« Stagnation séculaire oui, stagflation séculaire, non.

L’auteur de ce texte est Willem H. Buiter. Il y a quelques années j’aurais dit que c’était un « bon ». En particulier il a livré des analyse pertinentes lors de la crise de 2008.

Mais les temps ont changé et malgré des compétences, Buiter se laisse aller aux délices de la pensée courtisane ou main street sur l’ancrage des anticipations inflationnistes.

Bien sur il a raison; …en apparence, les banques centrales ont le choix de ne pas solvabiliser l’inflation, le choix de ne pas l’alimenter. Elles peuvent durablement pivoter vers des politiques plus orthodoxes.

ELLES LE PEUVENT MAIS, MAIS LE FERONT ELLES?

Bien sur que non!

Il n’est pas possible de revenir en arrière et de tourner le dos a l’inflationnisme, le poids du passé est trop lourd, la neige devant le chasse neige est trop haute. la pyramide financière est trop haute, trop lourde, trop opaque, la base monétaire est trop étroite pour la soutenir.

Ou alors il faudrait imaginer un changement de apradigme; les actifs financiers devraient être immobilisés, bloqués, il faudrait imaginer que ce ne sont plus des actifs quasi-monétaires et que l’on ne peut plus les échanger instantanément contre de la monnaie. Il faudrait les convertir en les rendant non mobilisables.

Un peu comme on fait dans les hedge funds quand ils sont en difficulté. Il faudrait faire des conversions, des moratoires, des blocages partiels etc.

Et puis Buiter néglige l’équation budgétaire insoluble, les déficits et les refinancements des gouvernements. La tension sur les ressources et la tension sur les revenus dictera les choix des banques centrales.

Willem H. Buiter, ancien économiste en chef de Citibank et ancien membre du comité de politique monétaire de la Banque d’Angleterre, est conseiller économique indépendant.

La pandémie de COVID-19 et l’invasion de l’Ukraine par la Russie ont laissé la majeure partie du monde sous le choc des effets de la stagflation. Mais tant que les autorités monétaires s’efforceront de maintenir les anticipations d’inflation ancrées, il y a peu de raisons de penser que de telles conditions deviendront la nouvelle norme.

NEW YORK – On peut affirmer qu’une stagnation séculaire – une croissance durablement plus lente – se profile pour la plupart des économies avancées, la Chine, de nombreux marchés émergents et les économies en développement dépendant du commerce et des investissements étrangers. 

Les partisans de ce point de vue évoquent le vieillissement des populations , la démondialisation, le changement climatique et la perte de biodiversité, la montée des inégalités et l’endettement excessif, tandis que les optimistes vantent plutôt le potentiel des pays plus jeunes et dynamiques et des technologies stimulant la productivité telles que l’intelligence artificielle, la robotique et la bio-ingénierie.

Note BB :

j’attire votre attention sur l’énumération ci dessus qui prétend rendre compte des causes de cette stagnation séculaire. Vous remarquerez que tout y figure sauf l’essentiel.

La croissance dans nos systèmes a pour origine l’investissement. C’est lui qui, en même temps, augmente la masse de richesses produites, permet l’embauche et donc la distribution de pouvoir d’achat et finalement entretient la croissance de la productivite.

L’investissement en régime capitaliste ne tombe pas du ciel. Il est décidé quand il est profitable.

La réduction seculaire des taux d’intestissements productifs -et le developpement de l’investissement financier- est la cause de la stagnation séculaire et la cause de la médiocrité des investissements productifs c’est le probleme du profit. On investit d’abord quand on gagne de l’argent et ensuite que les perspectives d’en gagner plus se présente.

Si les conditions d’investir ne sont pas réunies, alors on fait de l’ingenierie financiere, on fait du Pognon avec du Pognon sans passer par la case « production » .

Bien sur le système ne peut reconnaitre et aquiescer à cette vérité fondamentale donc il est obligé de faire tomber cette question de la stagnation séculaire … du ciel et d’inventer toutes sortes de stupidités.

