Billet. Pourquoi les marchés continuent de monter, ils n’anticipent rien…

Voila ce que l’on sait , à ce stade concernant la normalisation monétaire. Elle est imagée sur le graphique ci dessous. Allez y jeter un oeil.

Les grandes banques centrales ont annoncé un calendrier de réduction du stimulus monétaire; il va prendre la forme soit de réduction de la taille du bilan de la Banque Centrale soit d’un ralentissement prévu des achats de titres à long terme.

La liquidité maximum, vue sous cet angle, je précise bien vue sous cet angle, a été touchée en Mars 2017. Elle va chuter fortement fin 2018 puis encore plus en 2019. Nous pourrions appeler cette liquidité, la liquidité administrée par opposition à la liquidité effective  c’est à dire par opposition à ce que l’on appelle les conditions financières.

Ceux qui nous suivent savent en effet que la liquidité administrée a produit une sorte de « conundrum », sorte de paradoxe: au lieu de resserrer les conditions financières, elle les a resserrées.

Les gens, les agents économiques ont continué de croire qu’ils allaient pouvoir vendre plus haut disons nous, pour reprendre la caractérisation d’un ancien gouverneur de la Fed. Il pense, comme nous, que la liquidité c’est quand on espère vendre plus haut que l’on acheté et c’est donc le cas, d’où le fameux conundrum.

En matière financière, les données objectives ne sont jamais un guide de court terme car la psychologie , toujours intervient; une même quantité  de liquidité peut très bien être plus stimulante si ces liquidités tournent plus vite, si la vitesse de rotation , fondée sur les perceptions augmente.

En matière financière, les données objective ne se manifestent qu’au travers de la subjectivité, laquelle est un prisme dont l’effet déformant dépend … des animal spirits. Du Mood. Les taux longs n’ont pas monté, le marché des actions a poursuivi son irrésistible ascension , la volatilité n’a pas augmenté elle est restée collée dans les plus bas. Tout cela est cumulatif et se traduit par ce que nous résumons: au lieu de se resserrer, les conditions financières sont devenues plus souples ; au lieu de se resserrer le dispositif est devenu plus stimulant. On reste dans l’abondance. Par construction puisque la philosophie qui sous tend l’action, c’est: surtout pas de mal, pas de douleur. Or en matière monétaire, c’est comme dans la musculation et ceci est bien dit par Schwarzenegger, notre maître à penser : c’est quand cela fait mal que cela commence à faire du bien.

La faible volatilité réduit les risques, contracte les VaR, réduit les value at risk et ceci augmente le pouvoir d ‘achat de la communauté financière. La faible volatilité augmente les capacités bilantielles de la communauté. La hausse produit son propre pouvoir d’achat et sa propre solvabilisation car les stratégies qui tirent profit de la baisse continue de la volatilité sont auto-validantes.  Ce n’est qu’un aspect de la situation, mais il est assez important en cette période historique. Auto-validation, auto-réalisation tels sont les forces qui sont à l’oeuvre.

Ce qui agit comme une sorte de boussole pour guider les opérateurs et naviguer sur cet océan de liquidités, c’est le niveau des taux à 10 ans: jusqu’à présent il est resté dans la fourchette de moyen terme, il n’a pas donné un signal clair de changement de tendance et de retournement haussier. Ce jour par exemple on est encore sous les 2,40% à 2,39%. Le seuil que certains attendent depuis 2015, le seuil des 2,62 % n’est pas franchi. Cette situation alimente les débats sur le sexe des anges, c’est à dire la pente de la courbe des taux, et ce débat est positif pour les marchés: il fait croire que la récession est une possibilité et cette croyance entretient l’illusion  Goldilock.

Plus on aura une pente aplatie et plus le doute se renforcera sur la reprise et l’inflation et plus l’esprit Goldilock sera validé. N’oubliez jamais, l’ennemi des marchés ce serait la croissance forte et la hausse des prix! Ce qui leur convient c’est une croissance modeste, sous le potentiel, avec  une inflation sous les 2% et la politique monétaire tolérante qui accompagne tout cela. La question des valorisations,  les marchés s’en fichent.

