Michael Ashton,
le 14 juillet 2026
Bon, je dois avouer que j’abordais la publication des chiffres aujourd’hui en me disant : « C’est l’une des publications les plus rassurantes depuis un bon moment. On sait que l’inflation globale sera négative, et la question est simplement de savoir si l’inflation sous-jacente sera de 0,20 % ou de 0,26 %. » Le consensus Bloomberg prévoyait -0,12 % (après correction des variations saisonnières) pour l’IPC global et +0,23 % pour l’IPC sous-jacent. Cette prévision d’IPC sous-jacente s’établirait à environ 2,8 % en rythme annuel, ce qui indiquerait clairement que l’inflation n’avait pas encore pleinement retrouvé son objectif, sans pour autant être alarmante. Le marché des swaps était aligné sur les prévisions des économistes.Waouh, on s’est tous trompés sur ce point !Les complotistes vont se régaler, même si la Réserve fédérale n’a rien à voir avec le Bureau des statistiques du travail. On nomme un nouveau président de la Fed et hop ! L’inflation chute brutalement et de façon inattendue. Je ne pense pas qu’il faille s’en préoccuper. Il y a des anomalies dans ces chiffres, et elles semblent toutes évoluer dans le même sens, mais je ne les qualifiais pas de suspectes . Cependant, les complotistes soulignent – à juste titre – que seul l’essence semble voir son prix baisser. Et pourtant… les données publiées aujourd’hui montrent une baisse de l’IPC global de 0,42 % et une baisse de l’IPC sous-jacent de 0,02 %.Il s’agit d’un écart considérable par rapport aux prévisions pour l’inflation sous-jacente et du plus fort recul – hors mars, avril et mai 2020 – depuis mars 2017. En mars 2017, la baisse était due à un recul de 7 % des services de téléphonie mobile en un seul mois , provoqué par le passage soudain aux forfaits « données illimitées » qui a perturbé l’ajustement hédonique des données… passer de 5 Go à « l’infini » un problème posé. (J’en ai parlé dans mon article « Comment la méthodologie du BLS pour les forfaits mobiles a exagéré un faible effet »). Avant cela, on peut citer 2010, lorsque les prix et les loyers des logements, après l’éclatement de la bulle immobilière, étaient en réponse et ont presque fait basculer l’inflation sous-jacente annuelle en territoire négatif (elle est descendue à 0,6 %). Avant cela encore, on remonte à 1982. Ainsi, un recul aussi marqué de l’IPC sous-jacent est rare , et compte tenu de la tendance générale qui se situe clairement dans une zone trop élevée pour la Fed, il s’agit d’une anomalie importante.Le graphique des 12 derniers chiffres de l’inflation sous-jacente ressemble davantage à l’IPC global qu’à l’IPC sous-jacente. Cela s’explique en partie par les baisses d’octobre/novembre dues à la gestion de la fermeture des services publics par le BLS, et par le pic d’avril lié au remboursement des intérêts de l’enquête sur les loyers. Mais supposons que vous ayez vendu des produits dérivés sur l’inflation sous-jacente : la possibilité est alors bien plus importante que prévue. Nous partons donc à la recherche des coupables. La répartition en 8 grandes sous-catégories nous indique quelques pistes à explorer. Une grande partie du recul des transports est bien sûr imputable à l’essence, mais l’impact négatif de cette dernière correspondait globalement aux prévisions. Celles-ci tablaient sur un écart de 0,35 % entre l’IPC global et l’IPC hors alimentation et énergie, alors que nous avons constaté un écart de 0,40 %.Une partie de l’explication – comme toute explication erronée des résultats fondamentaux – réside dans les loyers. Les loyers de base ont progressé de 0,15 % en glissement mensuel, et le taux d’occupation des locaux (OER) de 0,24 %. Le mois dernier, ces chiffres s’établissaient respectivement à +0,36 % et +0,30 %, des niveaux proches de la