Oui ou non, y a t-il resserrement monétaire aux Etats-Unis?

La question se pose et elle est importante pour l’analyse de la situation et les futurs développements.

En un mot, voici mon hypothèse de travail: je me demande si le resserrement monétaire qui nous est vendu et survendu est bien réel? Si il n’est pas cosmétique et si les autorités ne font pas le pari incroyablement audacieux de croire qu’un vrai resserrement n’est pas nécessaire et que l’on peut se contenter de jouer sur les perceptions , et les anticipations.

Bref je me demande si les autorités ne se contentent pas d’action psychologique.

Ce serait cohérent avec le cadre analytique actuel des têtes pensantes de la Fed: elles n’ont plus aucune théorie de l’inflation, ni quantitativiste ni keynésienne et en dernier ressort elles se sont rabattues sur une théorie de pure psychologie; l’inflation c’est quand les anticipations d’inflations se mettent en branle.

Donc le véritable point d’appui de la lutte contre la hausse des prix c’est , ce sont, ce seraient les anticipations et les perceptions.

Ce serait aussi cohérent avec les contraintes devant lesquelles sont placées les régulateurs; contraintes de ne pas casser l’économie et le marché du travail et contrainte de n’ pas enclencher de chaos boursier désordonné.

Le seul moyen de lutter contre l’inflation serait alors de lutter au niveau de son imaginaire et de son imaginé, au niveau de la magie, en essayant de préserver au maximum la transmission au réel. Il faudrait faire mal à certaines partie de la Sphère imaginaire, sans toucher à l’essentiel.

La richesse perçue est du domaine de l’imaginaire , on est dans l’univers du papier.

 Le deuxième trimestre 2022 a été misérable pour les marchés des valeurs mobilières. Il y a eu une forte baisse de la richesse perçue, ainsi qu’un resserrement significatif des conditions financières apparentes du marché.  Pendant ce temps, le trimestre a été marqué par une poussée extraordinaire des pressions sur les prix. 

Comment ces forces antagoniques ont-elles joué ?

Mon hypothèse est que l’action-spectacle, cosmétique au niveau de la Bourse a certes agit comme un un signal de lutte contre l’inflation, comme un marqueur, mais que l’action en profondeur, objective, réelle , elle a été menée en sens inverse!

En clair et pour parler simplement, les conditions financières ne se sont contractées qu’au niveau du visible, le marché boursier; mais elles ont continué de déraper allègrement au niveau souterrain, au niveau que personne ne surveille, que personne ne voit: le crédit! Les marchés , trop visibles, ont passé le témoin aux banques, plus discrètes.

Le crédit a continué de galoper et c’est voulu pour ne pas abimer, pour ne pas faire mal.

Certes, porté par un fort ralentissement des emprunts du Trésor (de 10,22 % à 5,56 %), la croissance de la dette non financière (NFD) totale a ralenti, elle est passée de 8,32 % au T1 à 6,49 %, mais en sens inverse toutes les autres dettes ont galopé. 

Le taux de croissance de la dette hypothécaire des ménages a atteint 8,78 %, le rythme le plus élevé depuis 2006.

Le crédit à la consommation a accéléré à 8,51 % au T2. 

Les emprunts des entreprises ont progressé de 7,93 %. Le rythme de croissance du crédit aux entreprises est le plus rapide depuis 2007.

Conclusion : malgré des poches de faiblesse l’inflation des crédits se poursuit sans relâche. la politique du crédit est tout sauf orientée vers la modération et l’austérité!

Sur une base désaisonnalisée et annualisée (SAAR), la dette non financière a augmenté à un rythme de 4,316 trillions au cours du deuxième trimestre. C’estt plus du double de la moyenne annuelle de 1,846 trillion pour la décennie 2010 à 2019, et près de 50 % de plus que le pic du cycle de 2,899 trillions de 2004 – qui n’a été dépassé qu’en 2020 avec la folie du crédit à 6,796 trillions.

Pour la perspective, la croissance des prêts a été en moyenne de 363 milliards de dollars par an sur la période de deux décennies 2000 à 2019. Ici les prêts bancaires ont augmenté à un taux fulgurant de 17,3 % au cours du deuxième trimestre. Au milieu de l’année 2022 , la croissance des prêts de 721 milliards de dollars a déjà dépassé le record de 685 milliards de dollars enregistré en 2005.