Parmi l’énumération ci dessus de Buiter il y a un facteur qui, lui, est correct, c’est l’endettement excessif. Ceci recouvre le poids des actifs financiers que l’activité économique ne peut supporter sans s’affaiblir, c’est à dire l’insuffisance des cash-flows pour honorer les dettes ? Ce qui revient à ratifier mon analyse centrale; l’insuffisance de profit.

Le mot destin utilisé ci dessous par Buiter est terrible, il fait croire que nous sommes face à une fatalité. Or c’est faux , la stagnation séculaire n’est une fatalité que parce que l’on refuse de traiter la question de l’excès de Capital et de l’insuffisance de profit.

Pour protéger les ploutocrates, les kleptocrates et les monopoles, on pose un invariant qui est la caracteristique de la periode moderne: on pose que le capital doit être préservé que l’on ne doit pas le déprécier et que la variable d’ajustement doit être le facteur trvail et la rente.

Pour préserver le capital , ses zombies et l’ordre social qui leur sont attachés, on fait deux choses contestables:

1 on pèse sur les salaires et le coût réel du travail, on surexploite directement et indirectement

2 on tue les épargants, les classes moyennes que l’on considère comme des rentiers. on annule la rémuneration de leur épargne.

Pourtant, même si la stagnation séculaire est notre destin, il est peu probable qu’elle prenne la forme d’une stagflation séculaire, ou de ce que Nouriel Roubini appelle la « grande stagflation » (une combinaison de stagnation séculaire et de stagflation persistante et à long terme). 

La stagflation fait référence à une inflation sensiblement supérieure à l’objectif, avec un chômage supérieur à son niveau naturel et une production inférieure à son potentiel. Mais le scénario le plus probable pour la plupart des économies avancées et la Chine est celui de plusieurs décennies de stagnation séculaire avec des taux d’inflation généralement bas, interrompus par des épisodes occasionnels d’un ou deux ans de stagflation transitoire.

Il existe deux facteurs distincts de stagflation, qui peuvent tous deux agir simultanément. 

Le premier type se produit lorsqu’un choc d’offre global négatif stimule l’inflation tout en réduisant la production et en augmentant le taux de chômage, comme cela s’est produit récemment avec la flambée des prix mondiaux des matières premières provoquée par la guerre en Russie et la perturbation des chaînes d’approvisionnement provoquée par la pandémie. Si le choc d’offre est temporaire, ou si la demande globale s’ajuste à la baisse à un niveau d’offre globale en permanence plus bas (avec l’aide d’une politique monétaire plus stricte), l’inflation supérieure à l’objectif sera transitoire tant que les anticipations d’inflation ne seront pas ancrées.

Le deuxième type de stagflation se produit lorsque l’inflation est trop élevée pour une raison quelconque (un choc d’offre négatif ou un choc positif sur la demande globale) et que la banque centrale utilise une politique monétaire restrictive – hausse des taux d’intérêt, resserrement quantitatif (QT), forward guidance – pour le faire tomber. Les changements de politique monétaire sont connus pour affecter l’inflation sous-jacente avec des décalages longs, variables et incertains, tandis que le PIB réel (corrigé de l’inflation) et le chômage ont tendance à réagir plus rapidement.

Ainsi, l’économiste en chef de la Banque centrale européenne, Philip Lane , estime que l’effet de la politique monétaire sur l’inflation dans la zone euro culminera après cinq trimestres, tandis qu’une méta-analyse réalisée en 2013 par les économistes Tomas Havranek et Marek Rusnak conclut que le décalage de transmission entre un taux d’intérêt choc et le niveau général des prix dans les économies avancées varie de 6 à 12 trimestres. 

Si nous tenons compte des retards supplémentaires entre la compilation et la publication des données macroéconomiques, la reconnaissance du problème, la mise en œuvre des changements de politique, etc., il est raisonnable de conclure que les épisodes stagflationnistes auront une durée de vie de 1 à 3 ans, compte tenu d’une politique monétaire suffisamment restrictive. -réponses politiques.

Dans le contexte actuel, la stagflation devrait se poursuivre à court terme dans les pays développés et en Chine. 

