LA CRISE DU MARCHÉ OBLIGATAIRE FRAPPE L’ENSEMBLE DU MONDE

Le rendement de l’indice Bloomberg Global Long Bond Index a bondi à environ 4,2 %, son niveau le plus élevé depuis juillet 2008.

Les coûts d’emprunt gouvernemental à long terme reviennent maintenant à des niveaux observés pour la dernière fois pendant la crise financière mondiale.

Les gouvernements supportant bien plus de dettes aujourd’hui, des rendements plus élevés rendent le refinancement de plus en plus coûteux.

La crise du marché obligataire mondial : une dévalorisation massive restée invisible: un système super ENRON.

Cette hausse des taux longs n’est pas un simple mouvement technique. Elle entraîne une dévalorisation considérable des actifs obligataires détenus par l’ensemble du système financier mondial : banques, assureurs, fonds de pension, banques centrales et États eux-mêmes.

Or, cette dévalorisation reste en grande partie invisible dans les bilans.

Les comptabilités, souvent fondées sur le coût historique, le held-to-maturity ou des modèles optimistes (« mark-to-fantasy »), permettent de différer la reconnaissance des pertes.

Cette pratique rappelle le mode de gestion japonais après l’éclatement de la bulle des années 1980-1990.

La question qui se pose désormais est la suivante : la suite de cette crise obligataire sera-t-elle elle aussi « à la japonaise » ?

Un jour, inévitablement, viendra le day of reckoning.

Cette dévalorisation est systémique mais elle est occultée. Les obligations à long terme constituent l’ossature des bilans financiers depuis des décennies. Leur prix évolue inversement aux rendements. Lorsque les taux longs passent de niveaux proches de zéro (ou négatifs) à 4 % et plus, la valeur de marché de ces titres chute de manière significative – souvent de 20 à 40 % selon les maturités et les coupons.

Les pertes non réalisées sur les portefeuilles d’État et d’entreprises se chiffrent en milliers de milliards de dollars à l’échelle mondiale.

Pourtant, ces pertes n’apparaissent que partiellement dans les comptes.

Les « normes » comptables permettent de classer une partie importante des obligations en « détenues jusqu’à échéance » (held-to-maturity). Dans ce cas, elles restent valorisées au coût amorti, et non à la valeur de marché.

Les banques et assureurs évitent ainsi de comptabiliser immédiatement les moins-values.

Les modèles de valorisation (mark-to-model) et les hypothèses de taux de recouvrement optimistes complètent le tableau. On parle alors de « mark-to-fantasy » : une valorisation qui repose davantage sur des conventions et des intentions de détention que sur la réalité des prix de marché.

Cette opacité n’est pas nouvelle.

Elle a été systématisée au Japon après 1990.

On voit ou cela a mené le Japon qui se fracasse sur le mur des comptes en ce meoemnt.Tout se paie, un jour!

Face à l’effondrement des prix de l’immobilier et des actions, les banques japonaises ont longtemps reporté la reconnaissance des créances douteuses et des moins-values sur actifs. Les bilans sont restés gonflés d’actifs « zombies », les pertes ont été étalées dans le temps, et le système a fonctionné pendant des années avec un capital réel inférieur à celui affiché.

Le résultat a été une longue période de faible croissance, de déflation larvée et de faible dynamique de productivité – les fameuses « décennies perdues ».

Aujourd’hui, le monde développé se trouve dans une configuration comparable sur plusieurs points :

• Un stock massif de dettes publiques et privées accumulé pendant la période de taux bas.
• Des institutions financières chargées d’obligations à long terme à coupons faibles.
• Une hausse des rendements qui érode la valeur de ces portefeuilles.
• Une réticence des autorités à forcer une reconnaissance immédiate et complète des pertes, de peur de déclencher une crise de solvabilité.

La logique du tape-taupe (whack-a-mole) s’applique ici aussi.

Contenir l’une des manifestations (par exemple, en maintenant des facilités de liquidité ou en assouplissant temporairement les règles prudentielles) laisse intacte la contrainte sous-jacente : un stock de capital (et de dettes) dont la valorisation n’est plus compatible avec les flux de revenus et de profits réels.

Dans le cadre analytique d’une insuffisance structurelle du taux de profit, cette situation apparaît comme une nouvelle expression de la même dynamique.

Plusieurs différences importantes existent toutefois. Le Japon des années 1990 était une économie relativement fermée sur le plan financier, avec un système bancaire domestique dominant et une épargne intérieure abondante.

Les pressions inflationnistes récentes (énergie, géopolitique) et les déficits publics structurels élevés limitent la marge de manœuvre pour un retour durable à des taux très bas.

Vers un scénario japonais ou un day of reckoning plus abrupt ?Deux trajectoires principales se dessinent.La première, « à la japonaise », consisterait à prolonger le report de la reconnaissance des pertes. Les autorités monétaires et prudentielles maintiendraient des dispositifs de liquidité, assoupliraient les règles de provisionnement, et encourageraient le evergreening (renouvellement de crédits à des emprunteurs fragiles).

Les banques et les fonds continueraient à porter des actifs à des valeurs comptables élevées. La croissance resterait molle, la productivité stagnante, et le ratio dette/PIB continuerait de monter. Le système survivrait, mais dans un état de fragilité chronique, avec des « zombies » financiers et non financiers.

La seconde trajectoire est celle du day of reckoning : un moment où les pertes deviennent impossibles à ignorer. Cela peut survenir via une crise de liquidité sur un marché spécifique, par une dégradation de notation d’un grand émetteur souverain, par des retraits massifs de déposants ou d’épargnants, ou par une décision réglementaire forçant le passage au mark-to-market.

Dans ce cas, la dévalorisation se propagerait rapidement à travers les bilans interconnectés, provoquant des besoins de recapitalisation, des faillites ou des nationalisations partielles.

L’ajustement serait plus brutal, mais potentiellement plus rapide à rétablir des proportions plus saines entre capital, dette et flux de profits.

Le extend and pretend et le kick the can prolongés comme au Japon, maintiendrait le système en état de semi-paralysie pendant des décennies.

La crise du marché obligataire mondial produit une dévalorisation considérable des actifs du système, largement masquée par des conventions comptables et réglementaires.

Cette situation n’est pas un accident isolé. Elle s’inscrit dans la logique d’un endettement excessif destiné à compenser des tensions de profitabilité de long terme. Que la suite soit « à la japonaise » – une stagnation prolongée avec des bilans artificiellement maintenus – ou qu’elle prenne la forme d’un day of reckoning plus abrupt, le fond du problème reste le même : il y a un stock considerable de capital et de dettes dont la valorisation n’est plus alignée sur les flux réels qu’ils procurent.