Pendant des années c’est le marché boursier en plein essor qui a joué le rôle de moteur inflationniste, mais en 2022 c’est le système bancaire revigoré qui prend le relais. Les prêts bancaires ont bondi de 555 milliards de dollars supplémentaires au cours du trimestre, c’est un chiffre qui n’a été atteint que lors du record de 561 milliards de dollars du premier trimestre 2020. Chiffre record lié au Covid!

Les prêts et le crédit bancaire sont redevenus de puissants moteurs de la croissance du crédit

Les responsables de la Fed non seulement connaissent ces chiffres, mais ils en jouent! Ils savent qu’ils alimentent les conditions inflationnistes, ils savent qu’ils les solvabilisent. Ils savent que l’inflation ne reviendra pas vers les 2 % tant que le crédit continuera d’être distribué aussi généreusement. Mais dans le cadre de la stratégie révélée en préambule, ils ne veulent surtout pas que le crédit se modère car c’est lui qui permet au système de ne pas craquer et de rester ordonné. C’est cette surabondance de crédit encore historique qui permet aux canalisations , à la tuyauterie de ne pas se colmater. Et c’est possible parce que les banques américaines sont en bonne santé, elles se sont refait une santé depuis 2008.

Les autorités ont été forcées pour des raisons politiques de faire quelque chose contre l’inflation, elles ont tenu le grand discours de la rigueur au niveau public, au niveau des conditions financières perçues du marché, mais elles ont encouragé le laxisme des conditions financières au niveau de l’autre segment celui des conditions financières réelles, le segment bancaire!

La dynamique spéculative a certes été cassée, mais en contrepartie la dynamique de distribution du crédit bancaire a été ressuscitée.

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Pour la perspective, la croissance des prêts a été en moyenne de 363 milliards de dollars par an sur la période de deux décennies 2000 à 2019. . Les prêts bancaires ont augmenté à un taux fulgurant de 17,3 % au cours du deuxième trimestre, les prêts ayant augmenté de 1 265 000 000 $, soit 10,5 %, au cours de l’année écoulée. Seulement au milieu de l’année, la croissance des prêts en 2022 (721 milliards de dollars) a déjà dépassé le record de 685 milliards de dollars de 2005.

Les prêts bancaires NEC (non classés ailleurs/principalement aux entreprises) ont augmenté de 216 milliards de dollars, soit 19,4 % en rythme annualisé, pour atteindre un record de 4 674 000 000 $. Les prêts NEC ont augmenté de 568 milliards de dollars, ou 13,8 %, au cours de la dernière année. Pour la perspective, les 318 milliards de dollars de 2007 ont été le pic de croissance pendant la période de la bulle du financement hypothécaire, avec les 362 milliards de dollars de 2020 le record annuel.

Les prêts bancaires de « crédit à la consommation » ont augmenté de 118 milliards de dollars, soit 19,8 % en rythme annualisé, au cours du trimestre pour atteindre 2 494 000 000 $. Le crédit à la consommation a augmenté de 281 milliards de dollars au cours des quatre derniers trimestres, soit 12,7 %, dépassant le record annuel de 2010 de 269 milliards de dollars. La croissance annuelle a atteint en moyenne 77 milliards de dollars sur la période de deux décennies 2000-2019. Les prêts hypothécaires bancaires ont augmenté de 222 milliards de dollars, ou 14,9 % en rythme annualisé, dépassant le précédent record trimestriel de 156 milliards de dollars depuis le T2 2004. Les prêts hypothécaires bancaires ont augmenté de 417 milliards de dollars, ou 7,3 %, au cours de l’année écoulée.

Le total des prêts hypothécaires du système a augmenté de 415 milliards de dollars, soit 9,1 % en rythme annualisé, pour atteindre un record de 18,718 TN. Ce chiffre n’était que légèrement inférieur au record de 418 milliards de dollars du quatrième trimestre 2021. Sur quatre trimestres, les prêts hypothécaires ont augmenté de 1 433 000 000 $, soit 8,4 %. C’est juste en dessous du record annuel de 1,466 TN $ de 2005. Les prêts hypothécaires ont augmenté de 2,393 milliards de dollars au cours des huit derniers trimestres.

Par catégorie, les prêts hypothécaires résidentiels ont augmenté de 281 milliards de dollars, ou 8,8 % en rythme annualisé, pour atteindre 12,985 milliards de dollars – la plus forte expansion trimestrielle depuis le deuxième trimestre 2006. Cela a poussé la croissance sur un an à 961 milliards de dollars, ou 8,2 % – également la plus forte depuis 2006. Les prêts hypothécaires commerciaux ont augmenté de 92 $. milliards, soit 10,9 % en rythme annualisé, juste derrière le quatrième trimestre 2021 (98 milliards de dollars). La croissance sur un an de 307 milliards de dollars, ou 9,9 %, a dépassé le record annuel de 2006 de 284 milliards de dollars. Les hypothèques multi-logements ont gagné 40 milliards de dollars, ou 8,3 % en rythme annualisé, pour atteindre un record de 1,961 milliard de dollars, avec une croissance sur un an de 153 milliards de dollars, de 8,6 % – dépassant le record annuel de 2019 de 134 milliards de dollars.

