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Bruno Bertez 15 avril 2022

Les marchés montent quand les taux baissent; les actifs, les patrimoines et les fortunes augmentent. Symétriquement quand les taux remontent les portefeuilles s’appauvrissent et la solvabilité se réduit. Beaucoup de dettes se déprécient , beaucoup de détenteurs d’obligations voient leurs actifs amputés. Apparemment, non, grâce à une petite astuce  : il suffit de tricher en établissant les valeurs d’inventaire …

[Yahoo/Bloomberg] Une déroute record atteint un ETF du Trésor de 19 milliards de dollars alors que la chute des obligations s’aggrave

[Reuters] Les fonds obligataires mondiaux enregistrent d’importantes sorties de fonds au cours de la semaine précédant le 13 avril

[WSJ] La déroute des obligations promet plus de douleur aux investisseurs

18 avril (Reuters) – Les fonds obligataires mondiaux ont connu des sorties massives d’argent au cours de la semaine précédant le 13 avril, les investisseurs craignent que la Réserve fédérale ne commence à resserrer sa politique de manière plus agressive.

Selon Refinitiv Lipper, les investisseurs mondiaux ont vendu des fonds obligataires d’une valeur de 14,5 milliards de dollars au cours de la semaine considérée, contre 1,15 milliard de dollars de cessions nettes la semaine précédente.

Le rendement de référence du Trésor américain à 10 ans a atteint un sommet en trois ans la semaine dernière à la suite des commentaires bellicistes des responsables de la Fed.

Sorties massives sur toutes les zones geographiques

Parmi les régions, les fonds obligataires américains ont enregistré des sorties massives de 12,57 milliards de dollars. Les investisseurs ont également vendu des fonds européens et asiatiques pour 2,99 milliards de dollars et 0,42 milliard de dollars, respectivement.

Les investisseurs ont déchargé des fonds obligataires mondiaux à court et moyen terme de 6,55 milliards de dollars et sont sorti des fonds obligataires à haut rendement d’une valeur de 6,21 milliards de dollars, marquant la plus grande sortie en deux mois.

Pendant ce temps, les fonds protégés contre l’inflation ont gagné 659 millions de dollars au cours d’une septième semaine consécutive d’achats nets.

14 avril – Bloomberg :

« Goldman Sachs… révise à la hausse ses prévisions pour les spreads de crédit, affirmant que les primes de risque devraient se reconstituer alors que les banques centrales retirent leurs mesures de relance et que le ralentissement de la croissance économique affecte la rentabilité des entreprises. La banque de Wall Street s’attend à ce que les primes de rendement sur les titres en dollars de qualité investissement atteignent 140 points de base d’ici fin 2022, contre une prévision précédente de 123 points de base.

Les pertes sont deja sanglantes sur les portefeuilles mondiaux de bonds: on a deja perdu 7 trillions en quelques semaines! A ce niveau cependant la bulle est encore loin d’avoir éclaté, on a juste laissé passer un peu d’air.

The biggest bond bubble in 800yrs continues to deflate after rising US #inflation data (CPI & PPI) shake up the bond markets. The value of global bonds has dropped by another $400bn this week, bringing total loss from ATH to $6.4tn. pic.twitter.com/1I2dQPAGSP

— Holger Zschaepitz (@Schuldensuehner) April 17, 2022

La hausse des taux dont on parle depuis plusieurs jours a un effet d’appauvrissement colossal dont on parle en revanche bien peu, et pour cause : il faut entretenir l’illusion que les baisses antérieures de taux d’intérêt ne coûtent rien et que l’on a rasé gratis.

J’ai expliqué en son temps que les baisses de taux ne coûtaient rien… jusqu’à ce que l’on soit obligé de remonter les taux !

« Les obligations viennent de connaître leur pire perte trimestrielle depuis au moins 1980 et ont continué de chuter au deuxième trimestre. L’indice obligataire agrégé est en baisse de près de 9 % depuis le début de l’année tandis que les bons du Trésor de 7 à 10 ans sont en baisse de près de 10 %. L’ETF du Trésor à plus de 20 ans (TLT), le véhicule de trading préféré du camp de la déflation, est en baisse de 18% tandis que les obligations d’entreprises (LQD) sont en baisse de plus de 12%. » 

Tout s’égalise

Quand les taux baissent, les agents économiques et investisseurs font une plus-value qu’ils extériorisent bien entendu peu à peu dans leurs comptes – au fur et à mesure de leurs besoins de présentation comptable. Chaque baisse des taux revalorise les actifs financiers anciens, c’est le processus de leur inflation bullaire. D’abord, les créances anciennes voient leurs prix monter, puis les obligations, puis les actions… le tout de proche en proche.

Mais, symétriquement, chaque hausse des taux dévalorise les actifs anciens. Puisque les actifs nouveaux rapportent plus, ils sont donc plus attrayants. Les investisseurs vendent les anciens et achètent les nouveaux, jusqu’à ce que la baisse de prix des anciens mette les rendements à parité. Sur un marché, tout s’égalise.

Si tout était valorisé honnêtement alors vous auriez des provisions pour dépréciation fondées sur les prix de marché ; mais bien sûr, cela c’était avant que ne s’installe la pratique des faux bilans généralisés – façon Japon – et de ce que l’on appelle le « mark to fantasy », la valorisation à des prix fantaisistes.

Savez-vous que, si le bilan de la Fed était orthodoxe, fidèle aux principes comptables et à l’honnêteté, elle serait déjà en faillite ? Mais on ne peut attendre de l’empire du mensonge, désireux de maintenir son hégémonie, qu’il ait des comptes sincères !

