Opinion de Galbraith sur l’inflation et la politique

Nov 18, 2022

JAMES K. GALBRAITH

Maintenant que les élections de mi-mandat aux États-Unis sont terminées, les marchés et la presse financière reviennent à une vision plus accommodante et concluent que les principales sources de pression inflationniste étaient finalement transitoires. Mais cela ne durera peut-être pas, car la politique monétaire semble avoir suivi la politique de plus près que ses praticiens ne veulent l’admettre.

AUSTIN – Deux jours après les élections de mi-mandat aux États-Unis, le Financial Times  a rapporté que l’inflation américaine avait ralenti, que les marchés étaient « étourdis » et que la Réserve fédérale pourrait maintenant assouplir ses hausses de taux d’intérêt. 

Le moment était stratégique, étant donné que la poussée des prix du pétrole s’est terminée en juin et que les variations globales des prix ont été faibles depuis juillet . 

Avec l’élection terminée, semble-t-il, il est maintenant prudent d’admettre les faits.

En août dernier, l’éminent économiste de Harvard, Jason Furman , écrivait que « l’inflation sous-jacente » aux États-Unis était  » plus susceptible d’augmenter que de baisser  » et que la Fed « devrait s’en tenir à son plan de hausses rapides des taux d’intérêt ». ” 

J’ai répondu que « la persistance des gros titres ne signifie pas que les hausses de prix elles-mêmes sont persistantes », et peut-être que « la grande peur de l’inflation est déjà passée ».

Je n’étais pas seul. Il y a environ un an, les économistes professionnels de la Fed semblent avoir fait une prédiction similaire. 

L’éminent économiste de Harvard Kenneth Rogoff les a attaqués en mai 2022 pour avoir pensé que le choc des prix pourrait être temporaire ; J’ai rétorqué que la Fed emploie des « techniciens sensés » qui « auraient bien pu s’attendre à ce que la stabilité des prix revienne (aux nouveaux niveaux) ».

Le dernier indice des prix à la production fournit des preuves sur ce point. 

Selon Reuters : « Hors alimentation et énergie, les prix des biens ont chuté de 0,1 %, [qui] a suivi une lecture inchangée en septembre. Le rapport sur l’inflation à la consommation du département la semaine dernière a montré que les prix des biens de consommation de base ont également diminué en octobre. Qui avait raison?

Nous.

Depuis février 2021, l’ancien secrétaire américain au Trésor et économiste de Harvard, Lawrence H. Summers , bat le tambour de l’inflation . À l’époque, les arguments de Summers reposaient (étrangement) sur des inquiétudes concernant l’excès d’épargne, sur les « achats de dette par la Réserve fédérale » et sur « la flambée des prix des actions et de l’immobilier ». Il ne s’est pas concentré sur le prix du pétrole, qui a triplé en 2021 et a de nouveau augmenté au printemps et à l’été 2022.

Je ne suis pas une colombe de l’inflation, mais je suis en faveur de politiques anti-inflationnistes qui fonctionnent réellement.

 En juin 2021, j’ai concédé qu’il y avait des risques de hausse de prix à l’horizon, notamment ceux découlant de «la spéculation financière sur le pétrole, les métaux, le bois pour la construction de maisons, etc.». J’ai également souligné que des taux d’intérêt plus élevés augmenteraient les coûts pour les entreprises, qui répercuteraient ensuite ces coûts sur les consommateurs, ce qui aggraverait la situation des prix à court terme.

La croisade du président de la Fed, Jerome Powell, contre l’inflation a commencé en janvier 2022, ce qui m’a amené à avertir que « une fois que les emprunteurs savent que les taux augmentent avec le temps, ils ont tendance à s’endetter bon marché, alimentant des booms spéculatifs sur les actifs réels (comme la terre) et de faux actifs (comme… des crypto-monnaies). Pendant ce temps, les taux d’intérêt à long terme restent inchangés, de sorte que la courbe des rendements s’aplatit ou même s’inverse, provoquant finalement l’échec des marchés du crédit et de l’économie.

Cela aussi, c’était vrai. 

La dette a augmenté au deuxième trimestre et encore plus au troisième . Le prix du Bitcoin a augmenté jusqu’à fin mars, après quoi il a chuté d’environ deux tiers – dont de 20 % en l’espace de cinq jours plus tôt ce mois-ci. 

De même, l’ indice des prix des logements aux États-Unis a culminé en mai et n’a cessé de baisser depuis. 

La courbe des rendements est maintenant inversée – ce qui signifie que les taux d’intérêt à court terme sur les bons du Trésor sont plus élevés que ceux à long terme – un signe fort de plus de problèmes à venir.