Le boom des GSE (entreprises parrainées par le gouvernement) se poursuit sans relâche. Agency Securities a augmenté de 269 milliards de dollars, soit 9,8% en rythme annualisé, au cours du trimestre pour atteindre un record de 11,195 TN. Agency Securities a augmenté de 788 milliards de dollars (7,6 %) au cours de l’année écoulée et de 1 452 milliards de dollars (14,9 %) sur deux ans. Il convient de noter que la plus forte croissance annuelle des titres d’agence au cours de la période 2009 à 2019 était de 317 milliards de dollars en 2019.

Les émissions du Trésor ont chuté de façon spectaculaire, à seulement 34 milliards de dollars au cours du deuxième trimestre pour un record de 26,051 TN $. Pourtant, la croissance sur un an est restée un puissant 1,749 TN $, ou 7,2 %. Au cours des 10 derniers trimestres, les bons du Trésor ont gonflé un étonnant 7,470 TN $, soit 37,0 %. Depuis la fin de 2007, les bons du Trésor en circulation ont gonflé 20,0 TN $, soit 331 %. À 105 %, le ratio des bons du Trésor au PIB est en baisse par rapport au sommet de 110 % du quatrième trimestre 2020. Mais il se compare à 55 % fin 2007 ; 59 % pour terminer les années 90 ; 63% pour fermer les années quatre-vingt; et 50% pour terminer les années soixante-dix.

Il n’est pas surprenant compte tenu du contexte de marché que la croissance des obligations d’entreprise ait été modérée. La croissance de 54 milliards de dollars du T2 a inversé la contraction de 28 milliards de dollars du T1, avec une croissance sur un an de 370 milliards de dollars, ou 2,5 %. Rappelons que les obligations d’entreprise ont augmenté de plus de 1 milliard de dollars au cours de l’année pandémique du deuxième trimestre 2000 au deuxième trimestre 2001.

La croissance du total des titres de créance (TDS) a ralenti à 312 milliards de dollars au cours du trimestre, soit 2,2 %, pour atteindre un record de 57,507 milliards de dollars. En pourcentage du PIB, le total des titres de créance est tombé à 231 %, en baisse par rapport au sommet de 263 % du T2 2020. Pour la perspective, le TDS au PIB a terminé 2007 à 201 % ; 1999 à 158 % ; et 1989 à 124 %. Mais alors que le ratio titres/PIB a chuté, le ratio actifs bancaires/PIB est passé de 92 % à 102 % depuis la fin de 2019.

Les actifs des courtiers/concessionnaires ont diminué de 140 milliards de dollars, soit 12,3 % en rythme annualisé, au cours du deuxième trimestre pour atteindre 4 433 TN $. Les actifs divers ont chuté de 108 milliards de dollars à 1,763 TN $. Les actifs en titres de créance ont augmenté de 37 milliards de dollars pour atteindre 176 milliards de dollars. Les actifs « Repo » ont ajouté 21 milliards de dollars à 1,346 TN $, tandis que les passifs « Repo » ont augmenté de 10 milliards de dollars à 1,534 TN $.

Le système « Repo » (« Fonds fédéraux et accords de rachat de titres ») a bondi de 435 milliards de dollars supplémentaires, soit 30 % en rythme annualisé, pour atteindre un record de 6 150 000 000 $. «Repo» a augmenté de 1,315 TN $, ou 27,2%, au cours de l’année écoulée. L’actif « Repo » des fonds du marché monétaire a augmenté de 219 milliards de dollars pour atteindre 2 596 000 000 $, avec une croissance extraordinaire sur un an de 881 milliards de dollars, soit 51,4 %. Les passifs « Reverse Repo » de la Réserve fédérale ont bondi de 448 milliards de dollars au cours du trimestre pour atteindre 2 330 DT, avec une croissance sur un an de 1 338 DT, soit 135 %.

Pour mettre en perspective l’énorme croissance des passifs « repo » de la Fed (reverse-repo), nous devons tenir compte de la baisse correspondante des réserves du système bancaire détenues à la Fed. Les « réserves des institutions de dépôt » de la Fed ont chuté de 642 milliards de dollars au cours du trimestre pour atteindre 2 955 000 000 $.