Il suffit de prétendre

Pour tricher, l’astuce consiste à prétendre que le « mark to market » – la valorisation « au prix du marché » – est un luxe, une règle à laquelle on peut déroger. Il suffit de prétendre que 100 milliards que l’on touchera dans 5 ans valent exactement 100 milliards que l’on a en caisse. Il suffit refuser ce que l’on appelle la préférence pour le présent, qui est le fondement de toute activité humaine – consommation, épargne, investissement, actuariat, etc. Il suffit de prétendre que l’on va conserver jusqu’à maturité, et que cela ne change rien !

Pour survivre le monde financier en est réduit à nier, à tenir pour nul ce sur quoi il est basé : le temps et la pénalité qu’il inflige à ce qui est différé.

Ah les braves gens !

Dans mes écrits des années 2008 et suivantes j’ai décortiqué tout cela. Tout se passe comme prévu. Ce n’était pas de la prévision, c’était de la logique pure. Ce que j’appelle de la nécessité.

Une pseudo-solution

J’ai expliqué – je prends la peine de le refaire – que la pseudo-solution à la crise financière d’insolvabilité consistait à reporter dans le futur. Elle se réduisait à faire remonter l’insolvabilité de la périphérie – c’est-à-dire du système bancaire et financier – vers le centre, c’est-à-dire vers la banque centrale.

La pseudo-solution consiste à faire remonter la pourriture du bilan des institutions en difficulté vers le bilan conjoint de la banque centrale et du Trésor public : nous y sommes.

En clair, pour que vous suiviez tout : la banque centrale est une banque comme les autres, elle a un actif qui se pourrit de plus en plus à cause de la hausse des taux et à cause de la dilatation des primes de risques. Cet actif pourri n’étant pas comptabilisé, le passif lui-même devient pourri, c’est-à-dire que la monnaie que vous détenez se pourrit en profondeur. Faire remonter la pourriture du système financier vers le bilan de la banque centrale, ne pas passer les provisions correspondantes, tout cela crée un faux bilan, ce qui a pour effet incontournable de pourrir la monnaie qui est émise en fonction de ce bilan.

En bonne orthodoxie, les banques centrales devraient réaliser des augmentations de fonds propres colossales pour redevenir solvables.

Ce processus est inéluctable, et il va s’aggraver à tel point que tout va devenir faux.

La régulation de long terme, fondée sur la fabrication de bulles d’actifs et la création d’un effet de richesse fictif, est exactement l’opération qui fut réalisée par John Law. Le problème est et a toujours été le même : quand vous allez dans cette voie, vous remplacez la bonne gestion par le jeu. John Law était un joueur, le système qu’il a créé était fondé sur le jeu, sur l’espoir que les probabilités joueraient contre le public et toujours pour le Roi.

Hélas, les princes ont compris à un moment donné, et ils ont exigé du vrai argent, non pourri. Le système s’est alors écroulé.

Nous rentrons dans les débuts du processus qui a conduit à l’hyperinflation allemande des années 1920 : la destruction du bilan de la banque centrale. Mais c’est ici une autre histoire, compliquée et peu connue.

EN PRIME

11 avril – Wall Street Journal : « Les investisseurs sont de plus en plus nerveux à l’égard des obligations adossées à la dette des consommateurs, craignant que l’inflation et le ralentissement de la croissance n’augmentent le nombre d’emprunteurs à faible revenu en retard sur les paiements de voiture ou le crédit- factures de cartes. 

Les acheteurs d’obligations adossées à des prêts automobiles subprime ou à des cartes de crédit exigent les primes les plus élevées par rapport aux taux d’intérêt de référence depuis la mi-2020. 

Pendant ce temps, les investisseurs ont puni les actions de certaines sociétés de technologie financière qui ont contribué à alimenter une récente augmentation des emprunts à la consommation, comme Affirm Holdings et Upstart Holdings.

13 avril – Bloomberg :

« Il n’y a jamais eu autant de prêts à effet de levier à l’aube du niveau de notation le plus bas, et les plus gros acheteurs de la dette pourraient être écrasés par toute vague de déclassements. 

Environ un quart des prêts de l’indice S&P LSTA Leveraged Loan Index sont notés B-, le niveau le plus bas que de nombreux gestionnaires de fonds peuvent facilement acheter. C’est la proportion la plus élevée jamais enregistrée… Si ces prêts sont déclassés d’au moins un cran lors d’un autre ralentissement, leurs prix pourraient plonger, car les plus gros acheteurs de la dette sont effectivement contraints de vendre leurs avoirs…

Mais Barclays a qualifié le pourcentage croissant de B- les prêts sont «inquiétants» pour les CLO dans un rapport de la semaine dernière, et a déclaré que le marché ne prêtait pas suffisamment attention au risque extrême… Les CLO, qui achètent environ les deux tiers du marché des prêts de 1 billion de dollars,

11 avril – Wall Street Journal :

« La hausse des taux d’intérêt menace le boom des obligations municipales à Wall Street, laissant les gouvernements moins disposés à emprunter et les ménages moins disposés à investir dans le marché de 4 000 milliards de dollars. Les émissions d’obligations par les États et les gouvernements locaux ont chuté de 8 % au premier trimestre par rapport à l’année précédente… Dans le même temps, des investisseurs effrayés ont retiré leur argent des fonds d’obligations municipales, qui ont subi leurs plus importantes sorties trimestrielles depuis 2013. Les États et les villes ont été contraints à réduire les prix pour vendre leurs obligations aux banques et aux compagnies d’assurance parce que les fonds d’obligations municipales n’offrent plus le meilleur prix, ont déclaré les concessionnaires.

[NDLR : Retrouvez toutes les analyses de Bruno Bertez sur son blog en cliquant ici.]

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