur permet de prévoir, mais aussi à tout ce qui leur échappe et n’est pas encore connu?

Réponse: non!

Nous avons tenté une Grande Aventure sans la boussole de l’histoire, rien n’a été testé sauf dans des modèles mathématiques simplifiés et simplets dont on sait maintenant qu’ils sont faux.

Alors est-ce que le réel peut nous surprendre?

Réponse: Oui .

L’histoire proche pour ceux qui la suivent de très près et savent l’interpréter, l’histoire proche indique qu’ils se sont trompés sur presque tout depuis 2008.

Rien ne s’est passé comme prévu et en particulier la forte reprise qui devait permettre de sortir des mesures non conventionnelles ne s’est pas produite. Il a fallu stimuler beaucoup plus fort et beaucoup plus longtemps et il a fallu inflater la sphère financière beaucoup plus qu’imaginé, à un point que la déconnexion entre le réel et le financier est maintenant extrême.  A un point tel que pour sauver la face il a fallu inventer une histoire, celle de la croissance séculaire qui serait durablement ralentie; en attendant l’histoire de l’inflation définitivement disparue!

Nos zozos vont d’erreurs en erreurs, d’étonnements en étonnements et bien sur, vis à vis de nous, de mensonges en mensonges car il faut préserver le Mythe.

On devait sortir des politiques exceptionnelles depuis 2010 et en 2011: No Exit. Vous voyez  7 ans après ou nous en sommes: des baby steps, des petits pas de bébé qui ne sait pas marcher tout seul. Les économies ne peuvent sortir de la crèche, de la couveuse,  du Youpala!

On devait avoir une inflation salvatrice qui aurait réduit le poids relatif des dettes et  inflaté nominalement les GDP;  ou est l’inflation? On devait avoir un désendettement à la faveur de la reprise, un allégement du poids des dettes par rapports aux cash flows et aux revenus ; ou est le deleveraging? On devait avoir des hausses de salaires promises par Monsieur Phillips avec la baisse du chômage; elles ne sont pas au rendez vous! Nous sommes sur des records de ratios de dettes tous azimuts ! Nous tremblons à l’idée d’une normalisation du coût du crédit qui ferait basculer l’édifice.

Le système tient grace à une croyance, nous utilisons croyance au sens fort, on croit aux banquiers centraux comme on croit en Dieu. En fait, en pratique ils n’ont que des pouvoirs ordinaires qui passent pour magiques car la chose monétaire est complexe et surtout parce qu’ils l’embrouillent, ils l’enveloppent d’un rideau de fumée.

Ils utilisent des  modèles connus, à disposition de la plupart des économistes modernes , des modèles dont les failles sont également bien évidentes, comme l’a récemment rappelé Romer. En particulier leur théorie de base, celle des anticipations rationnelles et les délires de Lucas sont parfaitement inadéquates. La plupart de leurs prévisions depuis 2007 se sont avérées fausses et de loin.

Ils croient à une interprétation fausse de la courbe de Phillips qui relierait et mettrait en corrélation le taux de chomage et l’inflation générale des prix ce qui est un non sens  car la courbe de Phillips ne met en évidence que la relation de  l’inflation salariale réelle avec l’emploi.

Ils croient que la richesse, leur fameux effet de richesse vient du prix des actifs papiers alors que la richesse vient des cash flows récurrents que secrètent les entreprises.

Ils déclenchent des vagues de recherche de rendement à tout prix en baissant à zéro  les rentabilités des placements sans risque,  ce faisant ils allument une  spéculation effrénée et ensuite s’en étonnent comme si ils n’en  étaient pas responsables.

Depuis 2008 ces responsables de la conduite des affaires n’ont pas progressé comme ils essaient de nous le faire croire, ils n’ont pas corrigé leurs erreurs, comblé leurs défaillances, non, tout ce qu’ils ont fait, c’est prendre de plus en plus de risques. C’est se comporter de façon de plus en plus irresponsable.

Dialectiquement la situation se schématise comme suit et c’est la clef pour comprendre la situation étonnante du marché financier.

La politique monétaire de stimulation n’a pas donné les résultats attendus, la transmission comme l’on dit a échoué. L’argent n’est pas allé là ou il était espéré. On ne réussit pas à rejoindre les tendances antérieures or il le faut absolument pour soutenir la montagne de promesses et de dettes qui sont accumulées.

Si on stoppe maintenant les stimulations on risque de se retrouver dans la situation de 1937 de sinistre mémoire: la rechute.

Ceux qui ont le pouvoir à la Fed le savent et le craignent, donc ils retardent le plus possible la fameuse suppression des stimulus. Ils maintiennent le bol de punch plein. Ils se disent qu’ils vont tenter d’aller le plus loin possible car le risque de rechute est énorme et ce serait la catastrophe assurée. Ce faisant ils acceptent ce que l’on appelle la fragilisation financière. En maintenant le stimulus, ils augmentent maintenant quotidiennement la fragilité financière. Ils savent qu’ils prennent un autre risque, celui de l’instabilité financière. L’instabilité financière provoquée/créée par des niveaux trop élevés des prix des actifs et des primes de risque insuffisantes.  L’instabilité financière c’est le risque  que les marchés chutent brutalement. Comprenez bien ils pèsent le pour et le contre, ils font la balance entre d’un côté un risque de catastrophe  et de rechute du type 1937 et de l’autre la fragilisation du marché financier, l’instabilité financière. A votre avis que choisissent ils? Ils choisissent de courir le risque de l’instabilité financière et de laisser les prix des actifs déraper car ils sont persuadés que cela ils peuvent le gérer tandis que la rechute de type 1937 ils savent qu’ils ne peuvent pas la gérer car cela c’est de l’économie réelle, c’est du plomb.