tendance actuelle. Mais ce mois-ci, la croissance annuelle a de nouveau ralenti. Les tarifs aériens ont progressé de 0,21 % par rapport au mois précédent. J’avais envisagé cette piste, car même si ce secteur figure aujourd’hui dans la catégorie « Services », il sert principalement de relais pour l’énergie, et la forte baisse de ce dernier m’aurait été plausible. Cela ne s’est toutefois pas encore produit. Les dépenses d’hébergement hors domicile ont enregistré une baisse surprenante de 2,32 % par rapport au mois précédent (surprenante car on suppose que la Coupe du Monde maintiendrait ce chiffre élevé pendant un mois supplémentaire), mais ces dépenses fluctuent beaucoup et on ne peut pas imputer l’intégralité de cette variation aux hôtels. Les voitures d’occasion ont reculé de 0,23 % par rapport au mois précédent, et les voitures neuves de 0,02 %, ce qui contribue également à l’explication, mais l’impact est loin d’être significatif.Nous poursuivons donc nos investigations, mais notons que l’IPC médiane sera probablement également faible. Ma première estimation est de +0,156 % en glissement mensuel, même si je précise que la catégorie médiane correspond probablement à l’un des taux d’intérêt régionaux ; mon estimation sera donc légèrement erronée. Si ce type d’IPC médian se répétait 11 fois de plus, l’IPC médian annuel atteindrait 1,9 %, bien en dessous de l’objectif de la Fed (puisque l’IPC médian est généralement supérieur à l’IPC de base de 0,25 % à 0,50 %). Je reste sceptique.Il est important de noter que l’inflation des biens de base ne s’est pas effondrée brutalement. Selon moi, si la Fed veut revenir à son objectif, et j’ai même une intuition assez juste concernant le logement, il est impératif que l’inflation des biens de base avoisine zéro pour espérer y parvenir. Ou, nous en sommes encore loin. Ou bien, nous souhaiterions observer une forte baisse de SuperCore. Rien n’indique pour l’instant que ce soit le cas, mais il convient de noter que Core-Services-hors-Housing a reculé de 0,21 % en glissement mensuel. Il s’agissait du niveau le plus bas depuis 2020, et avant cela, depuis l’incident des services de téléphonie mobile en 2017.Puisque je l’ai déjà mentionné deux fois, parlons des services de téléphonie mobile. Trois points méritent d’être soulignés. Tout d’abord, notez la déflation générale des prix des services de téléphonie mobile. Certes, je sais que le prix de votre forfait n’a pas beaucoup baissé, mais la qualité du service s’améliore constamment. C’est une tendance assez stable. Deuxièmement : notez que la divergence à la hausse observée en 2023 reflète presque exactement la divergence à la baisse de 2026 avant ce mois-ci. Les courbes sont quasiment identiques. Ce phénomène est fréquent dans les taux annuels : le prix d’un article connaît une forte hausse, puis cette hausse disparaît de la tendance annuelle. Mais il ne s’agit pas d’un taux annuel. C’est un indice des prix de la NSA. Je ne vois aucune explication à ce phénomène étrange… il doit y avoir une explication méthodologique. Troisièmement : la hausse de ce mois-ci est clairement une valeur aberrante. Cela ne signifie pas qu’elle est inexistante, mais cela signifie que je ne m’attends pas à ce qu’elle se reproduise. À titre de comparaison, notez que la variation est d’environ 1,5 point sur l’indice. La baisse de 2017 était de 3,7 points. Étrange, et je ne peux pas encore l’expliquer, mais encore une fois : il est peu probable que cela se reproduise. À noter que ce poids n’est pas négligeable : les « services téléphoniques » dans l’IPC ont un poids de 1,5 %. Merci, « les jeunes des écrans » !Je consulte exclusivement la liste mensuelle des plus fortes hausses et des plus fortes baisses, en me basant sur la ventilation utilisée par la Réserve