Editorial. De l’investissement à la spéculation comme fondement du système. Vers le fameux « all in »!

Les fondamentalistes, ou encore ceux que l’on appelle les investisseurs « value » sont ceux qui se rallient à une certaine conception de la valeur d’un actif financier.

Cette conception que l’on doit qualifier de conventionnelle est la conception classique de l’analyse financière popularisée par Graham and Dodd, à savoir que: la valeur d’une action -ou d’un actif financier en général- est la somme actualisée des flux financiers auquel l’actif va donner droit.

Quand on est investisseur « value », on croit que l’on achète un droit de propriété qui confère la possibilité de recevoir un flux financier au fil des années, voila ce qu’il faut retenir .

C’est une définition rigoureuse mais dont il ne faut pas se cacher qu’elle est marquée par de nombreuses incertitudes. J’attire cependant votre attention et votre réflexion sur le fait qu’une chose est incertaine ne l’empêche pas d’être logique. Les évaluations fondamentales reposent sur des probabilités, mais cela ne les rend pas inadaptées ou incohérentes.

En effet l’analyste financier doit essayer d’établir une approximation des flux financiers futurs et en plus choisir un taux de pénalité c’est à dire un taux d’actualisation pour apprécier la valeur présente de ces flux.

Bien souvent face à ces choix complexes on prend des « proxys », c’est à dire on choisit des grandeurs qui ont fait la preuve dans le passé, de donner de bonnes approximations de ces incertitudes. Le choix de proxys repose sur des analyses de corrélations. Si vous choisssez un proxy qui donne une corrélation de 98% par exemple avec la grandeur que vous désirez estimer, alors le proxy est bon.

Ainsi on démontre que pour le marché boursier américain en général, la variation de l’agrégat du GDP corrigé pour tenir compte de la Valeur ajoutée réalisée à l’étranger fournit une bonne appréciation de l’evolution des profits totaux. Et on sait de façon satisfaisante évaluer la croissance longue future des GDP car elle dépend de paramètres objectifs bien suivis, comme la démographie, la productivité etc. C’est plus compliqué que cela et je simplifie à l’extrême en vous donnant ce principe.

Pour le taux d’actualisation c’est beaucoup plus délicat car ce taux qui devrait être social, naturel, voire individuel, dans une collectivité donnée, est totalement faussé; les pouvoirs publics n’ont que faire des préférences de la société ou des individus pour le présent et de sa pénalité imposée au futur, ils veulent imposer leur préférence; ils trafiquent les taux d’intérêt. Le fait pour les banques centrales d’imposer puis de manipuler des taux revient à imposer au public une préférence « socialisante » pour le présent ou symétriquement une pénalité pour le futur. C’est en ce sens que l’on peut caracteriser la politique des banques centrales comme socialiste.

Depuis l’activisme des banques centrales, activisme dont le but de l’activite est de .. manipuler les taux, tout est artificiel. Il s’agit en effet pour elles de rendre les dettes supportables afin de pouvoir en produire plus et prolonger le cycle du crédit. Pour rendre les dettes supportables et préserver la valeur des dettes anciennes qui menacent de se dévaloriser, les autorités baissent sans cesse les taux.

En passant notez que ce qui est important c’est la possibilité de pouvoir continuer à baisser les taux, et c’est cette question qui fait problème quand les taux arrivent à zéro.

Je soutiens que ce qui est important au stade ou nous en sommes, c’est moins le niveau absolu des taux que la possibilité ou non de les baisser encore.

Quand vous baissez les taux vous revalorisez mécaniquement tous les actifs anciens qui par définition rapportent plus que les nouveaux. En même temps vous rendez les dettes mons coûteuses donc plus supportables .

Les banques centrale par leur achats de titres longs et leur monétisation enfoncent les taux et donc réduisent les pénalités imposées au futur; ce qui signifie qu’elles font monter artificiellement, frauduleusement, la valeur actuelle des flux à recevoir, en clair elles inflatent la valeur des actions et des obligations. Cela permet d’en placer plus, de soutenir les prix boursiers et de truquer les valeurs d’actif du système bancaire et shadow bancaire. La baisse continue des taux solvabilise le système.

Bien entendu la Fed considère implictement dans tous ses raisonnements que ce sont ces taux trafiqués qui sont les bons, elle conseille implicitement de ne pénaliser les revenus futurs que très modestement c’est à dire d’utiliser le taux des emprunts d’état à 10 ans, lequel est actuellement autour des 1%; la Fed ne cesse de répéter que les taux bas justifient des prix hauts pour les actifs.

L’ennui c’est qu’elle reconnait implicitement que si les taux venaient à échapper à son contrôle et monter à 3% par exemple, les porteurs d’actifs financiers seraient ruinés, mais à ceux-ci pour les tromper et apaiser leur crainte elle promet que les taux ultra bas dureront très, très longtemps.

Autrement dit la surévaluation des actifs va durer toujours, rester sur un perpétuel haut plateau. Ce qui signifie/explique que les banques centrales disent qu’elles ne vont jamais réussir, que la croissance ne va jamais repartir et que l’inflation c’est fini pour toujours.

En clair considérer que le taux d’actualisation imposé aux flux futurs doit être de 1% cela revient à dire que vous devez accepter, si vous achetez des actifs financiers maintenant, vous devez accepter de considérer qu’ils sont à leur prix … pour rapporter du 1%.

