La catastrophe en chantant, la fleur au fusil. Les généraux n’ont rien appris, rien compris.

Encore ces derniers jours, j’ai écrit et expliqué que les crises sont toujours des crises de la pensée, des crises qui ne sont des crises qu’en raison des insuffisances de l’intelligence.

Je préparais un papier pour le démontrer à partir des dernières stupidités déclamées par doctement par Powell.

La stupidité forcenée de Powell s’exprime dans un langage confus, diafoirique qui se résume si on sait lire à des truismes, des fausses évidences. Le passage ou il évoque la Loi de Philips est un modèle du genre cet homme n’a aucune capacité de réflexion. On devrait l’utiliser dans les écoles comme modèles du penser-faux.

Sa pensée le conduit a mener une politique monétaire axée/guidée sur l’indice des prix à la consommation et le niveau de l’emploi alors que ce qui se construit à une vitesse grand « V » c’est le risque majeur pour la stabilité financière.

Powell part en short au pole nord, avec une boussole qui lui indique le sud, il est équipé de façon tout à fait inadaptée pour accomplir sa mission: assurer la stabilité.

Nous marchons allègrement vers le précipice financier.

Le  Boston Herald  rapporta en mai 1924 qu’un policier, en voyant un homme tâtonner sur le trottoir sur ses mains et ses genoux, avait demandé une explication. «J’ai perdu un billet de 2 $ sur Atlantic Avenue», repondit l’homme. «Alors pourquoi chasses-tu ici à Copley Square?» L’homme fait une pause et tourne son regard vers l’officier, «parce que la lumière est meilleure ici».

Le soi-disant «effet d’éclairage public» est désormais un phénomène bien documenté. Selon  Wikipedia , c’est «un type de biais d’observation qui se produit lorsque les gens ne recherchent quelque chose que là où il est le plus facile de regarder».

Nous pensons que c’est une description appropriée de la fixation étroite des banquiers centraux modernes sur l’indice des prix à la consommation (CPI), motivée non par une richesse d’informations relatives à la «surchauffe» de l’économie, mais parce que c’est facile.

La relance est aujourd’hui excessive et les conditions de crédit se relâchent en partie parce que les banques centrales sont laxistes face au risque d’inflation du CPI. Sur ce point, elles ont peut-être raison. Mais elles sont tout aussi laxistes face aux signes évidents de surchauffe des marchés financiers, et nous sommes sûrs qu’ils ont tort.

Les précédents historiques que nous explorons ci-dessous ne sont pas de bon augure.

Nous pensons qu’il est probable que nous soyons au début d’une erreur de politique monétaire de proportion épique qui aura des conséquences potentiellement dévastatrices.

La lecture de Powell de l’histoire économique

Avant d’expliquer pourquoi, rappelons-nous d’abord la réflexion actuelle de la Fed. Jerome Powell a récemment été interrogé par Greg Mankiw de Harvard sur Squawk Box de CNBC sur la façon dont la Fed pensait aux risques d’inflation. La réponse était complète et mérite d’être reproduite presque textuellement:

«Le tableau d’ensemble est toujours le même… trois décennies, un quart de siècle, d’inflation plus faible …la dernière décennie se caractérise par des forces désinflationnistes mondiales et les grandes nations à économie avancée luttent pour atteindre leur objectif d’inflation de 2% par an. Voilà donc, je pense, le cadre d’ensemble.

De plus, la pandémie elle-même a produit des chiffres d’inflation plus faibles … mais nous attendons avec impatience, une augmentation des chiffres plus élevés, mais ils ne voudront pas vraiment dire grand-chose, ce ne sera pas très important ou persistant … Encore une fois, je m’attends à ce que ce ne soit important ou durable …

Nous avons eu dans notre économie une dynamique d’inflation faible pendant trois décennies.Elle est provoquée par courbe de Phillips très plate, ce qui signifie une relation faible entre l’ utilisation élevée des ressources, le faible chômage et l’inflation, …bien sûr, ces dynamiques vont évoluer, mais il est difficile d’expliquer pourquoi elles évolueraient très soudainement, dans la situation actuelle.

Et, année après année, l’inflation n’a pas atteint le niveau souhaité niveau. Nous sommes donc attachés mainteant à la réalisation effective, réelle de l’inflation , par exemple, il faudrait voir l’inflation atteindre 2% réellement et non pas seulement dans une prévision. Nous regardons donc l’inflation réelle. »

Powell et d’autres membres du FOMC ont déclaré qu’ils ne prévoyaient pas de resserrer la politique «de sitôt». Selon le graphique 1, qui trace les taux directeurs attendus, les marchés le croient. 

Il décrit le nouveau cadre comme «une politique monétaire patiemment accommodante qui tient compte des leçons du passé, à savoir que la politique a été trop serrée, et donc que l’emploi a été plus bas que nécessaire parce que les économistes ont surestimé le risque d’inflation. Nous sommes déterminés a ne pas renouveler cette erreur .

La lecture biaisée de l’histoire

Nous prévoyons une erreur , celle de se concentrer exclusivement sur le l’indice des prix à la consommation, le CPI.

