BRUNO BERTEZ

LE 8 Juillet

La déréglementation financière a transformé les marchés boursiers en entités « too big to fail ».

C’est une idée que j’ai produite dès 1984 lors des discussions aux USA puis en France sur la dérégulation financière. Et j’ai fait valoir que la mise des financemens sur les marchés allait certes augmenter les capacités d’investissement et de croissance mais qu’elle allait aussi augmenter les risque d’excès de toutes sortes -et surtout de spéculation- et mettre l’activité financière sous la coupe des « animal spirits ».

J’ai aussi argué que certes les actifs mis sur le marche presentaient l’avantage d’être bio dégradables , ajustables par la baisse des cours mais qu’en contrepartie plus la masse allait devenir importante et plus elle allait devenir systémique; la baisse des cours allait systémiquement devenir insupportable.

Les autorités ont préféré faire le pari que l’argent resterait toujours dans les marchés-papier; elles ont eu tort!

Un jour on constatera que les risque que j’ai analysé et signalé il y a plus de 40 ans se concrétiseront. Ces risques sont certes en partie disséminés sur le public, mais ils sont aussi logés dans les bilans des banques, des assurances, des fonds de retarites et du Shadow!

Pendant des décennies, le système financier occidental a reposé sur un modèle simple et éprouvé : les banques collectaient l’épargne des ménages, l’analysaient, la transformaient et la redistribuaient sous forme de crédits. Des credit men et des analystes financiers expérimentés évaluaient les risques, décidaient à qui prêter, qui financer et à quelles conditions.

La mutualisation des risques et la transformation des maturités (dépôts à court terme transformés en prêts à long terme) s’effectuaient au sein d’institutions régulées, dotées de bilans solides et de comités de crédit rigoureux.

La grande vague de déréglementation financière, initiée dans les années 1980-1990 et accélérée par l’abrogation du Glass-Steagall Act en 1999, a profondément modifié ce paysage. Le crédit et le financement de l’économie se sont progressivement déplacés des bilans bancaires vers les marchés de capitaux.

Les entreprises ont préféré émettre des obligations ou des actions plutôt que de solliciter des prêts bancaires. Les banques ont fait des packages mis sur les marchés. Les ménages ont investi massivement dans des fonds, des ETF et des plans d’épargne-retraite plutôt que de laisser leur argent sur des comptes d’épargne traditionnels.

Ce transfert n’a pas seulement changé la forme du financement : il a transformé le marché boursier lui-même en une colossale banque parallèle.

Aujourd’hui, les marchés boursiers accomplissent toutes les fonctions traditionnelles des banques :

• Collecte de l’épargne (via les flux entrants massifs dans les ETF et les fonds indiciels) ;
• Transformation des maturités et de la liquidité (les investisseurs peuvent entrer et sortir quotidiennement, alors que les entreprises ont des besoins de financement à long terme) ;
• Mutualisation des risques (via la diversification et l’indexation).
• ingenierie financiere sui transforme le plomb et la pourriture en or ou AA

Mais il existe une différence fondamentale et dangereuse : ces fonctions ne sont plus exercées par des professionnels expérimentés appliquant des critères de crédit rigoureux, mais par les animal spirits décrits par Keynes — ces forces irrationnelles, émotionnelles et grégaires qui animent les marchés (FOMO, momentum trading, algorithmes amplifiant les tendances, influence des réseaux sociaux, etc.).Et ces forces sont dvenues mondiales, il y a maintenant ce que j’appelle une Communauté Speculative mondiale.

Ce glissement a une conséquence majeure : les marchés boursiers sont devenus « too big to fail », exactement comme les grandes banques l’étaient avant 2008.vComme les banques, ils sont exposés à un risque de « run » — non plus un retrait massif de dépôts, mais à une vente panique et généralisée d’actifs. Exposés à une demande de liquidités c’est à dire de monnaie de base.

Lorsqu’une correction s’amorce, la liquidité peut s’évaporer brutalement, les valorisations s’effondrer et les effets de levier (souvent cachés dans les produits dérivés ou les stratégies indicielles) amplifier le mouvement.

La différence avec 2008 ? Cette fois, c’est l’ensemble de l’épargne-retraite des Américains qui est directement exposé.

Comme le souligne récemment Eric Balchunas, analyste senior des ETF chez Bloomberg Intelligence, le marché boursier américain est devenu le système de retraite de facto du pays. Avec 55 à 58 % des Américains qui détiennent des actions (un chiffre qui pourrait approcher 70 % avec les nouveaux comptes Trump), une grande partie de la population — y compris les classes moyennes et populaires — a un intérêt financier direct dans la santé du marché. Tous sont des électeurs. La pression politique pour empêcher une phase baissière prolongée est donc devenue extrêmement puissante.

Comme cela a été fait au Japon dont la crise a fait notre grand precurseur, il est maintenant probable que la Réserve fédérale achètera des ETF actions lors de la prochaine grande crise.

Ce qui était impensable il y a encore quelques années va selon moi devenir une pratique courante.

La déréglementation n’a donc pas seulement déplacé le risque en en deversant une partie sur le public : elle l’a rendu systémique et politiquement intolérable.

Les marchés sont devenus trop gros et trop centraux pour l’économie et surtout pour la stabilité sociale.

Ils sont désormais sous la menace permanente d’un « run » et, par conséquent, sous la protection implicite des autorités monétaires.

Nous sommes passés d’un système bancaire régulé (avec ses défauts) à un système de marché dérégulé qui reproduit les mêmes vulnérabilités — mais à une échelle beaucoup plus grande et avec des mécanismes de sauvegarde encore plus implicites et potentiellement plus dangereux (moral hazard accru, distorsion des prix des actifs, etc.).

Conformément à la vision de Keynes, le financement de l’économie est devenu le sous produit d ‘une activité de casino et bien sur cela augmente les possibilités de collecte puisque le jeu attire les joueurs et leurs capitaux. Chacun sait que le jeu permet de baisser les couts de financement depuis Adam Smith qui répétait ; chaque joueur à tendance a s’exagérer ses chances de gagner au jeu. Ce qu’avait bien compris Nicolas Desmarets (ou Desmaretz), marquis de Maillebois (1648-1721), qui fut le dernier Contrôleur général des finances de Louis XIV chargé de faire face aux dettes du Roi! .

Les marchés boursiers vont continuer à remplir les fonctions bancaires mais sans les garde-fous traditionnels des banques. ils seront de plus en plus et structurellment , radicalement « too big to fail ». En fait je soutiens que deja implicitement, les marchés boursiers sont « adossés!

Les interventions futures des banques centrales ne seront pas un choix mais une absolue nécessité. Les achats directs d’actions ou d’ETF — deviendront non pas une exception, mais une donnée du système.

C’est écrit comme il est écrit que le blé est contenu en germe dans le grain.