fédérale de Cleveland pour l’IPC médiane. Ces postes, situés aux extrémités de la courbe, n’influent pas sur la médiane, mais ont un impact sur l’IPC de base. Ce mois-ci, parmi les plus fortes baisses figuraient l’hébergement hors domicile (déjà mentionné), la joaillerie et l’horlogerie (faible pondération), la communication (qui vient d’être mentionnée), les vêtements pour bébés et jeunes enfants (faible pondération) et… l’assurance automobile, qui a diminué de 22 % en rythme annuel. Étrange, non ? L’assurance automobile représente 2,7 % de l’IPC, ce qui est significatif. Est-ce logique ? C’est possible, j’imagine, en raison de la baisse des prix des voitures d’occasion… et peut-être aussi à cause des expulsions massives : moins de conducteurs non assurés signifiant une baisse du coût de l’assurance. Je ne l’avais pas vu venir, et contrairement à ce qui s’est passé pour le téléphone, je pense qu’il pourrait y avoir de légères baisses supplémentaires si mon analyse des causes est correcte.Donc : logement, forfaits mobiles, assurance auto. Il y a certainement quelques exceptions. Les loyers devraient se redresser pour revenir à un taux de croissance mensuel plus normal de +0,25 % – après tout, même avec cette surprise, nos prévisions sont justes. S’agit-il uniquement de valeurs aberrantes ? L’indice de diffusion de l’inflation d’Enduring Investments a baissé, ce qui indique un ralentissement de la progression de l’inflation, mais sans chute brutale. J’estime donc qu’il s’agit davantage de valeurs aberrantes que d’un changement fondamental de la dynamique de l’inflation (du moins, c’est mon avis pour l’instant !). Du point de vue de la Fed… et de celui de Warsh… c’est évidemment une excellente nouvelle. Il y a peu de chances que les taux d’intérêt directeurs américains augmentent cette année. C’était déjà peu probable avant cette annonce, puisque le nouveau président a déclaré privilégier un bilan plus restreint et des taux d’intérêt plus bas (deux politiques qui, chacune à sa manière, freinent l’inflation). Mais la probabilité d’une hausse des taux est encore plus faible maintenant. Il convient toutefois de rappeler qu’à mesure que l’année avance, les chiffres de base et médianes en glissement annuel vont augmenter, du simple fait des effets de base, et surtout en octobre et novembre lorsque les effets des fermetures d’entreprises se dissipent. Par conséquent, il pourrait être difficile d’anticiper toutes les hausses de taux à partir de la courbe des taux, à moins que l’économie ne commence à faiblir sensiblement.Je vous laisse avec un dernier graphique, pour vous rappeler qu’il est prématuré de crier victoire sur l’inflation. La croissance annuelle de M2 est revenu à 5,6 %, et a progressé à un taux annualisé de 7 % au cours des six derniers mois. Le bilan s’est en réalité développé, et non contracté , depuis décembre. S’agirait-il d’un dernier pied de nez de Powell à Trump ? Quoi qu’il en soit, c’est l’une des raisons pour lesquelles la croissance monétaire est revenue à son niveau normal d’avant la COVID. Mais durant cette période pré-COVID, des tendances exceptionnelles ont maintenu l’inflation à un niveau inférieur à ce qu’elle aurait été autrement : la démographie et la mondialisation en sont deux exemples. Ces effets se sont inversés et, par conséquent (je me permets de le répéter), une croissance d’environ 6 % de la masse monétaire n’est plus compatible avec une inflation de 2 %. Soit la Fed doit se ressaisir (et Warsh a le texte à portée de main, mais il n’est pas encore certain que quelqu’un la suivra) et réduire son bilan pour maîtriser la croissance monétaire, soit l’inflation restera obstinément réfractaire à un retour à 2 %. Les téléphones et l’assurance auto ne peuvent pas tout faire. |
brunobertez 