JOE CALHOUN

Les investisseurs évoluent dans un monde saturé d’informations. Chaque jour, les médias financiers déversent un flot de contenus conçus pour capter leur attention. Un rapport économique génère une multitude d’analyses, certaines optimistes, d’autres pessimistes, qui, à partir de données identiques, aboutissent à des conclusions opposées.

Les réseaux sociaux amplifient le tout, créant une cacophonie de mèmes concurrents, tous destinés à attirer et retenir l’attention. Si vous êtes optimiste, vous trouverez une multitude de contenus rassurants. Si vous êtes pessimiste, vous avez accès à un choix infiniment plus vaste que les optimistes ; le discours catastrophiste a la cote. Et tout cela semble plausible d’une manière ou d’une autre.

Le dollar pourrait s’effondrer ou s’envoler . L’IA pourrait révolutionner le monde ou se révéler le plus grand fiasco de tous les temps. La guerre en Iran est peut -être vraiment terminée ou pas. L’économie pourrait être au bord d’une nouvelle grande dépression ou sur le point de connaître la plus grande croissance de tous les temps.

Quelles que soient vos craintes ou vos espoirs, vous trouverez du réconfort et des personnes partageant vos idées sur Internet.

La plupart des informations que vous lisez sur l’économie et les marchés ne sont guère plus que de la propagande, ou ce qu’on appelait autrefois le journalisme à sensation et qu’on qualifie aujourd’hui de « piège à clics », « incitation à la polémique » ou « fausses nouvelles ».

Les politiciens et leurs alliés – parmi lesquels figurent de nombreux économistes – ont tout intérêt à vous faire croire que leur point de vue est le « bon ». Peu importe les nouvelles économiques publiées, bonnes ou mauvaises, nous savons tous qu’aujourd’hui, les Républicains trouveront toujours quelque chose de positif à dire, tandis que les Démocrates exploiteront le moindre point négatif. Ils agissent ainsi car influencer l’opinion publique leur est profitable, du moins selon les critères de Washington. Ce n’est d’ailleurs pas nouveau : les politiciens nous mentent depuis la nuit des temps, à l’instar du serpent qui se glissait dans le jardin d’Éden.

Vous vous souvenez de la fin des années 90, quand on disait que les entreprises internet se livraient une véritable guerre pour capter l’attention des internautes ? On en riait tous à l’époque, mais il s’avère qu’ils avaient parfaitement raison, car aujourd’hui, l’attention des internautes est une forme de monnaie numérique. La concurrence est féroce, et c’est pourquoi les gros titres actuels donnent l’impression que le monde fonce vers l’utopie ou l’enfer sur terre, avec une préférence pour l’enfer, car l’utopie sonne creux. Les médias traditionnels – si tant est qu’on puisse encore définir ce terme – sont censés être les garants de la rigueur, les institutions qui protègent l’impartialité du journalisme, fondement de sa réputation. Quelle erreur ! Presque tous les médias publient aujourd’hui des contenus provenant de sources douteuses, souvent anonymes, avec des motivations connues ou inconnues, dans le seul but de vous inciter à lire quelque chose, n’importe quoi. 

Ce brouhaha d’iniquité complique notre tâche d’investisseurs ; difficile d’ignorer les « informations » quotidiennes, même en sachant pertinemment que la plupart n’en sont pas. Dans les années 1960, Timothy Leary nous exhortait à « penser par nous-mêmes et à remettre en question l’autorité ». Aujourd’hui, la plupart des gens semblent n’avoir compris que la seconde partie de cette recommandation ; ils se méfient des « médias traditionnels », des « fausses informations » et des « médias corporatifs ». Quant à la « pensée indépendante », elle semble faire cruellement défaut, quel que soit le bord politique. Or, les investisseurs doivent dépasser leurs opinions politiques ; ils ont besoin de sources impartiales. La seule que je connaisse vraiment, c’est le marché. Les opinions politiques des millions de personnes et des milliers de milliards de dollars échangés sur les marchés obligataires, actions, matières premières et des changes s’annulent mutuellement, ne laissant que le prix comme vérité. Ou du moins, ce qui s’en rapproche le plus.

Comment se calmer et ignorer le bruit ambiant ? Un optimisme sceptique. Soyez optimiste quant à l’avenir, mais restez sceptique, remettez tout en question. Surtout vous-même. 

Questions

Les fonds indiciels faussent-ils le marché ? 