Powell et la Fed n’ont pas vaincu l’inflation. La Maison Blanche l’a fait, en vendant du pétrole de la réserve stratégique de pétrole pour faire baisser le prix de l’essence – du moins pour le moment. La baisse des prix de l’essence a entraîné une lente stabilisation des autres prix. 

Pour être juste, la Fed peut être créditée d’avoir découragé les secteurs spéculatifs à très fort effet de levier tels que la cryptographie, qui aurait dû être réglementé depuis longtemps, et, bien sûr, de la chute des mises en chantier .

Qu’est-ce qui viendra ensuite? 

Dans une étude de juillet 2007 sur le comportement de la Fed entre 1983 et 2006, moi-même et deux co-auteurs n’avons trouvé aucune preuve que la banque centrale ait réagi de manière prévisible aux pressions inflationnistes – peut-être, en partie, parce qu’il n’y en avait pas beaucoup ces années-là.

 Au lieu de cela, elle a réagi à un taux d’emploi élevé, que cette mesure ait eu ou non un effet sur les prix (ce qui n’a pas été le cas). Malgré son mandat légal de rechercher le plein emploi avec la stabilité des prix, la Fed semble – en pratique – craindre des marchés du travail tendus même lorsque les prix n’augmentent pas .

Nous avons également constaté un biais politique partisan frappant dans les décisions monétaires. 

Au cours de la période que nous avons étudiée, après prise en compte à la fois de l’inflation et de l’emploi, les taux d’intérêt étaient nettement plus élevés (et les courbes de rendement plus plates) pendant les années d’élection présidentielle lorsque les démocrates détenaient la Maison Blanche. 

Dans tous les modèles que nous avons exécutés, ce biais était substantiel. Il représentait environ 150 points de base dans la différence entre les taux d’intérêt à court terme et le taux de rendement d’un bon du Trésor à dix ans pendant ces années électorales. C’est à peu près la même ampleur que l’effet d’un faible taux de chômage. Ensemble, les deux variables prédisent que dans une bonne année d’emplois avec un président démocrate, la politique monétaire sera d’environ trois points de pourcentage plus stricte que dans une mauvaise année avec un président républicain.

Il n’y a rien de surprenant à cela – une fois que l’on écarte le mythe selon lequel la Fed fonctionne comme un sacerdoce non partisan. La banque centrale américaine est dominée par des républicains partisans issus de la classe des affaires – dans les cercles financiers, dans les banques régionales de la Réserve fédérale et au Conseil de la Réserve fédérale, où les présidents démocrates ont l’habitude de renommer les présidents républicains – comme Bill Clinton l’a fait avec Alan Greenspan, Barack Obama avec Ben Bernanke et Joe Biden avec Powell. Les démocrates qui servent sont habituellement non partisans – ou des partisans de la ligne dure projetant une image. Le résultat est que la pression pour des politiques strictes frappe plus fort lorsque les démocrates sont au pouvoir que lorsque les républicains le sont.

Si la Fed continue de tenir compte des éminents économistes de Harvard, il pourrait y avoir un dénouement plus profond l’année prochaine. Ce serait mauvais, surtout si la cryptographie ou les développements en Europe déclenchent un krach financier plus important. 

Mais, comme le suggèrent les allusions post-électorales de la presse financière, la Fed pourrait maintenant décider d’assouplir et de revendiquer une victoire sur les pressions inflationnistes qui ont toujours été temporaires. 

Si tel est le cas, les conditions du marché du travail pourraient rester tendues.

Et si cela se produit, et si mon modèle de comportement de la Fed vieux de 15 ans a toujours un pouvoir prédictif, la politique de l’agressivité de l’année écoulée n’aura été qu’un échauffement. 

La véritable croisade contre «l’inflation» commencera lorsque la course à la présidentielle débutera fin 2023 – juste à temps pour causer un maximum de dégâts économiques et politiques.

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Une réflexion sur “Opinion de Galbraith sur l’inflation et la politique

  1. Le principal intérêt de ce texte est de reconnaitre que la Fed n’est en rien responsable de la redescente de l’inflation.

    Elle a toujours été en retard et n’a fait qu’aplatir voire inverser la courbe des taux.

    Ce sont les marchés de taux longs et eux seuls qui on fait le job et l’ont commencé contre la Fed qui prétendait que l’inflation était transitoire.

    Ils l’ont fait de manière rapide mais finalement modéré puisque les taux réels sont restés largement négatifs.

    Mais de manière manifestement suffisante vu le niveau de leverage de l’économie.

    La suite n’est pas écrite et personne ne peut dire à ce stade si l’inflation est durablement vaincue.

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