Je ne suis pas sûr que tous les gens qui sont sur les marchés ont vraiment compris cela! Ils se laissent avoir par la première partie de l’argumentation publicitaire qui dit : les actifs sont à leur prix parce que les taux sont à 1% … et on ne leur dit pas la phrase complète : ils sont à leur prix pour ne rapporter que du 1%.

Pour résumer, les banques centrales, pour vous inciter à maintenir les indices boursiers très haut vous disent qu’elles mênent une politique qui sera rigoureusement inefficace et ne servira à rien. C’est le sens profond incontournable de leur affirmation selon laquelle les taux vont rester ultra bas pendant très très longtemps.

Elles sont obligées de se contredire:

-pour justifier politiquement ces politiques elles doivent faire croire qu’elles vont être efficaces et relancer croissance et inflation

-pour justifier les évaluations boursières, elles doivent dire le contraire: nous allons échouer, la croissance et l’inflation sont exclues pour très, pour très longtemps, aussi longtemps que vous pouvez imaginer.

Si vous êtes fondamentaliste, si vous raisonnez et que vous investissez vraiment pour le long terme, vous êtes prévenus; les taux vont toujours être bas, la rentabilité de vos placements ne remontera jamais, au mieux vous pouvez espérer les 1% à 10 ans en monnaie courante, même pas en réel et bien sur avant les frais et les impots.

Ceci explique que les vrais fondamentalistes soient en cash ou totalement hedgés.

En pratique vous devenez cyniques et vous considérez que vous n’allez pas vous faire piéger et investir pour le long terme puisque ce n’est absolument pas intéressant. Qui veut d’un 1% en monnaie glissante avant frais et impôts? Personne! Donc vous n’achetez pas pour le long terme, vous achetez pour le court terme.

Vous achetez non pas pour bénéficier du flux financier que devrait vous procurer votre investissement, vous achetez « un titre ». Je dis bien un titre, un véhicule, qui a la possibilité de se revaloriser si les taux continuent à baisser. Ce que vous achetez c’est la plus-value, l’écart de cours qui va se manifester lorsque les taux vont encore être abaissés.

Comprenez bien: l’investisseur lui, achète un fux de revenus futurs, mais comme le flux de revenus futurs est quasi nul ou voisin de zéro il n’y a plus d’investisseurs, il n’y a plus que des gens qui achètent des titres dans l’espoir que les taux vont continuer de chuter ad vitam eternam et même devenir négatifs ce qui gonflera la valeur de leurs titres.

Ce que l’on achète en Bourse , c’est « une croyance à la baisse continue des taux »

Si il y a des acheteurs sur le marché ce n’est pas parce qu’ils se contentent de 1% de rendement, non c’est parce qu’ils anticipent que la baisse des taux continuant ils vont faire une plus value.

Peu à peu il n’y a plus d’investisseurs il n’y a plus que des spéculateurs qui jouent une plus value, un écart de cours. D’ou d’ailleurs l’explosion du marché des options qui ne sont rien d’autre que des billets de loterie, des « bons de droits à écarts de cours ».

Et ces spéculateurs se mettent à espérer que les choses choses s’aggravent , que la crise s’approfondisse.

En effet si la crise s’aggrave, alors les taux vont encore baisser, peut-être même devenir négatifs. Rendez vous compte, ce sera la fortune puisque toute baisse des taux gonfle le prix des actifs et que si les taux deviennent taux négatifs les valeurs peuvent monter jusqu’au ciel.

Ce que les acheteurs achètent, ce n’est pas un flux de revenus futurs, non ce qu’ils achètent c’est « le mouvement espéré de baisse des taux « . Ils achetent une politique de baisse des taux. D’ou la réaffirmation périodique de cette politique.

Donc leurs motivations sont courtes même quand ils achètent des actifs longs.

Donc tous les marchés sont dés-ajustés en terme de temps, ils sont en « mismatch », donc dangereux et fondamentalement instables. Et comme nos spéculateurs sont gourmands , en levier, c’est à dire qu’ils sont endettés jusqu’au cou pour gagner un maximum, tout cela produit une catastrophe en attente d’arriver.

Pour terminer il faudrait aussi démontrer que les marchés sont non seulement en mismatch de temps et de durée mais aussi en mismatch de risque . On achète du risqué avec des capitaux qui n’ont pas vocation à être soumis au risque.

On peut aussi démontrer que les autorités mentent quand elles disent que le niveau actuel des cours des actions intègre une prime de risque satisfaisante mais ce sera pour une autre fois.

Pour résumer sans aller plus loin aujourd’hui, disons que les marchés accomplissent la fonction d’une banque colossale, une fonction de transformation du court en long et du sans risque en risque et que cette fonction, comme pour les banques, sera un jour prise en défaut, ce qui impliquera que les banques centrales seront obligées de tout sauver, coûte que coûte, et de faire le fameux « all in ».

2 réflexions sur “Editorial. De l’investissement à la spéculation comme fondement du système. Vers le fameux « all in »!

  1. Merci, c’est passionnant.
    Ce que je ne comprends pas c’est qu’il y a des opérateurs qui sont censés sortir du cash de la bourse. Les fonds de pension doivent absolument distribuer des pensions mensuelles à leurs retraités affiliés. Est-ce qu’ils font de la cavalerie en ce moment ? Ou les retraités américains se contentent de 1% de versement annuel de leur capital en regardant la valeur de ce capital monter en bourse ? A quel moment ces fonds de pension devront tailler dans leurs assets pour honorer les versements en numéraires des contrats ?

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