L’incapacité des taux longs à s’orienter franchement à la hausse valide les anticipations des acheteurs sur les marchés : elle leur dit que le scénario du meilleur des mondes, le scénario  Goldilock est toujours valable. Ce n’est pas que psychologique et la réflexivité avec le réel joue . Elle est fondée sur l’enchaînement suivant: la modération des taux longs est interprétée comme le signe que les anticipations inflationnistes sont bien  ancrées et  si les anticipations sont bien ancrées, alors les Banques Centrales ont toute latitude pour être gradualistes, elles n’ont aucune raison de précipiter le resserrement.  Ce qui valide le scénario optimum, nous sommes bien dans  la circularité. Par ailleurs autre circularité: plus les marchés montent et plus le risque financier est élevé et moins les banques centrales peuvent se permettre de prendre des risques; elle sont obligées de marcher sur des oeufs!

Les même causes ne semblent  plus produire les même  effets. On avait créé un effet de richesse par l’inflation monétaire, la fin de l’inflation monétaire ne produit pas l’effet inverse, elle ne déflate pas les prix des actifs financiers. Ce qui est valable à l’aller ne semble plus valable au retour; la symétrie ne joue pas, voila ce que se disent les opérateurs.

En fait tout cela est prématuré. Les excès de la stimulation monétaire persistent malgré le pic atteint en 2017 et les perspectives de contraction de ces excès sont encore éloignées ; à un point tel qu’ils peuvent alimenter  pendant encore nombreux mois les humeurs spéculatives. Il y a un effet d’hysteresis dans la sphère monétaire qu’il ne faut jamais négliger. Il faut du temps pour que les transmissions  des impulsions monétaires  se propagent et il faut que certains seuils soit franchis, ce n’est pas le cas pour le moment. Voila ce que l’on peut dire.

Mais il y a également le couple doute/espoir.

Le doute c’est le doute sur la volonté et la capacité des autorités à resserrer au point de faire mal, au point que la contraction morde. Le risque financier est tel que certains se disent que les responsables de la conduite des affaires ne peuvent prendre le moindre risque de déstabilisation de la pyramide: tout ce que nous savons , elles le savent ! La fameuse balance des risques chère à Bernanke incitera la Fed a toujours choisir le moindre risque c’est à dire qu’elle ne s’aventurera jamais à crever la bulle, elle continuera de piloter l’inflationnisme sans en sortir.

Les recherches qui sont lancées et encore en cours en matière de stabilité financière n’envisagent nullement le changement de politique , elle s’articulent autour de la localisation des risques,  des moyens de les détecter puis ensuite de noyer ces risques sous un déluge de nouvelles liquidités.  Pour les financiers cyniques, on reste dans l’ère du « Vive les crises, elles permettent de s’enrichir ». On cherche à affiner la politique inflationniste précédente, à conserver   les mêmes choix et surtout pas à en faire de nouveaux. Le refus d’évacuer le négatif est total. mais en secret on étudie de plus près l’éventuelle solution des taux franchement négatifs. la prochaine fois, on sera prêt soyez en sur. On parle d’ailleurs de la nomination de Marvin Goodfriend, chaud partisan des taux négatifs à la Fed!  Une aubaine pour les marchés.

L’espoir c’est le fameux « cette fois ce n’est plus comme avant »! Les conditions d’une croissance auto entretenue, saine ne sont pas réunies, mais on imagine que la croissance peut continuer que les entreprises  peuvent continuer d’enregistrer des marges bénéficiaires records, que l’activité peut ratifier les espoirs qui sont intégrés dans les cours de Bourse. Le tout sans accélération de la hausse des prix. C’est l’hypothèse qui est incluse, sans le dire dans les modèles qui se fondent sur l’extrapolation des bénéfices, sur la croissance, sur les taux d’intérêt. Ces modèles sont d’autant plus trompeurs qu’ils n’explicitent pas leurs hypothèses et donc ne mettent pas le doigt sur les contradictions qu’ils contiennent.

