Michael Pettis: une opinion sur la Chine dont il faut tenir compte

Michael Pettis, op-ed via The Financial Times,

Une opinion de Michael Pettis, un des rares vrais spécialistes, sur le terrain, de l’économie et de la politique chinoise.

L’essentiel en traduction libre:

Le 19 ème Congrès du Parti Communiste chinois s’est terminé le mois dernier. Xi Jimping a certainement modifié le modèle chinois. Il prévoit de s’attaquer au problème de la dette et, pour ce  faire, il abandonne les objectifs de croissance économique à long terme. Il autorise la croissance du  GDP à chuter.
En Chine, la croissance du GDP ne reflète, ni le niveau de vie, ni les véritables capacités productives. En Chine, on produit de la croissance en augmentant la dépense des gouvernements locaux. On le fait autant qu’il le faut pour satisfaire les objectifs. Et que ceux-ci soient productifs ou non.
La Chine ne dispose pas des mécanismes habituels de régulation qui obligent les statistiques du GDP à rester plus ou moins conformes à la véritable performance économique. On peut s’en écarter largement, en particulier en produisant des choses inutiles.
En Chine, les limites budgétaires qui obligent les sociétés à réduire le gaspillage ou à tomber en faillite n’existent pas.  Ensuite, il faut noter que la formation des prix ne se produit pas comme dans les économies  occidentales. Dans le GDP, on ne déduit pas les mauvaises dettes ou la valeur ajoutée qui constituent  un gaspillage. Tout est considéré comme devant entrer dans les chiffres de la croissance.
Les mauvaises dettes ne sont pas dévalorisées et le gouvernement lui-même ne se considère pas comme tenu par de vrais objectifs budgétaires rigoureux. Dans ce pays, c’est le secteur  gouvernemental qui est le principal responsable de l’allocation aberrante des ressources, allocation  aberrante qui constitue l’essentiel de la pseudo-croissance.
Si l’on admet que beaucoup d’investissements constituent du gaspillage, ce qui est généralement le  cas, alors on doit admettre que la croissance est largement surestimée.
Si les dépréciations et dévalorisations étaient correctement comptabilisées, la croissance du GDP chinois tomberait sous les 3%.
Il y a d’autres exemples historiques de cette situation. Parmi ces exemples, il y a bien sûr l’économie japonaise dans les années 80.  La situation de l’ancienne URSS était exactement la même. Les chiffres de 14% du GDP déclarés par l’URSS à cette époque n’ont pas plus de valeur que les chiffres déclarés par la Chine actuellement. Dès lors qu’il a fallu revenir à une situation plus normale, la part de la Russie dans le GDP global a
chuté de plus de 70%.
Tout ceci peut paraître choquant, mais c’est la réalité. Que ce soit le Japon, l’URSS ou la Chine, dans tous les cas, les mécanismes pour apprécier réellement le GDP sont défaillants parce qu’ils ne  tiennent pas compte du gaspillage et de la mauvaise allocation. Tout est surestimé.
Le miracle chinois est déjà largement épuisé. Ce n’est qu’en autorisant les dettes à galoper que ces dernières années le pays a été capable d’annoncer des chiffres conformes à ses objectifs.
Le président Xi a tenu à annoncer des objectifs plus significatifs et on peut en tirer la conclusion que  ceci va changer la politique chinoise en profondeur.
Stocker des marchandises invendables, construire des buildings qui restent vides et multiplier les  aéroports qui restent déserts peu évidemment gonfler un GDP, mais en aucun cas, ceci ne représente une création de richesse.

Quand un système financier ne reconnaît pas les dettes irrécouvrables, ses chiffres sont tout à fait inadéquats pour mesurer ses performances.


 

China’s 19th Communist party congress ended last month with an indication that Xi Jinping’s new administration plans to rein in debt by abandoning the country’s long-term economic targets and allowing gross domestic product growth to fall.

Typically, analysts assume that changes in reported GDP reflect movements in living standards and productive capacity. In China, however, this is not the case. Local governments are expected to boost spending by whatever amount is needed to meet the country’s targets, whether or not it is productive.

GDP growth is not the same as economic growth.

Consider two factories that cost the same to build and operate. If the first factory produces useful goods, and the second produces unwanted ones that pile up as inventory, only the first boosts the underlying economy. Both factories, however, will increase GDP in exactly the same way.

Most economies, however, have two mechanisms that force GDP data to conform to underlying economic performance.

First, hard budget constraints, which set spending limits, drive companies that systematically waste investment out of business before they can substantially distort the economy.

 

Second, there is a market-pricing factor in GDP accounting that when bad debts caused by wasted investment are written down, the value-added component of GDP and the overall level of reported growth are reduced.

In China, however, neither mechanism works. Bad debt is not written down and the government is not subject to hard budget constraints. It is the government sector that is mainly responsible for the investment misallocation that characterises so much recent Chinese growth.

The implications are obvious, even if most economists have been surprisingly reluctant to acknowledge them. Anyone who believes there has been a significant amount of wasted investment in China must accept that reported GDP growth overstates the real increase in wealth by the failure to recognise the associated bad debt. Were it correctly written down, by some estimates GDP growth would fall below 3 per cent.

Historical precedents suggest the potential magnitude of this overstatement.

Japan’s economy in the 1980s, for example, had distortions that resemble those of China today. Although not nearly as extreme, Japan too suffered from a very low consumption share of GDP and an overreliance on investment that, by the 1980s, had veered into substantial misallocation.

 

In the early 1990s, Japan’s reported GDP comprised 17 per cent of the overall global total, and few doubted that its soaring economy would become the world’s largest by the end of the century. Instead, once credit growth stabilised, Japan’s share of global GDP began to plummet, and has since fallen by nearly 60 per cent.

 

The same happened to the former USSR. It grew so quickly after the second world war that by the late-1960s it comprised 14 per cent of global GDP, similar to China today, and was widely expected to overtake the US. But two decades later, its share of global GDP had fallen by more than 70 per cent.

These cases may appear shocking, but, like China today, 1980s Japan and 1960s Russia lacked the mechanisms to account for wasted investment in reported GDP. At their peaks, growth for each country was seriously overstated by the failure to write down the waste, and understated once debt levels stabilised.

The implications are clear.

China’s growth miracle has already run out of steam. It is only by allowing debt to surge that the country is able to meet its GDP targets. This may be why President Xi has been eager to stress more meaningful goals, such as increasing household income. Whatever the reason, analysts should not read GDP growth as an indicator of China’s underlying economic performance.

Piling up unsold and unsaleable goods or building empty airports may boost GDP in an economy whose financial system does not recognise bad debt, but it does not measure its performance.

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