Billet: Joyeux anniversaire!

FX Daily, October 19: Kiwi Drop and Sterling Losses Punctuate Subdued FX Market

Ce 19 Octobre, c’est l’anniversaire du Black Friday du 19 Octobre 1987 !

Les gourous et commentateurs sont nombreux à y faire référence et à tracer les analogies en raison du comportement exubérant des marchés. Il est pourtant évident qu’il n’y a que très peu de points similitude entre les deux périodes!

La seule qui est convaincante c’est celle de la technique.

En 1987 certaines caractéristiques techniques créaient un faux sentiment de sécurité, d’assurance ; c’est encore vrai aujourd’hui avec en particulier la faible volatilité qui donne un faux sentiment de confiance. De nombreux commentateurs ont salué cet anniversaire par des articles et des tableaux ou graphiques  qui tournent autour de l’investissement passif, autour du hedging etc, bref des articles que l’on peut qualifier de cuisine technique. Nous ne pensons pas que ces analyses apportent quoi que ce soit, elles sont inadéquates, elles passent à côté de l’essentiel. Voir note (1)

Mais pour le reste les différences sont énormes et la plus importante est celle-ci:

Les marchés ont changé de nature entre 1987 et maintenant, ce ne sont plus des marchés, des lieux de confrontation  mais des lieux de transmission, des lieux de régulation, des espaces dirigés.

Les marchés sont surveillés comme le lait sur le feu par les autorités monétaires. Elles pilotent au jour le jour, guident, manipulent, gèrent les trajectoires.

Nous sommes dans la grande Phase Deux de la crise de 2007/2008, celle ou après avoir administré des remèdes qui n’ont pas donné les résultats obtenus, celle ou on a échoué à produire de la reprise auto-entretenue normale, il faut en réduire les doses. On a touché les limites de la stimulation monétaire, la balance des risques et des bénéfices s’est inversée. Et on sait bien que le système est accoutumé à ces remèdes et que la manoeuvre de réduction des doses est très très délicate en  raison des risques dits d’instabilité financière. Donc on s’aventure dans cette Phase Deux  avec le maximum de précautions, par mini baby-steps. C’est plus que du gradualisme, c’est quasi du sur-place.

Ainsi les gouverneurs de la Fed ne cessent de tenir des propos contradictoires  afin d’empêcher les anticipations de se développer; ainsi Draghi nous dit « nous allons modérer le stimulus monétaire mais nous allons le conserver plus longtemps » ,et tout est de cet acabit. On essaie d’habituer à l’idée d’une modération du stimulus mais en même temps en suggérant qu’il ne cessera pas! Et cela marche. Cela marche parce que les grandes banques jouent le jeu, parce que les médias ne comprennent rien, et parce que la concertation internationale, la coordination fonctionnent.

Les marchés de 2017  n’ont aucun rapport avec ceux de 1987 , voila ce qu’il faut retenir. le seul rapport c’est la hausse qui a précédé le mois d’octobre, mais pour le reste tout est différent. maintenant encore, il n’y a pas d’alternative à l’entonnoir de la search for yield, la recherche de rendement à tout prix continue, il y a près de 8 trillions d’emprunts d’état qui offrent des rendements négatifs. 

En 2009 , puis 2011 et encore en 2013, et encore en 2014 nous avons affirmé et pronostiqué une révulsion des marchés pour 2017. Tout ceci expliqué sur Lupus et/ou dans l’Agefi Suisse.

2017 était notre horizon non pas    en vertu d’une magie quelconque, de science infuse ou de marcs de café, mais en  fonction des indications fournies par les travaux préparatoires effectués par la Fed de New York et ensuite le Peterson Institute, sur l’évolution des liquidités. La réduction réelle des liquidités est pour nous le déterminant , le facteur dominant. Ce n’est pas le facteur « taux ». 