Lorsque la Fed achète des titres (c.-à-d. QE), elle paie ces transactions en émettant des « fonds immédiatement disponibles » – ou « reconnaissances de dette » de la Fed – qui circulent dans le système bancaire, où ces fonds deviennent des réserves détenues par la Fed. Cinq billions de QE ont inondé le système bancaire de fonds/réserves.

Avec l’introduction de son instrument de « prise en pension inversée », la Fed a essentiellement créé une nouvelle reconnaissance de dette qui circulerait en dehors du système bancaire. Plutôt que de traiter les liquidités de la Fed via le système bancaire (où elles sont devenues des réserves bancaires supplémentaires), les entreprises de Wall Street, les fonds du marché monétaire et les GSE pourraient simplement échanger des fonds immédiatement disponibles contre le « reverse repo » de la Réserve fédérale. C’est essentiellement la Fed qui échange une reconnaissance de dette contre une autre. Sur trois trimestres, le « Reverse Repo » a augmenté de 725 milliards de dollars, tandis que les « Réserves des institutions de dépôt » se sont contractées de 904 milliards de dollars.

Le total des passifs de la Fed a diminué de 43 milliards de dollars au cours du deuxième trimestre pour atteindre 8,918 milliards de dollars, avec une croissance sur un an de 830 milliards de dollars, ou 10,3 %. Dans l’une des inflations monétaires les plus spectaculaires de l’histoire, les passifs de la Fed ont bondi d’un montant sans précédent de 4,7 TN $, ou 111 %, au cours des 10 derniers trimestres.

Comme indiqué ci-dessus, la valeur nette des ménages a diminué de 6,1 TN $ au cours du deuxième trimestre pour s’établir à 143,763 TN $. Pourtant, la valeur nette est toujours en hausse de 27 TN $, ou 23%, depuis la fin de 2019. Et tandis que la valeur nette par rapport au PIB est tombée à 578% par rapport au pic de 625% du T4 2021, ce ratio reste historiquement très gonflé. Le rapport valeur nette/PIB a affiché des pics de cycle de 491 % au premier trimestre 2007 et de 445 % au premier trimestre 2000. Le rapport valeur nette/PIB a commencé les années 90 à 376 %.

Et tandis que la valeur nette a été touchée par la chute des cours boursiers, il convient de noter que les avoirs immobiliers des ménages ont gonflé 1,422 TN $ au cours du trimestre pour atteindre un record de 45,531 TN $. L’immobilier a augmenté d’un montant sans précédent de 6,058 TN $ au cours de la dernière année. À 183 %, le ratio de l’immobilier des ménages au PIB se rapproche du pic de 190 % de la bulle du T3 2006.

Conclusion : malgré des poches de faiblesse dans le financement des titres, un système historique L’inflation des crédits se poursuit sans relâche. Sur une base désaisonnalisée et annualisée (SAAR), la dette non financière a augmenté à un rythme de 4,316 TN $ au cours du deuxième trimestre. C’était plus du double de la moyenne annuelle de 1,846 TN $ pour la décennie 2010 à 2019, tandis que près de 50 % d’avance sur le pic du cycle de 2,899 TN $ de 2004 – qui n’a été dépassé qu’en 2020 avec la folle folie du crédit de 6,796 TN $.

Il existe de puissants biais inflationnistes qui se propagent dans toute l’économie – contrairement à tout ce qui s’est passé depuis des décennies. Il est important de noter que les marchés des valeurs mobilières ne dominent plus complètement et ne dictent plus les conditions financières du système. Les prêts et le crédit bancaire sont devenus de puissants moteurs de la croissance du crédit, ainsi que les dépenses déficitaires en cours et les GSE expansionnistes.

Alors que c’est maman le mot quand il s’agit de la croissance du crédit, les responsables de la Fed connaissent sans aucun doute les chiffres. Ils doivent également savoir que l’inflation ne reviendra pas vers leur objectif de 2 % tant qu’ils n’auront pas orchestré un ralentissement marqué du crédit (avec une myriade de conséquences négatives). Ils ont été forcés d’abandonner l’idée que le bricolage avec les conditions financières du marché ferait l’affaire. Maintenant, il va de l’avant avec un cycle de resserrement majeur jusqu’à ce que quelque chose fonctionne. Et entre le Z.1 et la récente dynamique spéculative du marché, il n’y a certainement aucune raison de revenir sur la thèse « ils augmenteront jusqu’à ce que quelque chose casse ».