Le fonds indiciel S&P 500 de Vanguard a récemment franchi la barre des 1 000 milliards de dollars d’actifs, et les fonds passifs détiennent désormais la majorité des actifs de ce groupe de fonds. Vous avez probablement lu de nombreux articles expliquant pourquoi c’est problématique et comment cela fausse le marché boursier : les flux passifs détermineraient la tendance du marché, personne n’achèterait ou ne vendrait en fonction des fondamentaux, et la stratégie d’achat à la baisse serait une création des fonds passifs. Est-ce vraiment le cas ? Les fonds indiciels représentent certes la majorité des actifs, mais ils ne détiennent qu’environ 18 % du marché boursier total. Ajoutons-y les fonds de pension, les institutions et les particuliers fortunés qui pratiquent une forme d’indexation directe. Soustrayons ensuite les sommes investies dans des indices qui ne sont rien d’autre que de la gestion active déguisée ; à votre avis, qu’est-ce que l’investissement factoriel ? La part du marché total détenue par les principaux indices via les fonds communs de placement et les ETF est bien inférieure à 50 %. J’estime qu’elle se situe entre 25 et 35 %.

Alors oui, les fonds indiciels jouent un rôle important sur le marché, mais cela ne signifie pas qu’ils en sont le seul moteur. On observe une croyance émergente selon laquelle les plus grandes capitalisations boursières de l’indice sont invulnérables, et que l’afflux constant de capitaux vers ces indices garantit leur surperformance continue. Après tout, près de 40 % de chaque dollar investi dans l’indice est alloué à ces 10 premières capitalisations. Or, quelle que soit la taille de ce groupe, il a toujours été vrai que les plus grandes entreprises de l’indice reçoivent la plus grande part des nouveaux capitaux. Cela impliquerait donc qu’à mesure que les fonds indiciels gagneraient en influence, le taux de rotation de ces 10 premières capitalisations diminuerait. Est-ce le cas ? Loin de là. Huit des dix premières capitalisations de 2010 n’en font plus partie. Cinq des dix premières de 2015 ont été remplacées.

Nous n’investissons plus dans le S&P 500 ni dans la plupart des autres grands indices pondérés par la capitalisation depuis un certain temps, mais cela n’a rien à voir avec la construction de l’indice en soi. Nous n’investissons pas dans cet indice car nous estimons qu’il n’est pas suffisamment diversifié : dix actions représentent près de 40 % de sa valeur. Ce problème est aggravé par le fait que la plupart de ces dix premières capitalisations appartiennent au même secteur : la technologie. Nous sommes optimistes, mais pas naïfs. Nous savons également que l’indice a été concentré par le passé et que cette concentration n’est pas restée. Pourquoi ces grandes capitalisations ne sont-elles pas protégées ? Parce que les indices subissent les fluctuations du marché, ils ne le créent pas. Environ 90 % des transactions quotidiennes sont indépendantes des fonds indiciels ; ce sont les investisseurs actifs, les fonds spéculatifs, les institutions et les algorithmes qui déterminent le cours au jour le jour. Une entreprise du top 10 qui rencontre des difficultés ne restera pas dans cette position simplement parce qu’elle y figure déjà.

Les actions liées à l’IA dominent-elles le marché ? 

Il ne fait aucun doute que les actions liées à l’IA – ou plus généralement les actions technologiques – ont fortement influencé le marché, mais ce dernier ne se limite pas à un seul secteur. Cette perception d’une domination du marché par l’IA s’est récemment accentuée, et certains éléments semblent la confirmer. Si l’on observe les performances des six derniers mois, les marchés émergents arrivent en tête du classement (+27 %), et près de la moitié de cet ETF est investie à Taïwan et en Corée du Sud, ce qui témoigne de l’impact direct de l’essor de l’IA. Le NASDAQ se classe deuxième avec une hausse de près de 18 %, et près des trois quarts de cet indice étant investis dans les technologies ou les services de communication, l’influence de l’IA est également manifeste. Mais plus on descend dans le classement, plus la situation se complexifie. Les cinq prochains secteurs de ma liste (pas si aléatoire que ça), tous avec des rendements à deux chiffres, sont : les petites capitalisations (R2000, +16 %), le Japon (EWJ, 14,6 %), l’immobilier (VNQ, 12,3 %), l’indice MSCI All Country World (ACWI, 11,3 %) et la zone euro (EZU, 10,35 %), avant même d’aborder le S&P 500 (SPXTR, 9,5 %)*, dominé par la technologie. À moins que je ne l’aie manqué, je ne me souviens pas que l’immobilier ait été mentionné comme un investissement lié à l’IA. Il me semble aussi me souvenir qu’on disait souvent que l’Europe n’y connaissait rien en technologie en général, et encore moins en IA. Le marché est certainement impacté par l’IA, car l’économie l’est par le biais des dépenses d’investissement. Mais ce n’est pas le seul secteur en jeu.