Or la réduction des liquidités a été retardée, elle a été repoussée sans cesse depuis 2013 et 2014 . Il n’y aura pas de réduction de liquidités en 2017 et par conséquent à moins d’une capacité d’anticipation des marchés, on ne peut envisager de crise cette année. Les marchés sont dans le meilleur des mondes, dans le sweet-pot; reprise économique globale, mais modérée, surabondance des liquidités, inflation inférieure au 2% fatidiques, très peu de sinistres du côté du crédit, et encore des capacités de production disponibles sauf aux USA et Allemagne. On bénéficie d’une embellie alors que les remèdes sont encore présents et font leur effet inflationniste dans le corps des marchés d’actifs. On est dans un cycle court qui masque les effets déflationnistes du cycle long et l’impossibilité des remèdes monétaires à s’y opposer.

Les marchés au lieu de faire la preuve d’une capacité d’anticipation donnent au contraire le spectacle d’un aveuglement total . Le jeu, l’appétit pour le risque, le tirage quotidien des gros lots sur le marché/loterie  financier tout cela a brisé les fonctions d’anticipation.

Les indications que l’on a maintenant sur ce qui va se passer en 2018 pointent vers une diminution des liquidités administrées de 1 trillion au minimum et 2 trillions au maximum. Depuis la crise on a créé 15 trillions de liquidités. 

Le proxy des liquidités est donné par les changements dans les actifs des bilans des banques centrales. La réalité est beaucoup plus compliquée, mais l’approximation pour l’usage que nous en  faisons est suffisante. 

Note 

Notre théorie des crises consiste à reconnaître que celles ci sont identifiées comme telles par leur brutalité, leur ampleur et leur contagion. Pour nous une crise  est une évolution brutale, non linéaire, provoquée par la rupture de ce que nous appelons un invariant, une certitude.

Ainsi la crise de  2008 est intervenue à la suite de la rupture d’une certitude, celle qui considérait  que les prix du logement ne pouvaient que monter. La certitude de la hausse infinie et éternelle est venue revéler la fragilité du système fondé sur la dette .

Ici nous pointons deux certitudes de nature différente:

  1. certitude que jamais , plus jamais on ne cessera de fournir et d ‘alimenter en liquidité, c’est l’autre formulation du « Put » , c’est la certitude fournie par Bernanke que jamais on ne laissera les conditions financières se resserrer. Cette certitude est à la fois que jamais on ne laissera les conditions financières se resserrer et en même temps que toujours on pourra s’y opposer, ce qui n’est pas la même chose.
  2.  certitude que les théories que l’on utilise pour comprendre et piloter les marchés sont justes et adéquates. Les outils de gestion du risque sont basés sur un groupe d’hypothèses que l’on  tient pour assurées et qui sont fausses archi-fausses comme la théorie moderne des portefeuilles, le modèle de détermination des  prix des actifs financiers, la théorie des marchés efficients, la théorie des anticipations rationnelles et autres balivernes. Ce corpus théorique est faux, idéologique, mais comme il est imposé par les agents économiques dominants que sont les banques centrales, on est obligé d’y adhérer. La rupture de ce consensus sur les théories sera un des éléménts  déclencheur de la prochaine crise et elle sera destructrice.  La révélation de la fausseté des théories sera copernicienne, elle aura autant d’importance pour l »économie et la finance que la fin du consensus sur la terre plate!

 

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3 réflexions sur “Billet: Joyeux anniversaire!

  1. Brillant merci.

    Je partage totalement cet avis que vous seul soutenez hélas.

    Une réflexion qui vaut ce qu’elle vaut : aux US, les petits porteurs reviennent enfin en masse sur les marchés ( j’ai entendu ça sur BFM business l’autre soir )

    En France, les journalistes économiques vendent eux aussi cette absolue nécessité pour le pigeon, d’aller se faire pigeonner (passez-moi l’expression) en bourse, propagande du gouvernement en tête.

    C’est pour moi (et vous me direz ce que vous en pensez) un indicateur fort de plumage prochain : 2018 ? 2019 ?

    Un indicateur parmi d’autres bien entendu, même si personne ne peut dater le prochain krach.

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