David Rosenberg, un des meilleurs parmi les meilleurs.
Traduction Bruno Bertez
« Le S&P 500 est sur le point de baisser de 20 % par rapport au sommet. La majorité de ses composantes l’ont déjà fait. De larges pans des actions de consommation cycliques et des valeurs financières sont en baisse bien plus que cela. Débattre si nous sommes dans un marché baissier « officiel » à ce stade est purement une affaire de sémantique. S’il marche comme un canard…
L‘adage selon lequel pour savoir savoir où vous allez, vous devez savoir d’où vous venez s’applique certainement.
De fin 2018 à fin 2021, la Fed a assoupli sa politique monétaire, via les taux d’intérêt et le bilan élargi, de 850 points de base.
Dans ce processus, elle a détruit la prime de risque que doivent normalement supporter les actions. Pas étonnant que les prix des actifs aient grimpé en flèche, avec le doublement du marché boursier au cours de cette période – c’est un événement d’écart-type de 2 juste là !
Et qui aurait pu croire que la première pandémie mondiale depuis plus d’un siècle aurait pu rendre tant de gens si riches ? Mais, voyez-vous, 70 % de la hausse de ce marché vieux de trois ans était dû à l’augmentation du ratio cours-bénéfices – « l’esprit animal » – tandis que la croissance des bénéfices était un acteur mineur, représentant les 30% restants.
Historiquement, les contributions relatives sont inverses : 70 % de bénéfices et 30 % d’expansion multiple. Si cela avait été le cas, le S&P 500 aurait culminé au début de cette année plus près de 3 600 que de 4 800. C’est la puissance du multiple P/E : point de base pour point de base, aux lectures de valorisation élevées de ces derniers mois, le multiple P/E est cinq fois plus puissant que la dynamique des bénéfices.
Ainsi, au cours de ces quatre derniers mois très difficiles, nous avons commencé à voir le processus de retour à la moyenne s’installer en ce qui concerne le multiple: il se contracte actuellement. Comme il se doit avec la politique de resserrement de la Fed et la menace de faire beaucoup plus.
En fait, si la Fed fait tout ce qu’elle s’est engagée à faire, avec des taux plus élevés et un bilan en contraction, le resserrement de facto équivaudra environ 400 points de base. Cela se compare à 180 points de base en 2018 et 315 points de base pour l’ensemble du cycle 2015-2018 – 85 points de base de plus cette fois et le tout regroupé en un an ! Cela se compare à 175 points de base de hausses de taux en 1999-2000 (avant cette récession), 300 points de base en 1994 et 313 points de base en 1988-89 (avant cette récession).
Il faut remonter au début des années 1980 pour voir la dernière fois que la Fed est devenue aussi agressive en si peu de temps.
Lors de la comparution semestrielle au Congrès début mars, en réponse à un commentaire du sénateur Richard Shelby (R, Ala.), Jay Powell a répondu que Paul Volcker était le plus grand fonctionnaire économique de tous les temps. Eh bien, Volcker est vénéré aujourd’hui pour avoir tué le dragon de l’inflation, mais au début des années 1980, il a été vilipendé pour avoir créé les conditions de récessions consécutives et d’un énorme marché baissier.
Aujourd’hui, les gens demandent où se trouve le « Powell put ». Rassurez-vous, le «Volcker put» était à un multiple de 8 en août 1982. Croyez-moi, vous ne voulez pas faire le calcul là-dessus, quelles que soient vos prévisions de bénéfices aujourd’hui.
Les bénéfices, les earnings sont la « prochaine chaussure à tomber- next shoe to drop- . Quand ce sera le cas, personne ne se demandera si nous sommes ou non dans un marché baissier. Il n’y a jamais eu de récession du PIB sans qu’il y ait eu une récession des bénéfices, un point c’est tout.
Tout le monde rejette la contraction annualisée du PIB réel de -1,4 %au premier trimestre comme une aberration, mais je ne vois aucune sorte de reprise au cours du trimestre en cours. En fait, les données mensuelles ont tellement de momentum négatif que le momentum acquis au deuxième trimestre est de -1 %. Le PIB mensuel en termes réels s’est contracté de 0,4 % en mars et est resté stable ou en baisse au cours de chacun des cinq derniers mois. Au cours de cette période, d’octobre à mars, l’économie américaine « résiliente » a carrément décliné à un taux annuel de 2,4 %. Et dans le passé, cela ne s’est produit que lors des récessions définies par le National Bureau of Economic Research.
Le rapport d’avril sur la masse salariale non agricole semble solide, mais sous la surface, les emplois à temps plein ont le plus plongé depuis avril 2020 et l’emploi dans les petites entreprises, toujours un indicateur fiable des tournants du cycle, a diminué de plus de 100 000 au cours des trois dernières années. mois.
En outre, «l’inflation» a plongé le revenu personnel disponible réel, près de 80% de l’économie, dans une récession à part entière, se contractant au cours de six des sept derniers mois et à un taux annuel de -4,5%.