Depuis le deuxième trimestre de 2021, une grande partie du monde connaît une inflation nettement supérieure à l’objectif (bien supérieure à 2%), et bien que la plupart des banques centrales aient tardé à resserrer leurs politiques monétaires, à moyen et long terme (cinq ans et plus ) les anticipations d’ inflation restent ancrées . 

L’inflation aujourd’hui supérieure à l’objectif devrait donc être éliminée du système dans les deux ans suivant la politique monétaire devenant restrictive, le taux directeur dépassant le taux neutre (généralement considéré comme étant de 2,5 %) et l’assouplissement quantitatif cédant la place au QT.

Considérez la situation actuelle de la zone euro. Les prévisions de la BCE , publiées le 15 décembre 2022, placent l’inflation à 8,4 % en 2022, 6,3 % en 2023, 3,4 % en 2024 et 2,3 % en 2025. Les deux années supplémentaires d’inflation nettement supérieure à l’objectif sont cohérentes avec le fait que le taux des opérations principales de refinancement est toujours en territoire neutre (à 2,5 %) et que QT n’a pas encore démarré.

Les prévisions de la BCE pour la croissance du PIB réel sont de 3,4 % en 2022, 0,5 % en 2023, 1,9 % en 2024 et 1,8 % en 2025, ce qui implique que la stagflation n’est prévue que pour 2023.

Mais c’est peut-être trop optimiste. D’autres épisodes stagflationnistes liés aux conflits sont probables. Bien que la possibilité que la guerre en Ukraine devienne nucléaire ne fait pas partie de mon propre scénario de base, il s’agit d’un risque croissant. Le recours russe aux armes nucléaires tactiques approfondirait et prolongerait la durée et la portée du conflit, notamment en provoquant des sanctions économiques et financières supplémentaires à durée indéterminée. En termes macroéconomiques, cela équivaudrait à un nouveau choc d’offre négatif et à une force stagflationniste qui pourrait facilement persister pendant un ou deux ans.

De même, une invasion ou un blocus chinois de Taïwan aurait des conséquences économiques mondiales de grande portée. Bien qu’il y ait beaucoup d’incertitude quant au moment, à l’échelle, à la portée et à la durée de toute confrontation militaire entre la Chine et Taïwan – sans parler de l’étendue de toute implication militaire américaine – beaucoup voient maintenant une action chinoise contre l’île comme une question de  » quand », et non « si ». Les chaînes d’approvisionnement d’importance systémique seraient gravement perturbées à la fois par le conflit lui-même et par les sanctions économiques et financières qui s’ensuivraient contre la Chine. Taïwan fournit au monde une grande partie des micropuces les plus sophistiquées, TSMC représentant à lui seul près de 50 % de la production mondiale de puces de moins de dix nanomètres.

Encore une fois, ce type de choc d’offre global négatif entraînerait une flambée de l’inflation dans la majeure partie du monde, et des perturbations des échanges entraîneraient probablement une récession en Chine qui pourrait se répercuter sur ses (anciens) partenaires commerciaux. L’épisode stagflationniste qui en résulte pourrait facilement durer deux ans.

À des horizons de deux ans et plus, une inflation supérieure à l’objectif devient un choix politique. 

La politique monétaire peut influer sur l’inflation sous-jacente à moyen terme en influant sur la demande globale et en façonnant les anticipations d’inflation. Il existe une borne inférieure effective du taux directeur lorsque la banque centrale souhaite soutenir la demande globale et l’inflation ; mais il n’y a pas de contrainte de taux d’intérêt contraignante similaire lorsqu’il s’agit de faire baisser le taux d’inflation.

Oui, la vitesse à laquelle les taux sont relevés et à laquelle les achats d’actifs sont annulés reflétera des considérations de stabilité financière. Mais les autorités monétaires de la plupart des économies avancées et de la Chine peuvent contrôler et contrôleront l’inflation moyenne à long terme, et tolérer une stagflation séculaire n’est pas un choix qu’elles feront.

WILLEM H. BUITER

Willem H. Buiter, ancien économiste en chef de Citibank et ancien membre du comité de politique monétaire de la Banque d’Angleterre, est conseiller économique indépendant.

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