Editorial Les deux erreurs de la Fed; la spéculation est devenue une structure des esprits et des marchés

Nous avons expliqué il y a quelques jours que la politique de communication de la Fed entretenait le conundrum contre lequel elle prétendait lutter: le desserrement des conditions financières dans une phase marquée au contraire par le resserrement administré.

On se reportera à notre article correspondant  sur:  https://brunobertez.com/2017/12/23/tournant-sur-le-10-ans-us-les-bunds-la-fed-commet-une-erreur-de-politique/

Dans cet article nous écrivons:

« Avec des conditions de crédit beaucoup trop faciles, tout le monde emprunte et se précipite sur le crédit, les consommateurs font chauffer les cartes de crédit, les entreprises empruntent à tour de bras, le gouvernement fait de même et bien sur, l’étranger c’est à dire les émergents , font de même. Y compris les mauvais débiteurs structurels . C’est une sorte de ruée. C’est la Fed qui est responsable de l’anomalie.

C’est selon nous la politique de la Fed et surtout son discours qui créent le risque actuellement: elle monte les taux courts tout en maintenant une guidance déflationniste! C’est une erreur car les investisseurs croient à ce discours déflationniste, ils pensent que l’inflation ne dépassera pas les 2% , que le taux neutre, R* va rester très bas et en conséquence les bonds vigilantes ne jouent pas leur rôle: ils ne renchérissent pas les taux longs. Ils n’exigent pas des taux longs plus élevés.

La guidance de la Fed est contreproductive en matière de taux longs; elle dissuade les prêteurs de demander des taux plus élevés et en sens inverse encourage les emprunteurs à accumuler des dettes de façon malsaine. »

Nous n’avions abordé qu’un des ascpects du problème, nous allons donc aller plus loin.

La Fed tient des discours et mène des actions qui sont contradictoires, le résultat c’est … une absence de résultat. Les forces de sens contraire se neutralisent et les marchés continuent sur leur lancée, alors que, comme osent le dire certains gouverneurs par  euphémisme; « les valorisations sur les  marchés sont quelque peu élevées et les primes de risque  trop basses ».

La Fed ne veut pas le reconnaître officiellement, mais son vrai problème maintenant c’est le niveau du prix des actifs, les taux du 10 ans trop bas et les primes de risques trop contractées.

Problème qui a deux aspects;

-le premier c’est celui du risque pour la stabilité financière, le risque spéculatif d’éclatement de la bulle

-le second peut être plus grave aux yeux de la Fed, c’est l’absence de munitions pour lutter contre une éventuelle récession. Comment faire baisser le risque si déjà il est perçu comme n’existant plus?

Donc deux  problèmes, celui de la bulle et celui des amortisseurs de la conjoncture. Il serait urgent de les traiter alors qu’une sorte d’embellie se développe. Il y a une sorte fenêtre  pour les traiter,  pour reconstituer l’arsenal et dégonfler les excès.

La politique de communication de la Fed, sa transparence, ses guidances, ses délires sur l’entrée dans un monde de croissance lente, ses fétiches  avec le taux d’intérêt neutre R* qui serait abaissé, tout cela était adapté à la situation d’avant, celle de 2015, début 2016, mais c’est inadapté et contreproductif en ce début 2018. Car les animal spirits sont lâchés et les messages trop nuancés, trop emberlificotés ne sont pas entendus, le marché crie plus fort ! Pour couvrir le marché , plus on attend plus il faudra crier, hurler.

La Fed commet une erreur de communication en continuant son discours déflationniste et nous avons dit que ceci était contreproductif car contradictoire. On ne peut serrer les conditions financières et lutter contre les animal spirits en affirmant que les conditions pour l’argent facile restent réunies. Il y a quelque chose qui ne passe pas.

Mais la Fed commet une autre erreur tout aussi grave , c’est de continuer de vouloir être transparente, de télégraphier ses actions.

Les marchés anticipent .. l’absence de surprise !