Nous pensons que les indices de constitution/formation d’un risque financier grave sont ignorés. 

Nous pensons que l’histoire est de notre côté car c’est une erreur que les économistes ont commise à maintes reprises. 

En effet, l’idée que la stabilité du CPI est une condition nécessaire et suffisante de la stabilité de l’économie était celle l’économiste Irving Fisher; idée qu’il a formulée pour la première fois lors du plan plan de stabilisation du niveau des prix en 1913, l’année de la Création de la Fed.

Ce n’est pas par hasard si le même Irving Fisher prédisait quelques années plus tard que les cours des actions avaient «atteint ce qui ressemble à un plateau en permanence élevé»… c’était à peine neuf jours avant le Grand Crash de 1929.

Et dans ce contexte, on peut clairement comprendre l’optimisme de l’homme. Après tout, les années précédentes, l’inflation du CPI avait manifesté précisément le genre de stabilité calme et rassurante dont les théories de Fisher prévoyaient qu’elles garantiraient la stabilité économique, et sociale (graphique 2).

Alors que le marché boursier poursuivait sa chute, le pauvre vieux Fisher redoubla dans l’erreur . Il s’agit simplement d’une correction, on «secoue les mains fragiles », assura-t-il à tous ceux qui voulaient l’écouter. «Les cours des valeurs dans la plupart des cas ne sont pas gonflés».

Le contexte des années «Go-Go», des années 1920, est peu connu. Mais le fait est que la Réserve fédérale se lançait alors comme mainteanant dans une expérience politique. Le consensus croissant parmi les économistes, tant aux États-Unis qu’à l’étranger, largement influencé par les idées d’Irving Fisher, était que les banques centrales devraient se concentrer entièrement sur la stabilité des prix à la consommation, stabilité de l’indice du CPI. 

En 1925, Benjamin Strong, alors chef de la Réserve fédérale de New York, écrivait en privé: «C’était ma conviction, et je pensais que c’était partagé par tous les autres membres du système de la Réserve fédérale, que toute notre politique à l’avenir , comme par le passé, serait orienté vers la stabilité des prix, dans la mesure où il nous serait possible d’influencer les prix. »

Les années 1926 et 1927 ont été marquées par « les auditions de stabilisation’ devant le comité de la Chambre sur les banques et la monnaie, au cours de ces auditions on a discuté de la modification de la loi sur la Réserve fédérale pour, entre autres, «aider à obtenir un pouvoir d’achat plus stable du dollar».

Au cours de l’audience, on a demandé au gouverneur Strong si la Réserve fédérale pouvait «stabiliser le niveau des prix dans une plus grande mesure» que par le passé. Il a répondu: «Je pense personnellement que l’administration de la Réserve fédérale depuis la réaction de 1921 a été ,autant que peut le faire la sagesse humaine, dirigée vers cet objet même.»

Le membre du Congrès Strong (aucun rapport avec Benjamin Strong) a convenu: «Le gouverneur Strong a convaincu tous les membres de ce comité. . . que la Réserve fédérale essaie maintenant correctement de stabiliser la situation financière du pays, et je pense qu’elle le fait de manière satisfaisante depuis plusieurs années. »

John Maynard Keynes lui-même était convaincu de la sagesse de la nouvelle philosophie, saluant «la gestion réussie du dollar par la Réserve fédérale de 1923 à 1928» comme un «triomphe» de la gestion des devises. 

Sans surprise, Keynes n’a pas vu le crash venir avec plus de clarté que Fisher.

Un observateur détaché aurait pensé qu’à la lumière du crash de 1929 et de tout ce qui a suivi, l’expérience aurait été déclarée un échec, et Irving Fisher considéré comme un maudit. Mais les économistes sont un groupe étrange. La nécessité de se concentrer étroitement sur la stabilité des prix reste au cœur de l’auto-récit du banquier central, et Irving Fisher est resté dans l’histoire comme l’un des plus grands.

Trop peu d’attention accordée aux politiques précédant le crash

De toutes les rétrospectives sur la Grande Dépression des années 30, la plupart des observateurs se sont concentrées sur les conséquences du krach, et en particulier sur le resserrement de la politique monétaire qui l’a probablement exacerbée, mais peu semblent avoir beaucoup réfléchi aux politiques qui ont précédé le krach. Bien peu ont reflechi sur la mesure dans laquelle ces politiques étaient responsables de la catastrophe ultérieure. C’est probablement pourquoi l’erreur a été répétée.

