SFR/Altice: le coup de pied de l’âne! Enfin de l’info sérieuse.

Altice aurait besoin d’une augmentation de capital de 4 milliards au minimum. Comment réusssir à appeler pareil montant quand la capitalisation boursière  a été divisée par 3 ou 4 ? Avec une introduction ratée sur le marché américain.  Avec une dégradation de l’exploitation, une restructuration coûteuse et l’obligation de vendre en catastrophe les  bijoux de famille? C’est impossible, sauf à trouver des partenaires, mais ils ne sont pas légion dans le secteur puisqu’eux cherchent à sortir de ce secteur pourri. Pourri, c’est à dire qui a besoin d’être restructuré. 

L’hypothèse scandaleuse, népotique,  politique habituelle d’un secours par la Caisse des Dépots serait très criticable n’est ce pas? Macron n’y songe même pas! Drahi c’est un dossier que l’on suit à la loupe. 

La finance est ainsi faite que les échéances, même lointaines comme 2022 deviennent instantanées par le jeu des anticipations. Le problème des entreprises en diffcculté vient du fait que les réalités cachées, les mauvaises surprises ne se revèlent que dans les moments ou il ne le faut pas. Les analystes ne se contentent plus de l’à peu près ou des assurances vagues, ils creusent. 

Standard & Poor’s a abaissé à la mi-journée la perspective d’évolution de la notation crédit « B+ » de SFR de « stable » à « négative », pour intégrer la dégradation de la performance opérationnelle de la société au troisième trimestre, conséquence d’importantes pertes de clients liées à des hausses de prix et à des problèmes de qualité de réseau et de service client.

Même si l’agence s’attend à ce que SFR fasse preuve de résistance, l’endettement sera plus élevé que prévu à la fin de l’année, ce qui, couplé à un Ebitda plus faible qu’escompté et à un programme d’investissement lourd, conduira à un profil crédit amoindri. La perspective négative pourrait aboutir dans les 12 prochains mois à un abaissement de la notation prévient S&P, dans l’hypothèse où SFR ne redresserait pas ses opérations, ne stopperait pas la contraction de ses revenus, n’améliorerait pas pas son ratio dette nette sur Ebitda sous le niveau de 5 fois et ne génère pas autant de cash-flow que dans le scénario de base de l’agence.

En l’absence de reprise marquée sur ces points, estime le spécialiste du crédit, le coût de la dette de SFR pourrait fortement s’accroître et dégrader plus encore la qualité crédit lorsqu’il faudra renégocier la ligne de crédit de 1,25 MdE actuellement non utilisée arrivant à échéance en mai 2021 et faire face aux 5 MdsE d’obligations senior à rembourser en mai 2022.

S&P pense que la reprise en mains prendra du temps et risque de peser encore sur les résultats 2018, après les récents changements d’organisation et de management.

A court terme, l’agence note que SFR a des positions solides en France, que sa génération de cash est positive et que ses liquidités sont suffisantes. La notation « B+ » actuelle est plafonnée à celle de la maison-mère Altice car S&P considère que SFR est un actif clef du groupe, qui peut puiser dans ses ressources pour alimenter Altice Luxembourg, son holding.

En bourse, le titre Altice s’offre un modeste rebond aujourd’hui.

En Prime: Credit Suisse dévalorise:

https://www.boursier.com/actions/actualites/news/altice-pourrait-recuperer-7-mdse-avec-portugal-telecom-748805.html?headline6

Le Crédit Suisse affiche désormais l’objectif le plus faible de la place sur Altice à 10 euros, rejoignant ainsi Oddo BHF, qui avait déjà coupé sa valorisation sur ce niveau la semaine dernière.

La banque suisse valorisait jusque-là l’opérateur 17 euros par action. Elle a depuis intégré les trimestriels et le revirement stratégique annoncé dans les télécoms, qui a abouti à l’éviction de Michel Combes.

L’action a chuté depuis mais je reste neutre compte tenu des mes craintes concernant l’impact de long terme de cette stratégie, commente l’analyste Jakob Bluestone, qui a beaucoup commenté les dernières communications de la société.

Le spécialiste a dressé le bilan de la publication des résultats trimestriels détaillés et des commentaires de Patrick Drahi depuis la semaine dernière.