L’objectif de la Fed, hérité de Bernanke est obsessionnel: ne pas surprendre  surtout ne pas perturber, bref ne pas alimenter la volatilité. Donc la Fed annonce, prépare le terrain, elle fait en sorte qu’il n’y a plus de surprise, plus de choc, donc plus de correction, tout le monde est rassuré car tout le monde le sait. Cela fait partie intégrante de la philosophie. A force d’être préparés les marchés ne sont donc plus jamais surpris et ils finissent par anticiper … l’absence de surprise, ils vendent le VIX! Il se passe ce que l’on voit c’est à dire un marché unilatéral, qui n’a qu’un sens, celui de la hausse, un marché sans correction et sans volatilité! Nous soutenons que c’est la politique de communication de la Fed qui est devenue sous cet aspect contreproductive; on ne peut informer, télégraphier ses actions et en même temps vouloir réintroduire un peu de risque dans le marché, c’est contradictoire. Voire absurde:

La volatilité n’est pas un ennemi, c’est une auxiliaire des marchés 

La Fed n’a pas compris que les surprises devaient faire partie de la vie d’un marché, car elle ne sait pas ce qu’est un marché, elle n’en connaît que les modèles théoriques. Elle ne sait pas qu’un marché est une dynamique, une succession d ‘erreurs et que c’est au travers de ces erreurs que se forment les prix. Les prix efficaces économiquement. Si vous supprimez les erreurs, vous supprimez la fonction de découverte des  prix efficaces!  ! Et c’est ce qui se passe.

En matière financière qui produit le calme produit la tempête! 

La Fed se refuse à reconnaître la validité des thèse de Minsky , lequel Minsky considère comme l’explique l’économiste Steve Keen que les crises financières sont inévitables. La Fed ne peut pas reconnaitre que les crises sont endogènes. Les crises financières sont créées par la logique même du crédit; quand les gens ont confiance et qu’ils s’endettent il vient toujours un moment ou tout parait rose, c’est le grand calme et les agents économiques acquièrent la conviction que le risque a disparu… et à partir de là, ils commencent à faire n’importe quoi, ils s’endettent , ils usent et abusent du leverage, et ainsi se créent les conditions de la crise. En d’autres termes c’est le calme qui produit la tempête, c’est l’idée qu’il n’ y a pas de risque qui produit … le risque.

Pas besoin de s’appeler Minsky pour découvrir cela , mais il est utile que ce soit théorisé.

La politique de la fed consiste à supprimer le risque donc elle consiste à produire du calme, de la sécurité, donc elle consiste a produire les conditions qui déboucheront sur la crise .

La politique de communication, dans la phase actuelle, est à ce second  titre contreproductive également.

Tout est anticipé en douceur, tout est dans les cours au fur et à mesure. Il n’y a aucune surprise et tout le monde sait que si il y avait une mauvaise surprise extérieure eh bien la Fed serait là pour lisser, gommer , bref nier. Et tout repartirait comme avant sur la même lancée.

 

Nous soutenons que certes il y des éléments objectifs qui expliquent la situation présente anormale, qui expliquent le conundrum, mais que les erreurs de politique de communication de la Fed jouent un rôle essentiel. Cette politique ne tient pas compte d’une donnée fondamentale, à savoir que les marchés dans leur inconscient  apprennent et là, ils ont appris que la Fed était dans l’impasse. La politique qui consiste à télégraphier, à faire chuter la volatilité pendant longtemps donne à la communauté spéculative la confiance qui autorise toutes ses spéculations!

La Fed a crée un régime monétaire non conventionnel  et un régime de communication pervers qui certes étaient adaptés à la phase précédente de la crise, mais qui ne l’est  plus dans  la phase  actuelle ou il faut gérer les coûts et tenter de normaliser. Normaliser c’est aussi libérer le risque.

La Fed a voulu faire prendre des risques pour sauver le système en 2009, elle a élaboré une panoplie multidisciplinaire complexe qui a modifié en profondeur le fonctionnement des  marchés et la façon de penser des opérateurs. Maintenant qu’elle a besoin d’entamer une nouvelle étape et d’imposer un nouveau régime , elle se heurte aux structures mêmes, aux superstructures de ce qu’elle a créé:  les processus, les mentalités, les arcs réflexes.

La spéculation est partout, sur les actions, sur les fonds d’état, sur le crédit, sur le crédit pourri européen, sur les dérivés, sur les oeuvres d’art, sur les cryptomonnaies. Elle est ancrée dans les esprits.

 

 

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