En juin 1999, alors que la folie haussière du Nasdaq se transformait en une parabolique euphorique, le président de la Fed de l’époque, Alan Greenspan, a apaisé ainsi les inquiétudes croissantes: «C’est… à nous, à la Réserve fédérale, de sécuriser l’évolution favorable de l’inflation de ces dernières années et d’être vigilant à l’émergence de forces qui pourraient les dissiper. Car, à la racine, c’est l’inflation remarquablement calme qui a fourni les conditions financières favorables et l’environnement économique stable dans lequel les entreprises ont pu fonctionner le plus efficacement… [et] en l’occurrence, les performances de l’économie américaine dans le passé sept ans ont été vraiment phénoménaux. »

Il n’y avait pas de bulle selon Greenspan, seulement de la prospérité. Reproduisant le processus de pensée de Fisher soixante-dix ans plus tôt, la possibilité que la Fed stimulait une manie n’était même pas envisagée. Comment la politique monétaire pourrait-elle être trop souple alors que l’inflation était si faible?

Quelques années plus tard, en 2006, alors qu’un marché immobilier américain grotesquement gonflé se retournait déjà, amorçant une descente qui conduirait à un effondrement économique mondial générationnel, Ben Bernanke était une fois de plus inconscient du risque: «L’effet des troubles dans le secteur des subprimes sur le marché plus large du logement sera probablement limité, et nous ne prévoyons pas de retombées significatives du marché des subprimes sur le reste de l’économie ou sur le système financier. »

Bernanke avait acquis le surnom d’Hélicoptère Ben après un discours soulignant – à juste titre – que dans la plupart des cas, il n’y avait pas de limite à l’inflation qu’une banque centrale pouvait créer.

Il tenait à démontrer aux politiciens qui l’avaient nommé qu’il n’y avait aucune substance aux craintes , mais hélas cette focalisation sur le CPI l’a empêché de voir d’avertissement et les menaces qui se formaient dans le système financier et bien sur de prévoir la calamité qui allait suivre.

La nouvelle vieille erreur politique de Powell

À ce jour donc, les économistes restent disposés à utiliser l’inflation des prix à la consommation du CPI comme une sorte d’indicateur de la stabilité financière. Tant qu’il n’y a pas d’inflation CPI, pensent ils bien fort, nous n’avons rien à craindre.

Benjamin Strong l’a fait dans les années 1920, Alan Greenspan l’a fait dans les années 1990, Ben Bernanke l’a fait au milieu des années 2000 et Jerome Powell le fait aujourd’hui. 

Il a présenté le nouveau cadre politique de la Fed à Jackson Hole en août dernier. Pour lui une faible inflation serait considérée comme le feu vert pour que la politique monétaire reste suffisamment souple pour que des emplois soient créés dans les communautés défavorisées.

Nous écrivions en septembre: «Nous ne remettons pas en question la louabilité de ces objectifs. Nous remettons en question le degré de savoir-faire présumé pour les atteindre. Surtout lorsque la nouvelle «grande idée» déployée pour la bataille est… euh, beaucoup plus de stimulus monétaires,’à des doses de plus en plus longues. Cela ne semble pas très nouveau et nous nous attendons donc aux mêmes anciennes conséquences. Nous restons globalement optimistes sur les actifs risqués et préoccupés par les bulles futures. »

Cette année, nous avons vu le soulèvement de Reddit. Alors que le marché boursier atteignait de nouveaux sommets historiques, la capitalisation boursière de Tesla début février a dépassé celle de l’ensemble du secteur de l’énergie du S&P 500 et ce pendant que les cours des actions atteignaient des sommets sans précédent. 

Le marché des SPACs est chaud. Le marché des introductions en bourse est chaud (graphique 5), les marchés du crédit sont chauds (graphique 6), les marchés des matières premières sont chauds, les marchés de la cryptographie sont chauds. Tout est chaud comme braise.

Tout, semble-t-il, est chaud.

Sauf le CPI , qui est froid. Et c’est tout ce qui compte pour la Fed. 

Elle ne s’intéresse pas aux distorsions des marchés financiers. Il s’intéresse simplement aux indices des prix a la consommation, et ces indices les convainquent de façon fort commode que tout va bien …

* * *

Dylan Grice est co-fondateur de  Calderwood Capital , une société d’investissement spécialisée dans la construction de portefeuilles et les investissements alternatifs. 

3 réflexions sur “La catastrophe en chantant, la fleur au fusil. Les généraux n’ont rien appris, rien compris.

  1. Pour avoir un indicateur plus efficient, l’indice des prix devrait intégrer un portefeuille d’actifs, mais aussi faire un panier de consommateur par décile, sachant qu’une personne du premier décile n’achète pas la même chose qu’une personne du dernier décile.

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  2. « Benjamin Strong l’a fait dans les années 1920, Alan Greenspan l’a fait dans les années 1990, Ben Bernanke l’a fait au milieu des années 2000 et Jerome Powell le fait aujourd’hui.  »

    une erreur repetee plusieurs fois ca ne s’appelle pas plutot une volonte deliberee?

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    1. J’explique très souvent que les hommes ne gouvernent pas, ce qui gouverne, c’est le Système;: Il est mu par sa logique/sacombinatoire inconsciente, non sue, dissimulée, enfouie et les prétendus gestionnaires ne sont que des tenants lieux apaprents.
      Comme le patron de Godman Sachs ils réalisent l’oeuvre de Dieu, Dieu étant le dieu de la gnose de Princeton: le système inconscient, amoral, cruel .

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