Nous avons dit plus haut que la question des valorisations, les marchés s’en fichent, ce n’est pas comme cela qu’ils fonctionnent. Il y a deux choses qui leur importent: la première ce sont les marges bénéficiaires des entreprises , c’est à dire le maintien de la situation dans  laquelle les salaires sont bridés et les revenus du capital sont favorisés, et l’autre c’est l’inflation des prix des biens et des services. Les deux sont liés mais cela, les marchés n’en tiennent  pas compte. La baisse des marges qu’elle qu’en soit l’origine est néfaste car elle fait baisser la part du capital; l’inflation aussi est néfaste car elle fait monter les taux.

Nous sommes dans une tentative, nous insistons tentative, de changement de régime monétaire. Elle est balbutiante, incertaine, ce n’est a un « tout ou rien » une rupture, c’est plutôt  l’équivalent d’un test, comme tremper le doigt de pied dans l’eau de la piscine pour voir si on peut prendre le risque d’y aller.

Pour le moment le test a été annoncé mais il n’a pas eu lieu , il n’a pas été effectif: les marchés ont refusé de jouer leur rôle et d’annoncer la couleur, ils ont refusé de faire jouer leur pouvoir d’anticipation.

C’est normal puisque cette fonction d’anticipation, les banquiers centraux l’ont détruite.   Il y a quelques années Alan Greenspan a publié un ouvrage dont le sens était le suivant: nous avons exploré des territoires  inconnus sans expérience du passé, sans boussole, avec un bagage théorique insuffisant  et il suggérait la construction d’outils et de modèles pour améliorer la sécurité du voyage. Cette année il s’attend pour 2019 à une année marquée par les turbulences. Ce n’est pas un mince paradoxe que celui ci: les responsables de la conduite des affaires ont, eux même sciemment détruit les panneaux de signalisation, les cartes  qui pourraient leur indiquer quand ils font fausse route.  Ils préfèrent se bercer  dans les illusions  de leur toute puissance, illusions que tout est prévisible, dérivable, linéaire, illusions fondées sur un corpus théorique méthodologiquement inadéquat qui nie les ruptures, le fractal, un corpus qui a déjà souvent failli et qui faillira encore.

 

Publicités

3 réflexions sur “Billet. Pourquoi les marchés continuent de monter, ils n’anticipent rien…

  1. Monsieur Bertez une question de béotien : il y a eu un assèchement de liquidités fin 2011 début 2012 or les marchés ne se sont pas effondrés alors. Pour quelle raison ?
    Merci pour votre éclairage.
    Cordialement

    J'aime

  2. Néanmoins nous sommes toujours sur Terre, non dans l’espace, ce qui veut dire que nous sommes tous soumis à la loi de la gravité. Et cette gravité c’est le monde réel, et je ne pense pas que nous soyons en mesure de nous en passer. Alors, quand on confronte records de bourse vers les cieux avec records de fermetures de commerces et de sans emplois ou précaires sur Terre, il devient évident que la gravité terrestre va tout ramener à elle. La non gravité ça va un moment, mais on ‘n’est pas encore fait pour s’en passer complètement malgré les apprentis sorciers.
    La question est de savoir quand cette finance va retrouver la Terre et comment, à savoir avec bcp de violence ou non. Quoiqu’il en soit il y aura une réadaptation nécessaire au regard de la fonte de muscles que produit le manque de gravité…
    Allo allô ici la Terre, l’expérience va bientôt prendre fin, paré à l’atterrissage?

    J'aime

Laisser un commentaire

Entrez vos coordonnées ci-dessous ou cliquez sur une icône pour vous connecter:

Logo WordPress.com

Vous commentez à l'aide de votre compte WordPress.com. Déconnexion / Changer )

Image Twitter

Vous commentez à l'aide de votre compte Twitter. Déconnexion / Changer )

Photo Facebook

Vous commentez à l'aide de votre compte Facebook. Déconnexion / Changer )

Photo Google+

Vous commentez à l'aide de votre compte Google+. Déconnexion / Changer )

Connexion à %s