SpaceX vaut-elle 1,8 billion de dollars ?

Uniquement dans le sens où la valeur d’un bien dépend de ce que l’autre personne est prête à payer. Peu importe la raison de cet achat, pourvu qu’elle soit disposée à payer le prix du marché. Mais ce prix est-il justifié par les fondamentaux de SpaceX ? À 100 fois son chiffre d’affaires ? Probablement pas.

Devrais-je acheter des actions SpaceX sur le marché libre ?

Il vous faut probablement d’abord faire le point sur votre exposition, car vous possédez peut-être déjà des actions. Si vous possédez des actions Alphabet (anciennement Google), vous possédez déjà des actions SpaceX ; ils détiennent environ 6 % de l’entreprise. Qu’en est-il d’Echostar ? Ils possèdent une participation d’une valeur d’environ 30 milliards de dollars, soit la quasi-totalité de la valeur de l’entreprise. Possédez-vous des actions Tesla ? L’autre société d’Elon Musk possède environ 19 millions d’actions. Avez-vous investi dans Baron Partners ou Fidelity Contrafund ? Ces deux sociétés ont été parmi les premiers investisseurs. Quant à l’achat sur le marché secondaire, il est largement admis que, puisque les indices NASDAQ, Russell et CRSP devront bientôt acheter des actions, investir avant eux garantit des profits. Ah, si seulement c’était aussi simple ! Imaginez-vous vraiment qu’Elon Musk et Goldman Sachs ignorent la nécessité pour les indices d’acheter ces actions ? Croyez-vous vraiment qu’ils laisseront cet argent sur la table pour que vous puissiez vous en emparer ? Avez-vous déjà entendu parler d’une option de surallocation (greenshoe) ? Si ce n’est pas le cas, vous devriez vous renseigner .

L’IA va-t-elle nous voler tous nos emplois ?

Je ne peux pas l’affirmer avec certitude, mais l’histoire semble dire non. Chaque grande avancée technologique de l’histoire de l’humanité a déclenché une vague de panique générale, une avalanche de reportages alarmistes dans les médias, et, au final, la création d’emplois, des salaires plus élevés et l’émergence de secteurs d’activité entièrement nouveaux. En économie, l’idée qu’une machine qui remplace un emploi en supprime un pour un humain est connue sous le nom de « biais du travail fixe ». Ce biais suppose l’existence d’une quantité fixe et finie de travail à accomplir dans une économie. En réalité, la technologie accroît la productivité, réduit les coûts, libère des capitaux et crée une explosion de la demande. L’histoire regorge d’exemples, mais celui que je préfère est plus récent : le distributeur automatique de billets (DAB). Le DAB était censé supprimer les emplois de guichetier, or il y en a aujourd’hui plus qu’à son lancement. Les agences bancaires ont diminué de taille et se sont multipliées, et le métier de guichetier a évolué, mais le DAB n’a pas représenté une menace pour eux.

Le génie logiciel – et notamment le développement informatique – est le secteur le plus directement touché par l’IA, et son impact est indéniable. Les offres d’emploi pour les développeurs logiciels sur Indeed ont chuté de manière significative depuis 2022, mais elles commencent déjà à se redresser. Quant au reste de l’économie, le nombre d’offres d’emploi est en baisse depuis son pic début 2022, mais il est difficile d’en imputer l’intégralité à l’IA. Certes, une partie y contribue, mais pas la totalité. Quoi qu’il en soit, le nombre d’offres d’emploi semble avoir atteint son point le plus bas et affiche une hausse de 16 % par rapport aux récents creux.

La relocalisation est-elle bénéfique pour l’économie américaine ?

