Le dollar est il oui ou non en perte de vitesse ? Oui.

C’est l’opinion de George Saravelo (Global Head of FX Research chez Deutsche Bank).

Les analyses de George Saravelos sur la fin de l’« exorbitant privilege » sont percutantes .

Dans un contexte de tensions géopolitiques persistantes et de recomposition des flux mondiaux, la question du dollar redevient centrale.

Brad Setser le grand spécialiste des échanges et des balances de paiement critique les propos de George Saravelos il doute que l’on assiste-t-on à une véritable dé-dollarisation des réserves des banques centrales, et affirme qu’il s’agit-il simplement d’un effet de valorisation lié à la hausse du prix de l’or .

Saravelos est l’un des plus fins observateurs des marchés des changes, il est souvent décrit comme l’un des « dollar bears » les plus influents de Wall Street.

1. Le constat choc de Saravelos : la part du dollar dans les réserves chute, l’or explose , Saravelos pointe un fait majeur :

« La part du dollar dans les réserves des banques centrales est de nouveau en déclin. Elle est passée de plus de 60 % à seulement 40 %, tandis que la part de l’or a triplé depuis ses plus bas pour atteindre 30 % aujourd’hui. »

Il ajoute que les banques centrales des pays émergents (EM) achètent massivement de l’or, ce qui exerce une pression à la hausse sur son prix.

Mieux : leurs réserves en devises étrangères pourraient même commencer à baisser structurellement.

Pour Saravelos, l’or devient le « hedge » de secours si les lignes de swap dollar (le filet de sécurité américain en cas de crise de liquidité) venaient à être restreintes ou « weaponisées ».

C’est une approche structurelle : la dé-dollarisation n’est pas une théorie complotiste, mais un mouvement observable dans les données COFER du FMI.

2. Le contre-argument de Brad Setser : « Give me a break »dit Setser, spécialiste reconnu des flux de capitaux et des réserves, il réagit avec vigueur:

• La hausse de la part de l’or s’explique surtout par la hausse du prix de l’or (effet valorisation), pas nécessairement par des achats massifs en volume.
• La Chine (et d’autres) n’a jamais compté sur les lignes de swap américaines ; elle a depuis longtemps redirigé ses excédents vers des fonds souverains (SWF) et des banques d’État, hors du périmètre des réserves officielles.
• Les réserves en dollars n’ont pas « disparu » : elles ont simplement migré vers d’autres véhicules (actions, infrastructures, etc.).

Ce débat oppose deux lectures : Saravelos voit un changement de régime géopolitique et stratégique ; Setser insiste sur une analyse plus technique et comptable des balances des paiements.

3. La vision plus large de Saravelos : le dollar a perdu son «exceptionalism» Saravelos n’en est pas à sa première alerte. Depuis 2025, il martèle plusieurs arguments clés :

• Fin du statut de devise à plus haut rendement : grâce aux baisses agressives de taux de la Fed, le dollar a perdu l’avantage qui l’avait soutenu pendant des années.
• Surévaluation persistante : le billet vert reste cher par rapport à sa « fair value ». La longue phase haussière du dollar (l’« upcycle » des années 2020) est terminée.
• Mythe du safe-haven en train de s’effondrer : traditionnellement, le dollar montait en période de risque (risk-off). Or, depuis 2025-2026, il se décorrèle des marchés actions et ne joue plus son rôle de valeur refuge. Saravelos n’hésite pas à écrire : « Nous n’écrivons pas cela à la légère, mais la vitesse et l’ampleur des changements mondiaux sont telles qu’il faut reconnaître cette possibilité. »
• Facteur géopolitique décisif : les politiques de Trump (tarifs punitifs, menaces sur le Groenland, tensions avec l’Europe) accélèrent la méfiance des investisseurs européens et asiatiques vis-à-vis des actifs américains.
• Pourquoi continuer à financer les déficits jumeaux américains si Washington weaponise le dollar ?

En avril 2026, avec l’apaisement apparent des risques liés à la guerre en Iran, Saravelos recommande même de re-shorter le dollar : les pièces du puzzle sont en place pour une nouvelle phase de faiblesse.

4. Implications stratégiques : vers la fin du « privilège exorbitant » ?

Pour Saravelos, ces évolutions ne sont pas anodines. Le dollar permet aux États-Unis de vivre « au-dessus de leurs moyens » (et des notres) depuis des décennies (financement facile des déficits courants et budgétaires grâce aux achats étrangers). Si les banques centrales et les investisseurs réduisent leur exposition :

• Le financement des déficits américains deviendra plus cher.
• Les pressions à la hausse sur les taux longs (Treasuries) s’intensifieront.
• La multipolarité monétaire (euro, yuan, or, devises émergentes) gagnera du terrain.

Il ne s’agit pas d’un effondrement brutal, mais d’un processus progressif et structurel de déclin de l’hégémonie du dollar.

Que l’on partage ou non ses conclusions, George Saravelos est l’un des rares grands stratèges de banque à oser dire tout haut ce que beaucoup pensent tout bas : le dollar n’est plus intouchable. Son régne continue par défaut.