Notre hypothèse est donc que nous sommes face à un choix délibéré entre deux risques et que l’un se situe dans le monde des signes, le risque du marché financier tandis que l’autre se situe dans le monde réel, dans la peine, la sueur et les larmes, le risque économique. Ils se disent qu’ils peuvent toujours venir à bout des marchés mais que si la pesanteur se manifeste à nouveau dans  la sphère réelle, alors là ils ne peuvent rien. L’arsenal connu a été épuisé. Donc ils choisissent de laisser s’empiler, s’accumuler le risque financier sur les marchés. Voila leur choix et c’est pour eux un choix rationnel. Pourquoi parce que vous devez comprendre qu’ils sont devant des choix dramatiques et que dans ces conditions, puisqu’il faut choisir autant choisir celui que l’on croit pouvoir maîtriser. Ils ne sont pas méchants ou cyniques volontairement, non ils optimisent.

Et c’est parce que les grands, les très grands du Smart Money, les ultra riches et ultra puissants qui font la politique mondiale le savent qu’ils continuent de rester investis sur les actifs:  c’est le moindre mal.

Le choix des « autorités » si on ose les appeler ainsi, le choix des autorités est d’accompagner la croissance modeste le plus longtemps possible, comme on pousse les coureurs cyclistes au Tour de France,  au prix d’une fragilisation financière accrue.  Et c’est le sens ultime, la signification, le message des marchés.  Le sens des marchés c’est l’accompagnement de ce choix. Si les autorités choisissaient de pallier à la fragilité financière, choisissaient de crever la bulle alors non seulement il n’y aurait plus de croissance mais en plus il y aurait ruine financière! Le pari est vite fait, il faut prolonger la bulle coûte que coûte en terme de fragilité et de  risque d’instabilité.

Et il faut surveiller tout cela comme le lait sur le feu, éviter les chocs, contrôler le VIX, contrôler la volatilité, contrôler les perceptions.

Le vrai problème pour Yellen est de contrôler l’incidence d’une baisse boursière sur les actifs des bilans des banques: il faut éviter les boules de neige, les réactions en chaîne de désolvabilisation. Il faut que le bear market soit supporté pour l’essentiel par les investisseurs et le moins possible par les banques TBTF et les Institutions dites systémiques qui constituent l’architecture du Système.

Il y a quelques semaines Yellen a montré le bout de l’oreille, mais il fallait être très attentif pour l’entendre. Elle a fait valoir  que les risques de fragilité et d’instabilité financières pouvaient être tolérés car ils ne sont pas associés à  de fortes croissance du crédit bancaire dans les économies des pays avancés: « this risk can be tolerated because it is occurring without much associated growth in bank credit in the advanced economies ».

Les arguments en faveur du choix exposé ci dessus sont de temps à autre avancés par Yellen ou ses complices, du moins par ceux qui partagent son opinion et ses choix.

En gros Yellen préfère le risque de bulle, de fragilisation financière et d’instabilité parce que:

-L’architecture financière mondiale est plus solide croit-elle qu’en 2007;

-Les règles prudentielles ont été renforcées, les lignes de faute de 2008 réparées

-La dissémination du risque sur les particuliers a été plus étendue surtout par les TBTF

-La capitalisation des banques, surtout US, est meilleure

-Les ratios de liquidité sont bien plus confortables

Nous terminerons en ajoutant que l’opinion et les choix de Yellen et de ses complices ne sont  pas  partagés par toutes les sommités mondiales. Certains membres du FOMC ne cachent plus leur inquiétude face à des choix qu’ils trouvent beaucoup plus risqués que ce que croit Yellen et surtout, Claudio Borio à la BRI a pris le contrepied très clair des thèses dominantes chez les PHD.

En Prime:

il ya 10 ans jour pour jour BNP Paribas déclenchait la Grande Crise Financière, la liquidité s’évaporait

PARIS — French bank BNP Paribas has suspended three of its funds on Thursday as problems in the U.S. subprime mortgage sector are preventing it from calculating their value.

BNP Paribas Investment Partners said in a statement that the decision affected its Parvest Dynamic ABS, BNP Paribas ABS Euribor and BNP Paribas ABS Eonia funds.

It said the valuation of the funds would resume a soon as liquidity returned to the market and added that in the continued absence of liquidity, additional information on the envisaged measures would be communicated to investors within a month.

A spokeswoman for BNP could not immediately comment on the latest net asset value of the three funds.

BNP shares were indicated down 2.6 percent.

« The complete evaporation of liquidity in certain market segments of the U.S. securitisation market has made it impossible to value certain assets fairly regardless of their quality or credit rating, » it said.

« In order to protect the interests and ensure the equal treatment of our investors, during these exceptional times, BNP Paribas Investment Partners has decided to temporarily suspend the calculation of the net asset value as well as subscriptions/redemptions, in strict compliance with regulations, for these funds, » it added.

Subprime mortgages are the riskiest property loans, often extended to people who have payment difficulties or a bad credit history.

Continue reading the main story

Several major U.S. companies have announced losses from exposure to these subprime loans, sending jitters across the financial services sector.

 

 

 

 

 

 

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