L’objectif du régime tarifaire du Président est de relocaliser la production industrielle aux États-Unis et de nous faire renouer avec un âge d’or américain. Mais est-ce efficace ? Pas vraiment. Il existe peut-être de bonnes raisons de maintenir une partie de la production industrielle aux États-Unis ; la sécurité nationale est l’argument le plus souvent invoqué. Personnellement, je n’y crois même pas. Posez-vous la question : vaut-il mieux imposer des droits de douane sur l’aluminium canadien et le rendre plus cher pour les consommateurs américains, ou simplement entretenir de bonnes relations avec le Canada ? Le Canada dispose d’une énergie hydroélectrique abondante et bon marché, contrairement à nous, et peut produire de l’aluminium à un coût bien inférieur au nôtre. C’est ce qu’on appelle l’avantage comparatif, et le bon sens voudrait que nous les laissions produire de l’aluminium pendant que nous nous concentrons sur nos points forts, comme la conception de microprocesseurs, la production de whisky du Kentucky, la réalisation de films, ou tout autre domaine où les Américains excellent. Certes, les bons films se font rares ces temps-ci, mais je suis convaincu que l’ère des super-héros de bandes dessinées prendra fin. Un jour. Vivement que cela arrive ! 

Il y a aussi la question du visible et de l’invisible. Si une usine est construite ici, soyez assurés que l’administration ne manquera pas de vous le faire savoir. Mais qu’en est-il des entreprises qui ne verront pas le jour, faute de capitaux investis dans l’usine relocalisée ? Qu’en est-il du coût du produit ? Avec ces droits de douane sur l’aluminium – et sur l’acier, entre autres –, fabriquer ce produit ici coûtera presque certainement plus cher qu’ailleurs. Si le fabricant répercute ce surcoût sur ses clients, ces derniers auront moins d’argent à dépenser pour leurs autres besoins. Si le fabricant absorbe ce surcoût, il risque d’investir moins dans l’avenir. C’est cet aspect invisible que prend en compte un bon économiste lorsqu’il envisage une politique comme celle des droits de douane. Je vous laisse en juger par ce que cela révèle sur les économistes républicains qui ont détesté les droits de douane jusqu’à ce que leur poste en dépende.

Les entreprises qui construisent l’infrastructure d’IA peuvent-elles générer un retour sur investissement qui justifie leurs dépenses ?

Sequoia Capital, la référence des investisseurs en capital-risque de la Silicon Valley, parle de la question à 600 milliards de dollars. Compte tenu des sommes investies par les entreprises du cloud, l’IA devra générer environ 600 milliards de dollars de revenus annuels pour assurer un retour sur investissement acceptable. Et ce, sans compter les investissements dans la production d’électricité, la modernisation des réseaux électriques et les coûts pour les entreprises non impliquées dans l’IA. Quel sera l’impact de la hausse du coût de la mémoire sur les fabricants de téléphones ? Qu’en est-il des fabricants de PC ? Et des utilisateurs industriels ? Dans quels domaines renonceront-ils à investir, contraints de dépenser davantage pour les puces mémoire, dont le prix a explosé de 600 % en raison des dépenses liées à l’IA ? Quel sera l’impact sur les prix à la consommation ? Le retour sur investissement pour les entreprises du cloud est incertain. Quant au retour sur investissement pour l’économie dans son ensemble, il est encore plus flou. Au final, je m’attends à un retour sur investissement positif, mais il ne profitera peut-être pas aux entreprises dont tout le monde parle aujourd’hui. 

En définitive, il n’existe pas de réponses simples et définitives aux questions complexes auxquelles sont confrontés les investisseurs aujourd’hui. Lorsqu’Euripide nous exhortait à « ne répondre à rien », il prônait l’humilité. Nous ne devrions pas croire que le simple fait d’avoir posé une question et d’avoir appris – ou réappris – une vérité historique nous confère la perspicacité infaillible nécessaire pour agir ; le plus souvent, cet exercice ne fait que révéler l’immensité de notre ignorance. Investir, après tout, demeure un jeu où la victoire appartient à celui qui commet le moins d’erreurs. La prise de risque doit toujours être disciplinée, calculée et strictement encadrée par une évaluation honnête de notre capacité à supporter les pertes. Dans un marché dominé par une cacophonie de charlatans, le véritable avantage concurrentiel réside dans une modération discrète et réfléchie. Tandis que la foule se précipite aveuglément vers le prochain miracle « vu », c’est l’investisseur humble – celui qui respecte les limites de l’inconnu – qui, en toute tranquillité, survit.

Joe Calhoun