Son analyse combine données macro, flux de capitaux et lecture géopolitique fine – bien loin des slogans simplistes de « dé-dollarisation totale » ou de « dollar indestructible ».

Le débat Setser-Saravelos montre à quel point l’interprétation des chiffres (réserves, or, valorisation) reste controversée en particulier par les Think Tanks americains. . Mais une chose est sûre : en 2026, le billet vert n’est plus la valeur refuge automatique qu’il était. Et cela change tout pour la finance mondiale.

EN PRIME

Liens vers les notes de recherche principales (2026)

1. The return of history: gold, the dollar, and the monetary future (27 avril 2026)
   → Note phare sur la chute de la part du dollar dans les réserves et la montée de l’or.
   Lien : https://www.dbresearch.com/PROD/IE-PROD/PROD0000000000625515/The_return_of_history%3A_gold%2C_the_dollar%2C_and_the_m.pdf (ou via le viewer : PDF Viewer)
2. Geoeconomics 101: implications for the dollar, emerging markets and beyond (janvier 2026)
   → Analyse approfondie des effets géoéconomiques sur le dollar.
   Lien direct : https://www.dbresearch.com/PROD/IE-PROD/PROD0000000000616073/Geoeconomics_101:_implications_for_the_dollar,_eme.pdf
3. Autres notes récentes :
   • Recherchez « George Saravelos » sur Deutsche Bank Research (section Global / FX).

Graphiques clés

marketpulse.comÉvolution du DXY (indice dollar) en 2025-2026 : forte baisse en 2025, consolidation faible en 2026 – en ligne avec la prévision de Saravelos (« further dollar weakness but at a slower pace »).

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forex.comhttps://artifacts.grokusercontent.com/third-party-image

marketpulse.com

• Part du dollar dans les réserves des banques centrales (baisse de ~60-70 % à ~40 %).
• Part de l’or (triplement depuis les plus bas, vers 30 %).
• Composition des réserves : USD vs Or (effet valorisation + achats réels par les pays émergents).
• Comparaison géopolitique : pays avec liens non-occidentaux détiennent plus d’or.

Résumé du PDF : « The return of history: gold, the dollar, and the monetary future »
(George Saravelos / Deutsche Bank Research – 27 avril 2026 – environ 18-20 pages)

Thèse centrale

Nous assistons à un « retour de l’Histoire » : l’or redevient un actif monétaire stratégique majeur, tandis que le dollar perd progressivement son statut exclusif de réserve. Ce n’est pas un simple mouvement cyclique, mais un changement structurel et géopolitique profond dans le système monétaire international.

Les faits clés mis en avant

• Part du dollar dans les réserves des banques centrales : elle est tombée d’un pic de plus de 60 % (début des années 2000) à environ 40 % aujourd’hui.
• Part de l’or : elle a triplé depuis ses plus bas et atteint désormais environ 30 % des réserves mondiales.
• Les banques centrales des pays émergents ont ajouté plus de 225 millions d’onces d’or depuis 2008.
• Certains pays montrent des allocations extrêmes : Kazakhstan et Turquie > 60 % en or, Russie et Égypte ~40 %, Pologne et Hongrie ~30 %.

Pourquoi ce retour de l’or ?

1. Géopolitique et « weaponisation » du dollar : les pays craignent les sanctions américaines et la politisation des lignes de swap du Fed. L’or est un actif « neutre », hors du système occidental.
2. Hedge contre la fragmentation du monde : dans un univers multipolaire, l’or redevient une assurance nationale de sécurité.
3. Perte d’attractivité du dollar : il n’est plus la devise à plus haut rendement des pays développés (après les baisses de taux de la Fed). Il perd aussi son rôle automatique de « safe-haven ».
4. Effet valorisation + achats réels : la hausse du prix de l’or explique une partie de l’augmentation de sa part, mais les achats physiques massifs des émergents sont la vraie tendance de fond.

Scénario haussier extrême de Deutsche Bank

Si les banques centrales des marchés émergents ramènent leurs réserves en devises de ~8 000 milliards $ à ~5 000 milliards $ tout en visant une allocation de 40 % en or, le prix de l’or pourrait atteindre près de 8 000 $/once dans les cinq prochaines années.

Même dans un scénario plus modéré, Deutsche Bank a relevé ses prévisions et voit l’or très bien soutenu à long terme.

Implications pour le dollar

• Fin progressive du « privilège exorbitant ».
• Financement des déficits américains plus coûteux.
• Accélération de la multipolarité monétaire (or + yuan + euro + devises locales).
• L’or n’est plus seulement un hedge inflation ou anti-dollar : il devient un actif stratégique de souveraineté.

Saravelos et ses co-auteurs adoptent un ton non sensationnaliste. Ils ne prédisent pas un effondrement brutal du dollar, mais un déclin relatif lent et inexorable dans un monde fragmenté. L’or redevient ce qu’il a été pendant des siècles : une monnaie de dernier recours en période d’incertitude géopolitique.

Ce document est considéré comme l’un des plus importants de 2026 sur le sujet, car il provient d’une grande banque systémique et officialise un changement de paradigme que beaucoup d’analystes géopolitiques défendaient depuis plusieurs années.