Quels sont les principaux éléments à retenir ?

D’abord, Altice semble se diriger vers une stratégie plus conventionnelle dans la télévision à péage. Ensuite, le plan d’investissement « est décalé d’un an », ce que l’analyste a interprété comme l’aveu que les CAPEX ne baisseront pas en 2018. En outre, la transformation de la marque SFR en Altice France n’aura pas lieu en 2018 mais plus sûrement en 2019, ce qui devrait permettre d’économiser quelques centaines de millions d’euros (une telle opération est fort coûteuse). Altice a aussi assuré que tous ses KPI (indicateurs de performance clefs) vont s’améliorer dans les prochaines semaines.

Le Crédit Suisse est aussi obligé d’évoquer le bilan, puisqu’il a été assailli de questions de ses clients concernant la solidité financière du groupe. Inutile d’en dresser la liste, mais force est de constater qu’elles montrent la défiance des investisseurs. Il faut dire que certains éléments mal expliqués ajoutent au malaise ambiant, comme ce contrat put-call signé par Altice USA qui aurait dû expirer au 3ème trimestre 2018, mais qui a été dénoué dès octobre avec une perte de 25 M$. Nous n’avions pas connaissance de cet arrangement jusqu’ici et le fait qu’il ait été fermé si rapidement est étonnant, commente le Crédit Suisse, qui va interroger la société sur cette question.

Autre point sensible, la dette nette publiée est plus élevée que prévu, ce qui pourrait s’expliquer par les nombreux swaps contractés sur la dette. Des swaps qui ne sont pas étonnants mais qui prennent plus de relief quand le marché se focalise sur le bilan, note l’analyste.

Force est de constater que ces zones d’ombre n’aident pas à restaurer la sérénité sur le dossier.

Portugal Telecom pourrait rapporter 7 MdsE

Pour évoquer des éléments plus positifs, Jakob Bluestone s’est aussi intéressé aux cessions possibles, notamment les pylônes pour antenne-relais, puisque c’est d’eux dont on parle le plus et qui sont sans doute le plus facilement monétisables. Il rappelle que SFR dispose de plus de 20.000 sites (mais certains ont déjà été vendus et d’autres font partie de l’accord Bouygues Telecom). Globalement, le prix moyen d’une telle installation tourne autour de 250.000 euros, estime la banque suisse, ce qui rapporterait 500 ME pour 2.000 sites, ou 2 MdsE pour 8.000 sites, et ainsi de suite.

La vente éventuelle de la filiale dominicaine est aussi arrivée sur la table (le ‘Financial Times’ l’a évoquée ce matin). Une opération qui reste possible car la division ne croît plus et qu’Altice en a peut-être retiré toute la valeur. Sur la base d’un Ebitda de 357 ME et d’un multiple sectoriel de 7,1 fois, le prix de vente pourrait avoisiner 2,5 MdsE.

La division portugaise pourrait aussi être cédée, d’autant qu’elle a été acquise de façon opportuniste. En appliquant le multiple précité à l’Ebitda de 1 MdE, la filiale pourrait rapporter 7 MdsE, ce qui commencerait à être conséquent à l’échelle de la dette.

En ce qui concerne les filiales en France, en Israël et aux Etats-Unis, le Crédit Suisse pense qu’elles sont davantage « coeur de métier » et qu’elles devraient être conservées, même s’il faut garder en mémoire qu’une consolidation reste possible dans le câble aux Etats-Unis… voire dans les télécoms en France, après six échecs consécutifs toutefois.

Pour descendre sa valorisation à 10 euros, la banque suisse n’a pas modifié son approche elle utilise les objectifs de free cash-flow et une légère prime sur le secteur pour refléter le fait que la croissance dépend plus des économies de coûts que de la hausse des revenus, moins pérenne.

La révision en baisse d’environ 500 ME de la projection d’Ebitda entraîne une contraction de la génération de free cash-flow de l’ordre de 30%. L’analyste a en outre ajusté ses valorisation pour intégrer les engagements non-financiers.

Cela aboutit précisément à une valeur implicite par action de 10,30 euros contre 17,16 euros précédemment.

C’est au-dessus des cours actuels, un peu au dessous de 8 euros mais c’est très éloigné des meilleurs niveaux 2017.

 

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