Harold James

Harold James, professeur d’histoire et d’affaires internationales à l’université de Princeton, est l’auteur, plus récemment, de  Seven Crashes : The Economic Crises That Shaped Globalization (Yale University Press, 2023).

Sur une photo Reuters datant de fin juillet, on aperçoit le secrétaire au Trésor américain, Scott Bessent, tenant une liste de choses à faire ne comportant qu’un seul point : acheter pour 5 à 10 milliards de dollars de yens. Comme il l’ a expliqué peu après, reprenant la célèbre formule employée par le président de la Banque centrale européenne de l’époque, Mario Draghi , pour sauver l’euro en 2012, l’administration Trump fera « tout ce qu’il faut » pour soutenir la monnaie japonaise.

La justification publique de Bessent pour cette intervention surprise était que le yen était sous-évalué et que les États-Unis ne souhaitaient pas assister à une nouvelle guerre des monnaies où les pays tenteraient de soutenir leurs exportations en dévaluant leur devise.

De tels conflits résonnent fortement dans l’histoire, compte tenu de leur rôle dans la destruction de l’économie mondiale et la menace qu’ils ont fait peser sur la paix internationale dans les années 1930. Les puissances alliées victorieuses ont organisé la conférence de Bretton Woods de 1944 précisément pour prévenir le type de protectionnisme et de guerre des monnaies qui avaient conduit à la Seconde Guerre mondiale.

Mais les guerres des monnaies ont refait surface dans les années 1980, lorsque la flambée du dollar a conduit les Américains à croire que le yen (ainsi que le mark allemand) était sous-évalué. Ces soupçons ont alors suscité de nombreuses recherches universitaires sur l’efficacité des interventions sur le marché des changes. Le consensus général était qu’elles sont inefficaces. Une intervention ponctuelle peut certes influencer les marchés à court terme, mais à plus long terme, les fondamentaux économiques reprennent le dessus et les pressions du marché réapparaissent.

La seule solution durable consiste à modifier les politiques en vigueur.

Tant dans les années 1980 qu’aujourd’hui, une intervention japonaise visant à corriger les problèmes fondamentaux de l’économie impliquerait une hausse des taux d’intérêt et peut-être aussi une contraction budgétaire, tandis que les États-Unis baisseraient simultanément leurs taux et réduiraient leur endettement (ce qui impliquerait également une contraction budgétaire).

Cependant, il est peu probable que l’un ou l’autre pays prenne de telles mesures. La Première ministre japonaise, Sanae Takaichi, a clairement indiqué qu’elle estimait les taux d’intérêt suffisamment élevés ; et, sauf en cas de grave récession économique, une baisse des taux américains ne ferait qu’alimenter l’euphorie boursière et les craintes d’inflation.

Conformément aux prévisions de la théorie économique, le yen a déjà amorcé une nouvelle baisse après sa forte appréciation consécutive à l’intervention. De plus en plus d’interventions seront nécessaires pour atteindre l’effet de change souhaité par Bessent, mais les marchés les accueilleront avec un scepticisme croissant.

Sachant tous comment se déroulent les interventions, celles-ci sont généralement réservées aux situations de marché extrêmes. Depuis la catastrophe de Fukushima en 2011, les États-Unis n’ont pas vendu de yens, et depuis le pic de la crise financière asiatique de 1997-1998, ils n’en ont pas acheté.

Quoi qu’il en soit, les craintes de guerres monétaires et commerciales ne reflètent probablement pas les véritables motivations de l’administration Trump, étant donné qu’elle a ouvertement appliqué les méthodes tarifaires des années 1930.

Il ne faut pas non plus croire à l’explication de Trump lui-même : soutenir le yen serait un « signe d’amitié » envers un pays qui « a été très bon envers nous, à l’exception, bien sûr, de Pearl Harbor ».

Habituellement, le président mesure « l’amitié » à l’aune de la balance commerciale, partant du principe que les pays excédentaires profitent forcément des États-Unis. Or, en 2025, les exportations américaines de biens vers le Japon ont totalisé environ 82,1 milliards de dollars , tandis que les importations en provenance du Japon ont atteint 149,8 milliards de dollars .

De son côté, Bessent a curieusement mentionné d’autres devises sous-évaluées aux côtés du yen, notamment le won sud-coréen et le renminbi chinois. S’il se soucie réellement de ces devises, il devrait soutenir une importante réforme monétaire internationale, une refonte du système de Bretton Woods. En réalité, le seul véritable motif de Bessent et de Trump est de servir les intérêts des États-Unis. Lors de son intervention en août, le Trésor américain a vendu des euros plutôt que des dollars afin de bien montrer qu’il n’approuverait pas que le Japon (ou tout autre pays) se débarrasse de ses bons du Trésor américain.

L’énigme de la préoccupation américaine face à la chute du yen trouve des parallèles historiques non pas dans les années 1930 ou 1980, mais dans les années 1960.

À cette époque, le régime de change fixe de Bretton Woods, conçu pour prévenir les guerres monétaires susceptibles de dégénérer en conflits armés, était de plus en plus fragilisé. Les demandes de devises s’accumulaient en raison des dépenses militaires et des investissements américains à l’étranger, mais le pays le plus vulnérable était le Royaume-Uni. Craignant un effet domino où une crise financière au Royaume-Uni pourrait déclencher une attaque contre le dollar, les responsables américains en vinrent à considérer la livre sterling comme leur « périmètre extérieur de défense ».

Le yen joue aujourd’hui le même rôle.

Le ratio dette publique/PIB du Japon s’élève à 248 % , ce qui semble constituer la limite des dépenses publiques possibles. Aux États-Unis, ce ratio est de 122 % , et les rendements obligataires ont progressé tout au long de l’été, reflétant la réticence des investisseurs à souscrire davantage de dette publique, l’attrait des investissements dans l’IA et la détérioration de la situation budgétaire américaine (aggravée par le remboursement d’importantes sommes perçues au titre de droits de douane, depuis lors annulés).

La hausse des coûts d’emprunt complique la tâche du gouvernement (en 2025, le service de la dette américaine a absorbé une part plus importante du budget que les dépenses de défense). Elle entraîne également une augmentation des taux d’intérêt sur les prêts hypothécaires, les prêts automobiles et les cartes de crédit, ce qui incite les électeurs à voter contre les élus en place.

Voyant venir la crise, Bessent a pris un risque encore plus grand en intervenant sur les marchés obligataires pour faire baisser les taux à long terme, politiquement sensibles. Mais cette intervention nécessite davantage d’émissions à court terme, ce qui augmentera la masse monétaire et l’inflation.

Lorsque les marchés réaliseront le désespoir des gouvernements actuels et futurs, les taux à long terme remonteront et l’intervention de Bessent sur le marché obligataire se révélera vaine. Ce phénomène est peut-être déjà en cours : après une hausse initiale des prix des obligations, un renversement de tendance semble se dessiner .

Bessent souhaite rendre la dette à nouveau attractive et peu coûteuse, mais il a peu de chances d’y parvenir. Il a déjà tenté une manœuvre similaire en fin d’année dernière pour affaiblir la monnaie iranienne, expliquant que cela permettrait un changement de régime sans intervention militaire.

Les pays qui perçoivent les États-Unis comme une menace envisageront-ils une stratégie similaire et lanceront-ils une attaque contre le yen et le dollar ?

On peut imaginer des méthodes bien pires pour provoquer un changement de régime à Washington.