Aussi sûr que la nuit suivra le jour, les dépenses de consommation suivront. La Fed fera de son mieux pour renverser la situation, mais le remède ne sera pas bon, car le choc inflationniste est remplacé par un choc sur les taux d’intérêt. Les marchés hypothécaire et immobilier réagissent déjà de la même manière.
Le marché boursier a fait beaucoup de travail pour évaluer les prix en période de récession, mais ce n’est pas assez . Le choc inflationniste est largement exogène. Ce dont peu parlent, c’est de la façon dont la contraction de la politique budgétaire à elle seule aidera à prendre soin de réduire la demande d’ici la fin de l’année. Est-il bien compris que si des éléments comme l’inflation alimentaire et énergétique ne se modèrent pas, alors la Fed, dans le cadre de son objectif de revenir à une inflation de 2 %, devra creuser un grand trou dans les 80 % restants de l’ensemble des prix ?
La Fed devrait pour atteindre son objectif faire chuter les conditions de la demande a un point qui amèneraient le taux d’inflation sous-jacente à -1,8 %, ce qui n’est jamais arrivé auparavant ! Pour arriver à 2 % d’inflation, avec une courbe d’offre si inélastique, il faudrait une récession qui ferait baisser le PIB réel de plus de 3 % et le taux de chômage revenir vers 7 %.
l’inflation du côté de l’offre , causée principalement par les verrouillages chinois sans fin et la guerre menée par la Russie en Ukraine.
Nous avons exécuté des modèles pour voir comment les conditions financières doivent se resserrer si la Fed est, en effet, sérieuse quant à son objectif d’inflation de 2 %.
Vous n’aimerez pas la réponse si vous êtes acheteur d’ actifs à risque : 700 points de base d’écarts sur les obligations à haut rendement (encore 250 points de base à parcourir) et attendez vous à 3 100 sur le S&P 500 (encore 20 % de baisse).
Cela est parfaitement logique puisque le S&P 500, historiquement, a baissé de 30 % dans les marchés baissiers de récession. Les premiers 10 % avant la récession lorsque le ralentissement est escompté, puis les 20 % suivants pendant les trois premiers quarts de la récession. Gardez à l’esprit, cependant, qu’il existe une grande dispersion autour de cette « moyenne ».
Nous devons reconnaître que nous entrons dans une période prolongée d’incertitude accrue entre la pandémie en cours et la guerre à l’étranger, avec cette Fed très belliciste. La récession des bénéfices pourrait se conjuguer à une nouvelle compression du multiple boursier.
Donc, j’espère que le « creux » de 3 100 ne finira pas par être trop optimiste. Oui, vous avez bien lu.
Enfin, il faut jouer les probabilités. La Fed s’est lancée dans 14 cycles de resserrement depuis 1950, et 11 ont plongé l’économie dans une récession et le marché boursier dans une phase baissière. C’est une donc probabilité de près de 80% .
Nous pouvons certainement espérer un « atterrissage en douceur » cette fois-ci, mais en 35 ans dans ce métier, l’espoir est rarement une stratégie d’investissement efficace. La toile de fond est celle d’un pic de la liquidité et du cycle économique, et ce qui suit est l’effacement naturel des excès (actions meme, crypto-monnaies, Nasdaq 100 spéculatif, même l’immobilier résidentiel, qui est dans une énorme bulle de prix qui lui est propre) et puis seulement après … la renaissance.
Il n’y a aucun sens à être dans le déni. Tout cela fait partie du cycle, et le tournant a été pris il y a plusieurs mois. Dans le langage du baseball, nous sommes très probablement dans la troisième manche du jeu de balle en ce qui concerne ce marché baissier.
Mon conseil : Ignorez les promoteurs, les complices et les saltimbanques. Restez calme, discipliné et défensif dans votre stratégie d’investissement. Et cela implique dans votre stratégie d’investissement les bons du Trésor à long terme actuellement matraqués, , les liquidités, l’or, »
Rosenberg pense que la récession est proche sinon deja là.
Je partage toute son analyse mais je reste sur une réserve qu’il fait mais qu’il n’examine pas :
si la Fed fait tout ce qu’elle s’est engagée à faire,
Vous pourriez prouver que la récession a déjà commencé, dit David Rosenberg
brunobertez 
En arrivant à la fin de l’article je me suis rendu compte que j’avais fait le même copié collé que vous. Je deviens vraiment un bon disciple :
« si la Fed fait tout ce qu’elle s’est engagée à faire ».
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La FED ne peut pas réduire son bilan a cause des déficits publics US.Meme si les étrangers remplaçaient la FED pour l’achat de titres,cela ne suffirait sans doute pas.
La hausse des taux pourrait attirer ces capitaux.
Mais cela détruirait les marchés et l’économie.D’ou augmentation des déficits a cause de la baisse des rentrées fiscales.Le serpent se mord la queue.
Le marché immobilier mettra sans doute tout le monde d’accord.Si la bulle se dégonfle,alors plus de hausse de taux possibles.
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